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Marktkommentar: Wallrich: Starke ETFs - und nur die halbe Wahrheit
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Marktkommentar Wallrich: Starke ETFs - und nur die halbe Wahrheit

Nachrichtenquelle: Asset Standard
06.05.2016, 12:11  |  556   |   |   

Ein Großteil der aktiven Fondsmanager ist langfristig nicht in der Lage, die Benchmark zu schlagen. So in etwa lautet das wohl mit Abstand beliebteste Werbeargument für Exchange Traded Funds. Das mag zwar stimmen, gilt aber auch für die passiv anlegenden ETFs selbst. Hinzu kommen weitere Defizite.

Von vielen Anlageschützern, insbesondere aber natürlich den Anbietern, werden Exchange Traded Funds gerne als eierlegende Wollmilchsau dargestellt. Ihr Anlagestil ist hochtransparent, die Kostenquote relativ niedrig und eine bessere Performance als die meisten aktiv gemanagten Investmentfonds zeigen sie über längere Zeiträume hinweg in der Regel auch noch. Aus diesen Gründen können sich ETFs durchaus zur Depotbeimischung eignen, was an dieser Stelle auch keineswegs in Abrede gestellt werden soll. Dies gilt im Allgemeinen allerdings nur für Produkte, die sich auf liquide Indices mit relativ enger Ausrichtung beziehen, und bei denen die sogenannte Tracking-Differenz verhältnismäßig niedrig ausfällt. Je illiquider ein Vergleichsindex ist und je breiter sein Investitionsspektrum ausfällt, desto schwieriger und kostenaufwendiger ist die Nachbildung und umso höher fällt in der Regel der Tracking-Unterschied des jeweiligen ETFs aus.

Der Index kennt keine Kosten

Die Tracking-Differenz beschreibt die Abweichung der Wertentwicklung eines Exchange Traded Funds von der Marktrendite im Zeitablauf. Sie beinhaltet sämtliche Kosten und Gebühren des Fondsanbieters sowie alle übrigen renditebeeinflussenden Maßnahmen und Auswirkungen auf den ETF. Während der Indexanbieter Umstellungen des Marktbarometers oder Kapitalmaßnahmen der im Index enthaltenen Wertpapiere unmittelbar und ohne Kosten berücksichtigen kann, ist dies bei ETFs nicht möglich. Ausschüttungen, wie Dividenden oder Zinszahlungen, führen bei ihnen zu einer unerwünschten Erhöhung der Cashquote, die über viele kleinteilige Investments wieder auf null reduziert werden muss. Gleiches gilt im Falle größerer Zu- und Abflüsse von Anlagegeldern - denn ETFs werden oftmals gerade "taktisch" eingesetzt. Für den als Benchmark dienenden Index spielen solche Mittelflüsse überhaupt keine Rolle. Die Manager passiver Fonds müssen gegebenenfalls aber auf Biegen und Brechen Wertpapiere verkaufen, um Rückgabewünsche der Anteilseigner erfüllen zu können. Dass dabei nicht immer die besten Kurse zu realisieren sind, liegt auf der Hand.

Dies gilt insbesondere auch für europäische Non-Investmentgrade-Unternehmensanleihen (High Yields), bei denen wir seit Jahren einen unserer Investitionsschwerpunkte haben. Während die Tracking-Differenzen bei sehr liquiden High Yield-Indices, wie etwa dem Markit iBoxx EUR Liquid High Yield 30 ex Financial, in den vergangenen zwölf Monaten lediglich um die -0,15% betrugen, lagen die entsprechenden Werte bei ETFs auf den Markit iBoxx EUR Liquid High Yield TR Index mit seinen insgesamt 449 Titeln schon bei -0,3 bis -0,5%. Oder anders ausgedrückt: Die jeweiligen Fonds haben um genau diesen Wert schlechter performt als das zugrunde liegende Marktbarometer. Es erging ihnen somit keineswegs besser als der Mehrheit der eingangs angesprochenen aktiven Fondsmanager. Dabei ist aufgrund des Anleiheankaufprogramms der Europäischen Zentralbank, das ab Juni auch Corporate Bonds betreffen soll, mit einem weiteren Austrocknen des gesamten Marktes für europäische Unternehmensanleihen und damit verbunden tendenziell eher zunehmenden Tracking-Differenzen zu rechnen. Zwar werden sich die Aktivitäten der EZB auf Corporate Bonds mit Investmentgraderating beschränken, die zusätzliche Nachfrage in diesem Bereich wird aber auch Auswirkungen auf das High Yield-Segment haben.

