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RWE
Auf Schmusekurs mit den Kapitalmärkten
Von Werner Sturbeck, Düsseldorf / FAZ.DE


16. November 2005 In zweieinhalb Jahren als Vorstandsvorsitzender der RWE AG hat Harry Roels seinen Ruf als konsequenter Konsolidierer gefestigt. Vorgänger Dietmar Kuhnt hatte RWE mit einem Transaktionsvolumen von mehr als dreißig Milliarden Euro einen internationalen Auftritt verpaßt.


Doch seit dem Chefwechsel konzentriert der Niederländer Roels den Konzern auf seine Wurzeln, das klassische Versorgungsgeschäft, und auf ausgewählte Märkte in Europa (siehe auch: RWE erfüllt Gewinnerwartung). Die Portfoliobereinigung läuft seither so einseitig auf Straffung hinaus, daß sich mancher Beobachter und selbst RWE-Manager fragen, wo die Konzernspitze die Ertragsquellen und die Arbeitsplätze der Zukunft sieht.

Verschuldung um zehn Milliarden Euro gedrückt



Bisher wurden Unternehmen und Beteiligungen mit einem Vermögenswert von fünf Milliarden Euro verkauft: Weite Teile von Dea, die Steinkohlengesellschaft Consol, der Baukonzern Hochtief, das Druckmaschinenunternehmen Heidelberger und selbst das bisherige Kerngeschäft Entsorgung haben den Besitzer gewechselt. Manchmal erfolgten diese Transaktionen nicht einmal zu Einstandspreisen. Das unterscheidet RWE vom Wettbewerber Eon. Der fuhr nämlich bei seiner Fokussierung auf Gas und Strom - auch mit einer Portion Glück - meist hohe Buchgewinne ein.

Roels hat in etwas mehr als zwei Jahren die Nettoverschuldung um zehn Milliarden Euro auf knapp 13 Milliarden gedrückt. Dazu mußte er auch bei den Investitionen heftig bremsen, während Eon-Chef Wulf Bernotat unterdessen Jahr für Jahr Milliarden-Beträge in Beteiligungen zum Ausbau der Kerngeschäfte investierte. Im Urteil des Kapitalmarktes ist RWE mit seiner Strategie freilich besser gefahren. Denn seit die beiden früheren Shell-Manger Roels und Bernotat in der ersten Hälfte 2003 antraten, hat sich der RWE-Kurs fast verdreifacht, Eon dagegen hat "nur" knapp 50 Prozent zugelegt.

Europameister in Sachen Dividende


RWE-Zentrale in Essen
Auch derzeit erhält Roels für seine mit üppigen Dividendenversprechen garnierte Desinvestitionspolitik den lauteren Beifall. So warten die Analysten besorgt ab, ob Eon den teuren britischen Stromkonzern Scottish Power übernehmen und dabei zu tief in die pralle Kasse langen wird. Dagegen goutieren sie die Ankündigung von Roels, die Ausschüttungsquote für die beiden kommenden Geschäftsjahre auf stattliche 70 bis 80 Prozent des nachhaltig erzielbaren Überschusses anzuheben.

Um den Kapitalmarkt als kommender Europameister in Sachen Dividende bei Laune zu halten, muß Roels freilich zunächst American und Thames Water verkaufen. Kuhnt hatte diese beiden Unternehmen für knapp 20 Milliarden Euro - davon acht Milliarden Euro Schuldenübernahme - gekauft. RWE war zwar dadurch zur Nummer drei im weltweiten Wassergeschäft geworden.

