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    Marktkommentar  2298  0 Kommentare First Private Investment Outlook Dezember 2015

    Marktrückblick November 2015

    An den internationalen Aktienmärkten setzte sich im November die Erholung fort. Erwartungen einer auch weiterhin extrem expansiven Notenbankpolitik der Europäischen Zentralbank befeuerten die Märkte ebenso wie nachlassende Wachstumsängste in China und den Emerging Markets. EZB-Chef Draghi hatte die Märkte konsequent auf eine abermals expansivere Stoßrichtung der Notenbank vorbereitet. Das bis März laufende Programm zum Kauf von Staatsanleihen sei flexibel und könne in "Umfang, Zusammensetzung und Dauer" jederzeit angepasst werden. Diese Formulierung ließ den Marktteilnehmern maximalen Spielraum für erneute Kursphantasie bei Anleihen wie Aktien. Selbst italienische Staatsanleihen im kurzlaufenden Segment notierten in der Folge bei negativen Renditen.

    Die gleichzeitig wachsenden Sorgen um eine mögliche Zinswende in den USA schienen die Märkte dagegen weitgehend unbeeindruckt zu lassen. Die immer schärferen Konturen einer sich anbahnenden ersten Zinserhöhung der Fed wurden offenbar nicht als Startschuss zu einer zügigen Zinswende interpretiert. Und die Makro-Daten stützten diese Haltung: Zwar bestätigte der US-Arbeitsmarkt die robuste Dynamik der Vormonate mit einem Plus von 271 Tsd. neugeschaffenen Stellen. Dagegen enttäuschten nicht nur Konsumentenvertrauen (90,4 nach 99,1) und Einzelhandelsumsätze, sondern auch die Daten zum Verarbeitenden Gewerbe. So notierten die Einkaufsmanagerindizes (ISM) erstmals seit geraumer Zeit wieder unter der neutralen Marke von 50, was eine Reduktion in der industriellen Aktivität andeutet.

    Aktien

    Europäische Aktien (Stoxx +2,8%) bauten das positive Momentum vom Oktober aus. Per Jahresanfang erhöhte sich das Plus im Stoxx-Index auf 15,4%, befand sich zuletzt jedoch noch immer um 5% unterhalb der Spitzennotierungen vom April. Aktien außerhalb Europas entwickelten sich nochmal besser, mit einem Plus von gut 5% konnten insbesondere US-Aktien weiter Boden gut machen. In Europa tendierten Mid Caps fester als die Indexschwergewichte des Stoxx 50. Auf Sektorebene stachen vor allem Industriegüter, Automobile und Versicherungsaktien positiv hervor. Banken und Konsumgüteraktien trugen dagegen negativ zur Index-Performance bei.

    Renten/Währungen

    Der Euro verbilligte sich aufgrund der weiter auseinanderlaufenden Zinsschere zwischen den USA und Europa deutlich von 1,10 USD auf nur noch 1,06 USD, was einem Minus von 4,4% entspricht. Angesichts der nochmals expansiven EZB-Impulse reduzierte sich die Rendite 10j. Bundesanleihen auf 0,47%, europäische Anleihen insgesamt erzielten im November einen Gesamtertrag von 1,1%. Massive Einbußen erlitt der Ölpreis, auch weil sich die OPEC-Staaten nach wie vor nicht auf eine Drosselung der Produktion einigen konnten.

    Ausblick 2015 (Stand: Januar 2015)

    Asynchrone Weltwirtschaft, Spagat zwischen Liquidität und Bewertung

    Ungleicher könnten die Ausgangsvoraussetzungen nicht sein: Während sich Europa nach wie vor gegen mögliche deflationäre Tendenzen stemmt, wagt die US-Geldpolitik einen Blick auf steigende Zinsen. China und Japan stehen wiederum vor ganz anderen Herausforderungen. Von einer synchronen weltwirtschaftlichen Dynamik kann auch 2015 wohl keine Rede sein. Und aus genau diesem Grund werden sowohl wirtschaftspolitische, also geld- und fiskalpolitische Entscheidungen, als auch Investitionsentscheidungen im neuen Jahr nicht einfacher. Im Einzelnen lassen sich für die Regionen folgende Ausgangsituationen skizzieren:

    Allein die USA sind auf dem Weg zu einer "echten" Normalisierung, die potenziell auch zu leichten Zinsanhebungen führen kann. Der Arbeitsmarkt zeigt sich deutlich erholt und die industriellen Frühindikatoren zeigen meist historische Top-Niveaus an. Die Leistungsfähigkeit und die Selbstheilungskräfte der US-Wirtschaft scheinen damit einmal mehr unter Beweis gestellt worden zu sein. Allerdings steht die US-Notenbank vor einer völlig neuen Herausforderung. Bei anziehendem USDollar, bestenfalls durchwachsenen Wachstumsaussichten in China, Japan und Europa sowie stark fallenden Rohstoffpreisen sehen sich die US-Notenbanker mit der Frage konfrontiert, ob und wie stark man das eigene Wachstum als alleinigen Grund für Zinsanhebungen heranziehen möchte. In der Vergangenheit hat sich die Fed nur dann "gegen" Wachstum gestemmt, wenn steigende Inflationserwartungen im Raum standen. Davon kann angesichts der genannten Faktoren aber keine Rede sein. Wie wird sich die wichtigste Zentralbank der Welt also verhalten? Vermutlich wird sie tatsächlich vorsichtige Signale geben, allein um mittelfristig die Zinsen auch mal wieder senken zu können. Zum Jahresende 2014 erwarten die Märkte bereits deutlich weniger starke Straffungen als noch ein Jahr zuvor. Diese Erwartung dürfte sich als richtig erweisen. Allerdings könnte im ersten Halbjahr zunächst die Sorge vor deutlicheren Zinsanhebungen zurückkehren, da die Wachstumszahlen Stärke signalisieren werden. Im Jahresverlauf wird diese Sorge abnehmen, so dass auch die internationalen Rentenmärkte von weiter extrem niedrigen Zinsen gekennzeichnet sein werden. Fed-Chefin Yellen hat mehrfach betont, dass man gegen eine Deflation nur schwer ankomme, gegen Inflation aber alle Werkzeuge parat habe ("asymmetrisches Politik-Risiko"), so dass man keinesfalls mit überhasteten Zinserhöhungen die nächste Rezession einläuten möchte. Die Fed muss in dieser global unübersichtlichen Gemengelage weiter auf Sicht fahren.

    In der Euro-Zone geht der Kampf gegen die Deflation in die nächste Runde

    Doch Die EZB wird weitere, schon angekündigte Maßnahmen wohl auch in die Tat umsetzen, da eine sichtbare Wachstumserholung in 2015 nicht auf den Weg kommt, sondern Inflation und Preiserwartungen weiter auf bedrohlich niedrigen Niveaus verharren. Kann die Rendite 10j. Bundesanleihen unter "japanische Niveaus" fallen? Dies ist jedenfalls kein unrealistisches Szenario, da sich in Phasen, in denen der Zusammenhalt des Euro hinterfragt wird, eine große Investorenschaft vor allem auf deutsche Anleihen stürzt. Insofern sollten deutlichere Korrekturen, ähnlich wie im vergangenen Jahr, aus heutiger Sicht zum Einstieg genutzt werden. Diese Gelegenheiten sollten sich im ersten Halbjahr bieten.

    In Japan wird reflationiert, in China werden Strukturen repariert und Zinsen gesenkt

    So werden im asiatischen Raum die expansiven geldpolitischen Impulse dominieren. In China besteht angesichts derzeit eher restriktiver Zinsen echter Spielraum für Lockerungen, der angesichts des abkühlenden Wachstums und anstehender Strukturreformen auch genutzt wird. In Japan wird weiter mit aller Kraft und einer in abnorme Dimensionen vorstoßende Bilanzsumme der Bank of Japan an der Abwertung des Yen gearbeitet. Wenn kein selbsttragender Aufschwung (der Privatnachfrage) entsteht, der derzeit nicht absehbar ist, muss der Yen jährlich um ca. 15% fallen, um die Inflation im Bereich von 2% zu halten. Für Japan sind in besonderer Weise die historisch hohen Cash-Bestände der Unternehmen zu nennen, die relativ zum Bruttoinlandsprodukt noch weit über jenen der US-Unternehmen liegen, die für sich genommen auch schon üppig sind. Das wird zu hohen Dividendenausschüttungen und/oder Aktienrückkäufen führen, die den japanischen Aktienmarkt, auch auf Basis vergleichsweise moderater Bewertungen, attraktiv erscheinen lässt.