Illiquide Anleihen versprechen höhere Renditen

Hinzu kommt ein zweiter Punkt, nämlich die Auswahl der Benchmark. Je illiquider und breiter aufgestellt ein Index ist, umso schwieriger wird es, ihn möglichst exakt zu tracken. Mangelnde Liquidität wird am Kapitalmarkt in der Regel aber mit einem Bewertungsabschlag bestraft. Kann die Illiquiditätsprämie bei Aktien theoretisch unendlich lange bestehen bleiben, baut sie sich bei Anleihen bis zur Tilgung zwangsläufig ab. Illiquide Schuldverschreibungen versprechen in ihrer Gesamtheit deshalb ein besseres Chance-/Risiko-Verhältnis als ihre jederzeit zu engen Geld-Brief-Spannen handelbaren Pendants. Genau diese Papiere sind in den liquideren Indices aber nicht enthalten, so dass diesen das "Sahnehäubchen an Performance" fehlt. Ceteris paribus sollten sich die liquiden Anleihe-Indizes deshalb schlechter entwickeln als solche, in die auch weniger liquide Corporate Bonds Aufnahme finden. Dass die Unterschiede keineswegs nur im marginalen Bereich liegen, zeigt der Vergleich zwischen dem bereits erwähnten Markit iBoxx EUR Liquid HY und dem Bank of America Merrill Lynch Euro High Yield Index, der mit 557 Titeln noch breiter aufgestellt ist und beispielsweise unserem WAM Marathon Renten als Benchmark dient. So hat sich der Bank of America Merrill Lynch Euro High Yield Index über die vergangenen fünf Jahre hinweg um insgesamt knapp sieben Prozentpunkte besser entwickelt als der Markit iBoxx.

Große Schuldner, hohe Gewichtung

Von der Relativierung der angeblich so schlechten Performance der aktiven Fondsmanager einmal abgesehen, gibt es aber durchaus noch weitere Argumente, nicht stupide an der Benchmark zu kleben, wie es ETFs gerade versuchen. So erfolgt die Gewichtung der im Index enthaltenen Wertpapiere meist in Abhängigkeit zur Schuldenhöhe. Je höher das Volumen der Anleihen ist, die ein Emittent ausgegeben hat, desto größer ist auch der Einfluss auf die Wertentwicklung des Index. Dabei spielt dieser Aspekt bei Staatsanleihen allerdings eine deutlich größere Rolle als bei Corporate Bonds. So hängt die Wertentwicklung europäischer Staatsanleihen-ETFs in hohem Maße ausgerechnet von der Entwicklung italienischer Papiere ab, da kein Euroland so viele Anleihen ausstehen hat, wie das kriselnde Italien. Sie machen ca. ein Viertel des Gesamtvolumens aus, während es das wirtschaftlich deutlich solider aufgestellte Deutschland mit seiner restriktiveren Ausgabenpolitik lediglich auf einen Anteil von 15% am Euro-Staatsanleihevolumen bringt.

Insgesamt bleibt festzuhalten, dass es sich bei ETFs um sehr sinnvolle Investmentprodukte mit hohem Nutzwert für den Anleger handeln kann. In jedem Fall sind die Werbeargumente der Branche jedoch kritisch zu hinterfragen. Dies gilt umso mehr, als hier keineswegs alle Wertpapiersegmente über einen Kamm geschoren werden dürfen. Bei einer differenzierteren Betrachtung erscheint dann aber auch die Leistung vieler aktiver Fondsmanager im Vergleich zu ETFs bzw. den jeweils zugrundeliegenden Indices in einem etwas anderen Licht.

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