Habe mir die ausführliche Analyse besorgt, Qartal 2 dürfte ganz gut werden
Helaba Trust Beratungs- und Management-Gesellschaft mbH 1
Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu möglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
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Telekommunikation
(bisher: Kaufen)
25. Mai 2005 3U Telecom (D) Kurs (EUR) 1,09
ISIN DE0005167902
Holger Bosse Reuters UUUG.DE
holger.bosse@helaba-trust.de
Anlass: Zwischenbericht Q1 2005
Bloomberg UUU GR
Kursdaten (EUR, %) 2002 2003 2004 2005
Kurs 0,94 1,65 1,62 1,09
Hoch 1,20 2,59 3,19 1,41
Tief 0,73 0,76 0,65 0,76
Volatilität (250 Tage) 50,3 51,3 82,3 86,6
Performance -34,2 191,3 -58,6 19,0
rel. zu Euro Stoxx 50 3,0 146,0 -62,2 12,8
rel. zu Stoxx Sektor 5,7 141,6 -63,8 19,4
Marktkapitalisierung* 43 77 76 51
Enterprise Value (EV)* -15 23 53 29
*in Mio.
Kennzahlen (EUR) 2003 2004 2005e 2006e
Umsatz (Mio.) 64,7 96,5 108,3 112,8
EBITDA (Mio.) 5,7 3,1 7,3 9,8
EBIT (Mio.) 1,5 -22,9 -8,2 -5,8
EPS vor Goodwill. 0,08 -0,36 -0,23 -0,18
EPS nach Goodwill. 0,08 -0,62 -0,23 -0,18
Cash flow je Aktie 0,17 0,13 0,02 0,07
Dividende je Aktie 0,00 0,00 0,00 0,00
Eigenkapital je Aktie 7,96 0,97 0,70 0,52
Bewertung 2003 2004 2005e 2006e
EV / Umsatz 0,36 0,54 0,27 0,26
EV / EBITDA 4,1 16,8 4,0 3,0
EV / EBIT 15,9 -2,3 -3,6 -5,0
KGV vor Goodwill. 21,6 -4,5 -4,7 -6,1
KGV nach Goodwill. 21,6 -2,6 -4,7 -6,1
Kurs-Cash flow-Verh. 9,9 12,6 49,5 14,6
Dividendenrend. (%) 0,0 0,0 0,0 0,0
Kurs-EK-Verhältnis 0,2 1,7 1,6 2,1
Termine
15. August 2005 Zwischenbericht Q2
15. November 2005 Zwischenbericht Q3
Aktionärsstruktur
Michael Schmidt (Vorstand)
Roland Thieme (Vorstand)
Udo Graul
Streubesitz
17,7%
5,4%
16,0%
60,9%
Highlights
�� Im ersten Quartal verzeichneten die Marburger
leichte Fortschritte im operativen Geschäft.
Insbesondere in der Festnetzdivision konnte die
Erlösbasis gegenüber dem Vorquartal ausgebaut
und im Jahresvergleich stabilisiert werden.
�� Angesichts der eingeleiteten Restrukturierungsmaßnahmen
und den forcierten Vertriebsaktivitäten
dürfte sich die Situation trotz schwieriger
Rahmenbedingungen in den Folgequartalen
kontinuierlich verbessern. Dazu wird auch die
jüngst bekannt gegebene Neuordnung der
Vertragsbeziehungen zum Infrastrukturlieferanten
GasLINE beitragen, die sich in
niedrigeren Netzkosten niederschlagen wird.
�� Dies dürfte den Kurs unseres Erachtens wieder
Auftrieb geben. Per saldo raten wir daher dem
risikobewußten Anleger weiter zum Kauf des
Titels.