    Was bedeutet dieses asynchrone Setup für die globalen Finanzmärkte?

    Zunächst einmal dürfte 2015 noch stärker differenziert werden als im vergangenen Jahr. Die Positionsgewinne an den Aktienmärkten werden härter umkämpft sein: weiter viel Liquidität auf der einen Seite, hohe Bewertungen in den robusten Wachstumsregionen, allen voran an den US-Märkten, auf der anderen Seite, gepaart mit temporären US-Zinssorgen. Dieser Spagat wird zu deutlich höherer Volatilität führen. Eine gute Vorlage für ein 2015er Drehbuch ist die zweite Hälfte der 90er Jahre, die mit der heutigen Marktsituation fundamental vieles gemein hat. Auch damals stiegen die Märkte unter deutlich zunehmenden Schwankungen. Eine Positionierung für einen Bärenmarkt erscheint uns deutlich zu früh. Ungemütliche Situationen sollten aus heutiger Sicht zum Aufstocken genutzt werden. Unsere taktische Empfehlung für das erste Quartal wäre gleichwohl bestenfalls eine leichte Übergewichtung von Aktien. Für das Gesamtjahr bahnt sich erneut eine relativ gute Entwicklung von US-Assets (auch in Dollar gerechnet) an, Euro-Aktien sollten von hohen Dividenden und der jüngsten Underperformance profitieren, Japan kann positiv überraschen. Emerging Markets, vor allem Lateinamerika, werden es bei steigendem US-Dollar und höheren Zinsen eher schwer haben, wobei Asien als Rohstoffimporteur von der Situation an den Rohstoffmärkten profitieren sollte. Auch im Jahr 2015 gilt: die Aktienauswahl ist entscheidend, bereits im Vorjahr konnte viel Alpha mit den richtigen Aktien erzielt werden. Bei Rentenpapieren gilt, das Zinsrisiko zunächst zu begrenzen und bei potenziell deutlicheren Korrekturen Positionen aufzubauen. Im Rohstoffsektor sollte angesichts eines intakten Bärenmarktes eine Bodenbildung abgewartet werden, ein antizyklisches Vorgehen wäre u. E. voreilig.

    Solange die Inflationsraten nicht sichtbar anziehen, werden wir uns auf absehbare Zeit in diesem zentralbankpolitisch fixierten Rahmen bewegen. Inflation wird in weiten Teilen der Industrieländer auch im neuen Jahr kein Thema sein. War es lange Zeit die Preiskonkurrenz aus Asien, ist es heute das insgesamt schwache, unter Potenzial laufende Wachstum der Industrieländer und die häufige Unterauslastung der Arbeitsmärkte. Selbst in den USA ist unter Einbezug der geringen Partizipationsrate die Arbeitslosigkeit weiter überdurchschnittlich hoch. In den Euro-Peripheriestaaten kommt es sogar zum historisch seltenen Phänomen sinkender Löhne. Aber das entscheidende strukturelle Damoklesschwert über der globalen Preisentwicklung ist die Verschuldung. Der Abbau der Verschuldung - mal konsequenter, mal weniger überzeugend - bedeutet immer wieder Einbußen bei Einkommen und Inlandsnachfrage, was den Teuerungsdruck strukturell begrenzt.



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    Verfasst von Asset Standard
    Marktkommentar First Private Investment Outlook Dezember 2015 An den internationalen Aktienmärkten setzte sich im November die Erholung fort. Erwartungen einer auch weiterhin extrem expansiven Notenbankpolitik der Europäischen Zentralbank befeuerten die Märkte ebenso wie nachlassende Wachstumsängste in China und den Emerging Markets. EZB-Chef Draghi hatte die Märkte konsequent auf eine abermals expansivere Stoßrichtung der Notenbank vorbereitet. Das bis März laufende Programm zum Kauf von Staatsanleihen sei flexibel und könne in "Umfang, Zusammensetzung und Dauer" jederzeit angepasst werden. Diese Formulierung ließ den Marktteilnehmern maximalen Spielraum für erneute Kursphantasie bei Anleihen wie Aktien. Selbst italienische Staatsanleihen im kurzlaufenden Segment notierten in der Folge bei negativen Renditen.