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Marktkommentar: Didier Saint-Georges (Carmignac): Risikomanagement im Niedrigzinsumfeld
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Marktkommentar Didier Saint-Georges (Carmignac): Risikomanagement im Niedrigzinsumfeld

Nachrichtenquelle: Asset Standard
30.06.2016, 13:35  |  1681   |   |   

Didier Saint-Georges, Managing Director bei Carmignac Géstion

Eine neue Marktordnung verlangt einen neuen Investmentansatz, meint Didier Saint-Georges, Mitglied des Investmentkomitees und Managing Director bei der französischen Fondsboutique Carmignac Géstion. Besondere Bedeutung kommt dabei dem Risiko-Management zu. Worauf es dabei ankommt und warum der 2009 "eingemottete" Risiko-Konvexitätsansatz wieder zeitgemäß ist.

Ob es uns nun gefällt oder nicht: Wir haben es mittlerweile mit einer völlig neuen Marktordnung zu tun. Seit 2012 hatten sich die Märkte einer der ausgeprägtesten Hausse-Phasen aller Zeiten erfreut - bis es im Frühjahr 2015 schließlich zu einer Trendwende kam. Der Auslöser für diese grundlegende Umwälzung lässt sich ganz einfach identifizieren: Die Märkte waren von dem Vertrauen angetrieben worden, dass die Zentralbanken die Volkswirtschaften weltweit wieder in jenen Zustand versetzen können, in dem sie vor der Krise gewesen waren.

Aber unmittelbar nachdem die US-Notenbank ihr eigenes quantitatives Lockerungsprogramm beendet hatte, brachte das Jahr 2015 dann die unliebsame Nachricht mit sich, dass das Weltwirtschaftswachstum - allen Anstrengungen der Zentralbanken zum Trotz - lediglich mäßig ist und zudem auf wackeligen Beinen steht. Noch schwerer wiegt jedoch der Umstand, dass das "Arsenal" der Notenbanken angesichts einer immer noch außerordentlich lockeren Geldmarktpolitik inzwischen ausgeschöpft ist. Einem möglichen weiteren Konjunkturabschwung hätten sie im Zweifelsfall nichts mehr entgegenzusetzen.

Diese neue Marktordnung führt dazu, dass die Asset-Preise zukünftig in wesentlich geringem Maße gestützt werden, da die entscheidenden Performance-Motoren - also das Wirtschaftswachstum und die Unterstützung durch die Notenbanken - ins Stottern geraten sind. Eine weitere Folge ist auch mehr Instabilität, weil die Zentralbanken schlicht nicht mehr über genug "PS" verfügen, um sich gegen Wertschwankungen zu stemmen.

Sich mit Risikomanagement gegen Tail-Risks wappnen

Passiv ausgerichtete Fonds hatten ihre glorreichen Zeiten, weil es im Prinzip die Notenbanken waren, die sich um das Risikomanagement gekümmert haben. Nachdem aktive Fondsmanager also fünf Jahre lang schmerzlich zuschauen mussten, wie immer mehr Kundengelder zugunsten preiswerterer Index-Tracker abgezogen wurden, können sie nun aber beweisen, dass eine Steuerung der Risiken durchaus einen Mehrwert haben kann.

Das ist jedoch leichter gesagt als getan. Zwar kann Risikomanagement ein überzeugendes Marketingkonzept sein, aber entscheidend ist immer, was unter dem Strich herauskommt. So können die Trägheit der Märkte sowie das ureigene Interesse von Vermögensverwaltern, stets Zuversicht zu verströmen, letztlich zu einem unerschütterlichen Optimismus seitens der Anleger - und damit auch zu einem Festhalten an passiven Indexinvestments - führen.