M J J A S O N D J F M AM J J A S O N D J F MAM
0.20
0.40
0.60
0.80
1.00
1.20
1.40
1.60
0.50
1.00
1.50
2.00
2.50
3.00
3.50
3U Telecom
200-Tage-Linie
Relative Performance
zu EURO STOXX 50
(l. Skala, indexiert)
EUR
3U Telecom
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Billiganbieter
auf Restrukturierungskurs
Die 1997 gegründete Gesellschaft verfügt über 200 Mitarbeiter und bietet
unter diversen Marken (3U Telecom: 01078, OneTel: 01086, fon4U: 01053)
preiswerte Telefonie im Call-by-Call- und Preselection-Segment an. Ende 2004
zählte 3U ca. 70.000 aktive Abonnenten, die ihre Gespräche dauerhaft und automatisch
über das Telefonnetz der 3U abwickeln (Preselection). Auf mehr
Zuspruch trifft die Call-by-Call-Telefonie, bei der sich der Kunde vor jedem
Gespräch durch die Vorwahl einer fünf- bis sechsstelligen Nummer den
Netzanbieter neu aussuchen kann. Dieses margenschwache Geschäftsmodell
dehnte man auf acht europäische Länder sowie die USA aus. Ein weiteres
bedeutendes Standbein wurde mit dem Zukauf des Infrastrukturanbieters
LambdaNet geschaffen. Das Kursgeschehen war 2004 von revidierten Ertragsprognosen
und dem überraschenden Ausscheiden des Vorstandsvorsitzenden Udo
Graul geprägt. Als Konsequenz aus den Fehlentwicklungen, die insbesondere auf
ein mangelndes Controlling und fehlende Finanzexpertise hinweisen, wurde
erstmalig ein Finanzvorstand bestellt und der Bereich Vertrieb mit einem neuen
Vorstand aufgewertet. Derzeit befindet sich die Gesellschaft in einer Phase der
Neuorientierung und Restrukturierung.
Erste Fortschritte
werden
sichtbar ...
Im ersten Quartal des laufenden Geschäftsjahres konnten erwartungsgemäß
leichte Fortschritte im operativen Geschäft erzielt werden. So legte der Umsatz
gegenüber den Schlussquartal um 1,96 Mio. EUR auf 26,68 Mio. EUR zu. Das
EBITDA verbesserte sich zudem auf 1,3 Mio. EUR. Unter dem Strich wies die
Gesellschaft einen reduzierten Verlust von 5,14 Mio. EUR aus, der in erster Linie
auf die hohen Kosten für die Netzinfrastruktur zurückzuführen ist. Diese
Entwicklung ist auch ein Ergebnis der forcierten Vertriebsaktivitäten und
eingeleiteten Restrukturierungsmaßnahmen. Zudem hat sich die Situation im
Wholesalegeschäft etwas entspannt. Im Segment Telefonie verbuchten die
Marburger vor allem dank der guten Entwicklung bei der Tochter fon4U gegenüber
dem Vorquartal einen deutlichen Erlösanstieg von 14,9%. Allerdings war
das EBITDA mit -0,585 Mio. EUR noch negativ (EBITDA-Marge: -3,4%). Das
Wettbewerbsumfeld, das von hohen Preisdruck gekennzeichnet ist, hinterließ hier
erneut Spuren. Die Erlösbasis im Infrastrukturgeschäft blieb hingegen hinter dem
Vorquartal zurück (9,45 Mio. EUR; VQ: 9,72 Mio. EUR). Dies ist jedoch keine
Überraschung, da LambdaNet als Folge des Insolvenzverfahrens noch einige
Kundenkündigungen zu verdauen hatte. Erst in der zweiten Jahreshälfte ist mit
einem aufsteigenden Trend zu rechnen. Durchaus positiv ist die gestiegene
Profitabilität zu werten (EBITDA-Marge: 19,3%; VQ: 16,9%).
... trotz harter
Rahmenbedingungen
Auch in nächster Zukunft dürften die Rahmenbedingungen für die
Gesellschaft schwierig bleiben. Die traditionelle Festnetztelefonie befindet sich
in der Reifephase des Produktlebenszyklus, die in der Regel von rückläufigen
Erlösen und Margen gekennzeichnet ist. Insbesondere alternative Kommunikationsformen
(Mobilfunk, SMS/MMS, e-mail, IP-Telefonie) gewinnen an
Bedeutung. Weitere Risiken birgt für die Call-by-Call- und Preselectionanbieter
eine mögliche Einführung von Flatratemodellen (höhere Grundgebühren,
kostenlose Gespräche) durch die Deutsche Telekom. Innerhalb des Segments
„Billig-Telefonie“ herrscht zudem ein starker Verdrängungswettbewerb, der
derzeit kaum ausreichende Margen zulässt. Von dem aus der Insolvenz geführten
Neuzugang LambdaNet sollten erst in der zweiten Jahreshälfte Impulse ausgehen.