Entschuldung statt Konsolidierung


RWE baut um: Kraftwerk Neurath
Aber im Rückblick war dies der teuerste Fehlgriff in der von RWE nach der Energiemarktliberalisierung eingeleiteten und mit der Bestellung von Roels untermauerten Internationalisierung. Denn als der im Mai 2002 einen Vertrag erhielt, sollte er mit Hilfe der im globalen Geschäft erprobten Thames-Water-Führungskräfte die zuvor gekauften Auslandsunternehmen formen. Geplant war damals ein globaler Versorgungskonzern mit den Säulen Strom, Gas, Wasser und Entsorgung. Als Roels freilich erst acht Monate später in Essen antrat, hatte der früher als mündelsicher geltende RWE-Konzern durch die American-Water-Übernahme mit einer Nettoverschuldung von 23 Milliarden Euro gerade eine Schmerzgrenze überschritten. Damals bewegte sich die Börsennotierung des größten deutschen Stromproduzenten im Keller.

Roels stellte sich der neuen Aufgabe: Entschuldung statt Konsolidierung und Integration der neuen Tochtergesellschaften. Auch war schnell klar, daß es die bei den Zukäufen erwarteten Synergien nicht gab. So erklärte Roels alsbald den Rückzug auf Europa. Seither hat Finanzchef Klaus Sturany, der unter Kuhnt die teueren Einkäufe finanzieren mußte, reichlich Arbeit mit den Verkäufen.

Wasser mit enormer Umsatzrendite

So logisch und konsequent der größte Konsolidierungsschritt - der Ausstieg aus dem außerkontinentalen Wassergeschäft - auch ist, bewegt er doch heftig die Gemüter im RWE-Konzern. Vor allem über den Verkauf von Thames Water wurde auf der letzten Aufsichtsratssitzung hart gerungen. Zwar erwirtschaftet diese kapitalintensive Sparte nur eine weit unterdurchschnittliche Kapitalrendite. Aber ihre am operativen Ergebnis und am Überschuß gemessenen Umsatzrenditen sind enorm. So erwirtschaftete Wasser 2004 mit knapp zwei Milliarden ein operatives Ergebnis halb so hoch wie der Umsatz.

Der Rückzug aus Wasser, sollte er angesichts des hohen Einstiegspreises nicht zum Fiasko werden, wäre tatsächlich ein großer Befreiungsschlag. Wie auch immer der Verkaufserlös ausfallen wird, in Verbindung mit dem Abgang der hohen Schulden der beiden großen Wassergesellschaften muß die Nettoverschuldung mindestens komplett abgebaut werden. Das von Roels unlängst auf 10 Milliarden bis 12 Milliarden Euro bezifferte mittelfristige Verschuldungsband läßt das künftige Finanzierungspotential erahnen.

Sauer auf Roels` Schmusekurs

Das etwa 12 Milliarden Euro schwere Kraftwerksneubauprogramm wird demnächst in eine konkretere Finanzplanung gegossen. Aber wo ansonsten Investitionen in Wachstum getätigt werden können, ist schwer abzusehen. Die Ziele sind zwar klar, sowohl hinsichtlich der Geschäfte wie der Regionen: Gas, Wasser und Strom vor allem in Zentral- und Osteuropa. Nur steht RWE damit in hartem Wettbewerb zu anderen Kaufinteressenten. Und große Privatisierungen sind dort derzeit nicht konkret geplant. Das erklärt die zunehmende Nervosität im Konzern, die sich wohl auch auf der unerwartet langen Aufsichtsratssitzung Anfang November entlud. Dabei ging es damals nur um eine Information zum Wasserverkauf, noch nicht um eine Entscheidung.

Die Arbeitnehmervertreter, die über dieses Vorhaben Tage zuvor in den Medien lesen konnten, sind ohnehin sauer auf Roels` Schmusekurs mit dem Kapitalmarkt. Sie werden allenthalben mit immer schärferen Sparprogrammen für die Belegschaft konfrontiert. Da können und wollen sie die die Vorstandsgehälter weit übersteigenden Millionen-Einnahmen aus Aktienoptionen den Beschäftigten schwerlich vermitteln. Böse Stimmen behaupten gar, Roels werde, anders als Eon, seine künftigen Optionsgewinne nicht durch die vom Kapitalmarkt eher als Risiko skeptisch eingestuften Großinvestitionen gefährden.