Treten am Markt dann aber wirklich heftige Verzerrungen auf, ist es zu spät, um noch zu reagieren. Die langfristige Performance hängt jedoch sehr stark davon ab, wie gut man solchen Marktturbulenzen trotzen kann. Rechnet man beispielsweise lediglich die fünf schlechtesten Monate heraus, so verdoppelt sich das Plus des S&P 500-Index in den letzten 20 Jahren schon von 300 Prozent auf 600 Prozent. Neben der Einzeltitelselektion, der Branchenallokation, der Portfoliostrukturierung und taktisch motivierten, kurzfristigen Positionierungen besteht das Ziel aktiver Fondsmanager deshalb darin, mit solch unerwarteten "Tail"-Risiken (d.h. mit massiven Kursausschlägen nach unten) fertigzuwerden.

Die Renaissance der Risiko-Konvexität

Aus diesem Grund muss das Konzept der Risiko-Asymmetrie bzw. Konvexität (das nach 2009 zunächst teilweise und nach 2012 dann vollständig "eingemottet" worden ist) nun wieder aus der Schublade geholt werden.

Die Zinsentwicklung ist in diesem Zusammenhang ein gutes Beispiel. Ein Zinsniveau von 0 Prozent oder sogar negative Zinsen weisen tendenziell eine Risiko-Konvexität auf. Interessanterweise hat das aber nichts mit Wahrscheinlichkeiten zu tun. So kann man durchaus argumentieren, dass die Zinsen höchstwahrscheinlich noch längere Zeit niedrig bleiben werden. Das Risiko ist jedoch insofern asymmetrisch, als dass ein weiterer Rückgang der Zinsen eigentlich keine große Sache wäre, wohingegen ein Zinsanstieg einen schwerwiegenden Schock auslösen und durchaus gravierende Folgen haben könnte.

Dies ist zunächst einmal darauf zurückzuführen, dass extrem niedrige Zinsen mit einem stark gespannten Gummiband vergleichbar sind, das aus jedem noch so moderaten Anstieg des absoluten Zinsniveaus (in Prozent gerechnet) einen riesigen Sprung macht. Im Frühjahr letzten Jahres ließen beispielsweise bessere Wirtschaftsdaten aus dem Euroraum die Rendite 10-jähriger deutscher Bundesanleihen in weniger als drei Wochen von 0,07 Prozent auf 1 Prozent nach oben schnellen. Für Anleger, die in als sicher geltenden 10-jährigen Bundesanleihen investiert waren, bedeutete dies einen Verlust von 9%, der sich aber glücklicherweise dann nur als kurzfristiges Phänomen erwies.

Darüber hinaus haben viele Staaten und Unternehmen weltweit inzwischen derart hohe Schulden angehäuft, dass sie von niedrigen Zinsen abhängig sind. An dieser Stelle besteht ebenfalls eine Konvexität, weil sich ein sehr geringfügiger Anstieg der Zinsen zwar als "schmerzhaft" erweisen, jede weitere Erhöhung der Zinsen aber umgehend dazu führen würde, dass die Schuldensituation schlicht und einfach nicht mehr tragbar wäre. So liegt zum Beispiel die Verschuldung der Privathaushalte im Vergleich zum BIP in China bei 250 Prozent.

Dies bedeutet, dass ein Anstieg der Kreditkosten sofort auch eine höhere Zahl von Kreditausfällen zur Folge hätte. Das wiederum würde den sowieso bereits schwachen Finanzsektor des Landes belasten, so dass das Verhältnis Kredite/Einlagen anziehen würde. Dadurch könnte dann jedoch eine Kreditkrise ausgelöst werden. Die Pleite von Lehman Brothers aus dem Jahr 2008 war ein perfektes Beispiel für ein äußerst konvexes Ereignis.

Sorgfältiges Risikomanagement rückt derzeit also wieder in den Fokus. Dabei wird es darum gehen, sich im Vorfeld ein sehr genaues Bild der entsprechenden Risiko-Asymmetrien zu verschaffen und gleichzeitig in der Lage zu sein, sehr schnell zu reagieren, falls die "falschen" Störungen auftreten.

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