Dazu könnte auch der Einstieg in die Internet-Telefonie und das Geschäft mit
privaten Breitbandanschlüssen beitragen. Dem Kunden werden hier durchaus
attraktive Tarife offeriert (Flatrate: 6,60 EUR/Monat). Dennoch wachsen die
Bäume im Bereich Breitband/IP nicht in den Himmel, da auch dieses vom
Carrier-Geschäft dominierte Segment unter Preis- und Margendruck leidet. Eine
EBITDA-Marge im Bereich von 20% halten wir mittelfristig jedoch für
realistisch. Insgesamt erwarten wir mit Blick auf die aufgenommenen Vertriebsaktivitäten
und den eingeleiteten Restrukturierungsmaßnahmen eine Verbesserung
der Erlös- und Ertragssituation.
3U Telecom
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Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu möglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
Dazu wird auch die jüngst bekannt gegebene Neuordnung der Vertragsbeziehungen
zum Infrastrukturlieferanten GasLINE beitragen, die sich in
niedrigeren Netzkosten und einem früheren Erreichen der Gewinnschwelle
niederschlagen wird. Für die in der Bilanz ausgewiesene Wandelanleihe (10,48
Mio. EUR) ist ein Teilverzicht seitens der GasLINE vorgesehen. Im Gegenzug ist
eine reduzierte Einmalzahlung zu leisten, die sich vermutlich auf mehrere
Quartale verteilt.
Vorstand
gewinnt
Machtprobe
Das Augenmerk der Anleger hatte sich zuletzt auf die Hauptversammlung
gerichtet. Den Bestrebungen des ehemaligen Vorstandsvorsitzenden Graul, den
Aufsichtsrat neu zu besetzen und wieder in die Geschäftsführung zurückzukehren,
wurde erwartungsgemäß eine Absage erteilt. Bei der geringen Aktionärspräsenz
(52%) konnte allerdings eine Aktionärsgruppe um Herrn Graul
(16%+2%) die von der Verwaltung empfohlenen Anträge zum Abschluss von
Gewinnabführungsverträgen blockieren. Nach Unternehmensangaben wird dies
zu einer steuerlichen Mehrbelastung in Höhe eines hohen sechsstelligen Betrages
führen. Auch mit Blick auf zukünftige bedeutende Entscheidungen, die eine ¾-
Mehrheit erfordern, ist dieser Vorgang bedauerlich. Unseres Erachtens besteht
nach den geklärten Machtverhältnissen jedoch Hoffnung, dass Herr Graul als
Großaktionär im Sinne aller Anteilseigner wieder leisere Töne anschlägt und das
Unternehmen konstruktiv begleitet. Darüber hinaus ist zu vermuten, dass sich die
Gesellschaft zu Stabilisierung der Aktionärsstruktur verstärkt um institutionelle
Investoren bemüht.
Überzogener
Risikoabschlag
Das aktuelle Bewertungsniveau impliziert unseres Erachtens Zweifel an der
Zukunftsfähigkeit des Unternehmens, die wir in diesem Ausmaß nicht teilen.
Chancen ergeben sich unseres Erachtens aus dem Führungswechsel und den
eingeleiteten Restrukturierungsmaßnahmen, die in der zweiten Jahreshälfte
weitere Früchte tragen dürften. Gegenwärtig wird die Gesellschaft mit dem 0,26-
fachen des Umsatzes (2006e) bewertet. Dies stellt im Vergleich zu anderen
Branchenvertretern (Median: 1,0) eine günstige Relation dar. Mit Blick auf die
Größe des Unternehmens, die geringe Rentabilität, die eingeschränkte Dividendenfähigkeit,
die mangelnde Informationspolitik und die gegebene Aktionärsstruktur
halten wir allerdings einen deutlichen Abschlag gegenüber den
Vergleichsunternehmen und damit ein Kursniveau im Bereich von 1,4 EUR je
Aktie für gerechtfertigt. Weiteres Potenzial könnte aus geringeren Infrastrukturkosten
im Rahmen der Neugestaltung der Verträge mit GasLINE resultieren. Per
saldo raten wir daher dem risikobewussten Anleger zum Kauf des Titels. Zur
Risikobegrenzung empfiehlt sich jedoch das Setzen einer Stop-Loss-Marke im
Bereich von 0,90 EUR.