Es grummelt wieder an vielen Ecken

Auch manch kommunaler Eigentümer hadert mit dem RWE-Chef. Alte Streitpunkte wie der Machtkampf bei der inzwischen im Konzern eingegliederten Gasbeteiligung oder der Verzicht auf die Übernahme des Wasserversorgers Gelsenwasser sind weder vergessen noch vergeben. Einige dieser Aktionäre fürchten, daß nach dem Rückzug aus dem internationalen Wassergeschäft und zwei Sonderausschüttungen die Dividendenbasis erheblich bescheidener wird.

Andere sorgen sich, ein weitergetriebener RWE-Kurs werde nach und nach immer mehr Städte zum Verkauf ihrer RWE-Beteiligung bewegen. Da hört man sogar Mutmaßungen, gerade das könne im Interesse von Roels liegen. Denn erst wenn so der Kreis der kommunalen Aktionäre bedeutungslos würde, dürften sich große amerikanische Kapitalsammelstellen, die Aktien mit Staatsbeteiligung meiden, richtig für RWE interessieren. So grummelt es wieder an vielen Ecken im RWE-Konzern. Und die schlechte Stimmung wird so lange andauern, bis den Desinvestitionen endlich sichtbare Wachstumsschritte folgen.

MS sieht in RWE attraktiven Dividendentitel



Einstufung: Bestätigt "Overweight"
Kursziel: Bestätigt 64 EUR
Schätzung Dividende/Aktie 2005: Erhöht auf 2 (1,88) EUR
2006: Erhöht auf 3,80 (2,44) EUR
2007: Erhöht auf 3,80 (2,80) EUR


RWE wird angesichts der Neunmonatszahlen zu einem attraktiven
Dividendentitel, wie Morgan Stanley (MS) sagt. Die Zahlen haben den Erwartungen
größtenteils entsprochen. Die Strom- und Energiesparten haben eine starke
Entwicklung gezeigt, während das britische Geschäft Npower aber weiterhin
schwach sei. Die Analysten erhöhen die Schätzungen für die Dividende je Aktie
wegen des Verkaufs des Wassergeschäfts und der Unternehmensäußerung, dass die
zukünftige Dividenden-Ausschüttungsquote erhöht werde.
DJG/jum/alfap/dp/raz

M.M. Warburg erhöht RWE-Gewinnprognose 2005



Einstufung: Bestätigt "Buy"
Kursziel: Bestätigt 63 EUR
Schätzung Gew/Aktie: 2005: Erhöht auf 4,15 (3,81) EUR


M.M. Warburg erhöht die Gewinnschätzung 2005 für RWE angesichts höherer
Kapitalgewinne aus Veräußerungen sowie eines verbesserten Finanzergebnisses.
Bei RWE Power dürfte 2006 die Dynamik deutlich zunehmen. Zudem werde der
Verkauf des Wassergeschäfts zu einer deutlichen Anhebung der Dividenden 2006
und 2007 führen, so die Analysten.

HSBC: RWE-Neunmonatszahlen ohne Überraschung



Einstufung: Bestätigt "Overweight"
Kursziel: Bestätigt 68 EUR


Bei den Neunmonatszahlen von RWE gibt es keine Überraschungen, wie HSBC
sagt. Die Bank verweist auf die steigenden Strompreise als Haupttreiber für den
4%-Anstieg des operativen Ergebnisses. Vor allem das Stromgeschäft auf dem
europäischen Kontinent sei der Wachstumsmotor gewesen.

