Scope Ratings

Mittelstandsanleihen auf dem Weg zu professionellen Covenant-Standards

Diese Ergebnisse gehen aus einer heute veröffentlichten Studie zu Covenants im deutschen Markt für Mittelstandsanleihen hervor. Für die Studie wurden die Anleihebedingungen von 157 gelisteten Anleihen mittelständischer Emittenten ausgewertet. Die Kernergebnisse im Detail:

Deutliche Zunahme von Covenants seit 2010
Während im Jahr 2010 im Durchschnitt nur eine Schutzklausel in den Anleihebedingungen der Emissionen festgeschrieben wurde, waren es 2013 durchschnittlich bereits 3,5 pro Anleihe. Den größten Zuwachs seit 2010 registriert Scope bei Kontrollwechsel-Klauseln (Change of Control), Ausschüttungssperren (Payout Blocks) und Drittverzugs-Klauseln (Cross Default). Weniger als 6% aller seit 2010 emittierten börsengelisteten SME-Anleihen weisen keinerlei Schutzklauseln oder Besicherungen auf.

Starke Unterschiede beim Schutz durch Covenants
Trotz deutlicher Zunahme der Gewährung von Gläubigerschutzklauseln existieren gravierende Unterschiede in der Qualität dieser Klauseln. Aus Sicht von Scope befinden sich zu häufig reine „Pro-forma“-Covenants in den Anleihebedingungen, die keinen materiellen Gläubigerschutz bieten.

Financial Covenants bislang stark unterrepräsentiert
Von den fest etablierten Covenants-Standard-Sets professionalisierter Anleihenmärkte wie zum Beispiel dem LargeCap-Segment oder auch dem US-Highyield-Bondmarkt ist der deutsche Mittelstandsanleihenmarkt noch weit entfernt. Insbesondere Financial Covenants, die große Schutzwirkung für Anleihegläubiger entfalten können, sind bislang massiv unterrepräsentiert: Nur rund jede zehnte der im vergangenen Jahr begebenen Mittelstandsanleihen verfügt über Financial Covenants.

Tendenziell höheres Investoreninteresse an Anleihen mit Covenants
Obwohl die Nachfrage nach Anleihen in erster Linie durch Fundamentaldaten bzw. Anleihespezifika determiniert wird, beobachtet Scope einen tendenziellen Zusammenhang zwischen Anleihen mit überdurchschnittlicher Platzierungsquote und Anleihen mit komplexen – das heißt, umfangreichen und aus Investorensicht hochwertigen – Covenant-Strukturen. Dies lässt auf ein höheres Investoren-Vertrauen schließen.

Klasse statt Masse - Covenants aus Sicht der Ratingagentur
Für Scope als Ratingagentur gilt bei Covenants Klasse statt Masse. Scope bemisst Schutzklauseln eine höhere Bedeutung zu, die das Risikoprofil von Emittenten während der Laufzeit der Anleihe senken. Dazu zählen vor allem Financial Covenants. Scope hält eine weitere Professionalisierung des Marktsegments für notwendig. Als Richtschnur für die Entwicklung eines Standardsets für SME-Anleihen können die in dieser Studie untersuchten Covenants dienen. Grundsätzlich gilt jedoch: Covenants müssen auf die jeweilige Emission bzw. das emittierende Unternehmen zugeschnitten sein.

Download der vollständigen Studie