3U Telecom
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Wichtig: Bitte lesen Sie die Hinweise zu möglichen Interessenkonflikten und die Disclaimer am Ende dieser Studie.
Ertragsentwicklung (Mio. EUR) 2002 % 2003 % 2004 % 2005e %
Umsatzerlöse 65,97 100,0 64,68 100,0 96,46 100,0 108,33 100,0
Veränderung gg. VJ (%) 5,8 -2,0 49,1 12,3
operative Aufwendungen -58,89 -59,01 -93,34 -101,06
Veränderung gg. VJ (%) -4,3 0,2 58,2 8,3
EBITDA 7,08 10,7 5,67 8,8 3,12 3,2 7,27 6,7
Veränderung gg. VJ (%)
741,9 -19,9 -45,0 132,9
EBITA 3,76 5,7 1,46 2,3 -10,39 -10,8 -8,16 -7,5
Veränderung gg. VJ (%)
n.m. -61,1 -811,7 -21,5
Goodwillabschreibungen -0,17 0,00 -12,48 0,00
EBIT 3,42 5,2 1,46 2,3 -22,87 -23,7 -8,16 -7,5
Veränderung gg. VJ (%) n.m. -57,3 -1666,2 -64,3
Ergebnis vor Steuern 3,97 6,0 5,31 8,2 -27,22 -28,2 -10,91 -10,1
Veränderung gg. VJ (%) 165,8 33,7 -612,4 -59,9
Konzernergebnis 1,78 2,7 3,58 5,5 -29,15 -30,2 -10,91 -10,1
Veränderung gg. VJ (%) 255,5 100,8 -914,9 -62,6
Bereinigtes Ergebnis vor Goodwill. 1,95 3,0 3,58 5,5 -16,67 -17,3 -10,91 -10,1
Veränderung gg. VJ (%)
204,4 83,6 -566,1 -34,6
Bereinigtes Ergebnis nach Goodwill. 1,78 2,7 3,58 5,5 -29,15 -30,2 -10,91 -10,1
Veränderung gg. VJ (%) 255,5 100,8 -914,9 -62,6
Cash flow 5,40 8,2 7,79 12,0 6,01 6,2 1,03 1,0
Veränderung gg. VJ (%) 223,2 44,3 -22,8 -82,8
Erfolgskennzahlen
2002 2003 2004 2005e
Eigenkapitalrendite (Brutto, %) 5,8 7,1 -59,9 -33,5
Fremdkapital / Eigenkapital 0,2 0,3 2,2 3,2
Gesamtkapitalrendite (Brutto, %) 3,8 4,9 -14,8 -6,0
Umsatzrendite (Brutto, %) 6,0 8,2 -28,2 -10,1
Kapitalumschlagshäufigkeit 0,8 0,7 0,7 0,8
Umsatz pro Mitarbeiter (TSD EUR) 1.691 711 478 673
Finanzkennzahlen
2002 2003 2004 2005e
Eigenkapitalquote (%) 86,6 79,9 31,6 23,8
Nettoverschuldung (Mio. EUR) -57 -54 -23 -22
Netto-Liquidität je Aktie 1,26 1,16 0,50 0,47
Investitionen (Mio.) 4,78 11,46 3,09 3,50
Investitionen / Umsatz (%)
7,2 17,7 3,2 3,2
Wichtiger Hinweis zu möglichen Interessenkonflikten:
Helaba Trust bzw. mit ihr verbundene Unternehmen betreuen die analysierten Wertpapiere an der Börse aufgrund eines mit
der Emittentin abgeschlossenen Vertrages. Zudem wurde mit dem Emittenten eine Vereinbarung zur Erstellung von
Finanzanalysen getroffen, die den Emittenten selbst oder dessen Finanzinstrumente zum Gegenstand hat.
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