HVB erhöht RWE Fairen Wert auf 52 (51) EUR



Einstufung: "Underperform"
Fairer Wert: Erhöht auf 52 (51) EUR


Die RWE-Ergebnisse lagen nach Angaben der HVB insgesamt im Rahmen der
Erwartungen. Daher seien nur marginale Anpassungen der Schätzungen für 2006 und
2007 vorgenommen worden. Mit Blick auf die sehr positive Performance nach der
Ankündigung des Verkaufs des britischen und US-Wassergeschäfts und das
ambitionierte Bewertungsniveau war die Aktie am Mittwoch bereits auf
"Underperform" herabgestuft worden.

JPM bestätigt RWE nach Zahlen mit "Neutral"



Einstufung: Bestätigt "Neutral"
Kursziel: Bestätigt 61 EUR


Die Analysten von J.P. Morgan (JPM) bewerten die von RWE vorgelegten Zahlen
als überwiegend in line mit den eigenen und den Konsensschätzungen. Die Aktie
sei günstig bewertet, doch bevorzugen die Analysten E.ON.

Freitag, 18. November 2005 - NTV.DE
Für 1,3 Mrd. Euro
Neues RWE-Kraftwerk

Der Energiekonzern RWE will im Rahmen seines Erneuerungsprogramms von Kraftwerken für 1,3 Mrd. Euro ein neues Steinkohlekraftwerk im westfälischen Hamm bauen.

Geplant sei ein Doppelblock mit einer Gesamtleistung von rund 1.500 Megawatt, teilte RWE mit. Das neue Kraftwerk soll 2011 oder 2012 ans Netz gehen. Noch müssten aber die zuständigen Aufsichtsgremien über das Projekt entscheiden, heißt es.


Dank dem Einsatz neuester Technik werde der Wirkungsgrad bei 46 Prozent liegen - deutlich über dem derzeit erreichbaren Verhältnis von eingesetzter Kohle zur Strommenge. Dadurch verringere sich auch der Ausstoß von klimaschädigendem Kohlendioxid (CO2) im Vergleich zu Altanlagen.

Merrill Lynch bestätigt RWE mit "Buy"



Einstufung: Bestätigt mit "Buy"
Kursziel: Kursziel 68 EUR
Schätzung Gew/Aktie 2005: 4,24 EUR (adjusted)
2006: 4,47 EUR (adjusted)
2007: 5,06 EUR (adjusted)


Der Verkauf ihrer Wassersparte mache für RWE strategisch Sinn, so die
Einschätzung der Analysten von Merrill Lynch. Synergien fehlten und der Verkauf
werde ähnlich wie bei Fortum und Neste Werte freisetzen. Schließlich könnte RWE
bei vorsichtiger Schätzung 19 Mrd EUR für seine Wassersparte realisieren. In
Anbetracht der seit dem Kauf gestiegenen Preise für Werte des Wassersektors sei
der Zeitpunkt des Verkaufs gut gewählt. Der Verkaufspreis könne eventuell sogar
den Kaufpreis von insgesamt 20,6 Mrd EUR übersteigen.

Problematisch werde sich aber die Suche nach einem adäquaten Käufer
gestalten. Das offensichtliche Fehlen von Käufern aus der Industrie berge eine
gewisse Unsicherheit im Verkaufsprozess. Die Analysten halten eine
Private-Equity-Lösung oder einen IPO für wahrscheinlich. Insbesondere für
American WaterWorks sei auf Grund der hohen Gewinne ein IPO zu favorisieren.

RWE werde nach dem Verkauf ein starkes Kerngeschäft im Europäischen
Energiesektor haben und finanziell sehr robust sein. Es werde ein starker Cash
Flow generiert und bilanziell hohe Kassenbestände ermöglicht. Für die Dividende
schätzen die Analysten, dass RWE 2007 insgesamt 1,5 Mrd EUR ausschütten wird,
was das zweifache des Wertes 2005 sei. Weiterer Vorteil für die Aktionäre sei
ein verbesserter Managementfokus und eine größere Sorgfalt hinsichtlich neuer
Akquisitionen.