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SmallCaps fundamental diskutiert - Austausch über den fairen Wert eines Unternehmens (Seite 85)



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Ich kann Deine Skepsis verstehen. Ich selbst bin lange an der Seitenlinie geblieben, da ich den Versprechungen des Managements nicht traute. Bei 18,- EUR habe ich mich jetzt aber herausgewagt und bin eine Position eingegangen. Selbst wenn am Ende die Umsatz und EBITDA-Prognose nicht erreicht wird, wird sie vermutlich doch mit einer Prognose für 2020 verbunden, die belastbarer und trotzdem auch attraktiv ist. Das ein junges, schnell wachsendes Unternehmen in seinen Prognosen leicht mal daneben schießt, kenne ich auch aus anderen Zusammenhängen. Wichtig ist dann nur, dass das reduzierte Wachstum am Ende immer noch groß genug ist.
Management legt Messlatte für 2020 hoch

Allgeier hat, wie traditionell Anfang Dezember, eine aktualisierte Prognose für das aktuelle Geschäftsjahr 2019 kommuniziert und im Rahmen dessen auch einen Ausblick auf das kommende Jahr gegeben. So erwartet das Management für 2019 nun einen Umsatzanstieg von 12-15% auf 770-790mEUR, nachdem noch im Rahmen der Q3-Berichterstattung Mitte November der Ausblick aus dem Geschäftsbericht 2018 (+15-20% Umsatzanstieg) bestätigt wurde. Hintergrund des geringeren Wachstums sei laut Unternehmensangaben die Restrukturierung im Geschäftsbereich Experts, die auch mit der Aufgabe von margenschwachen Umsätzen einhergeht. Für das bereinigte EBITDA wird ein Wert von 64-69mEUR in Aussicht gestellt, entsprechend einem bereinigten EBITDA von 13-18mEUR (Q1: 14,0/Q2: 14,9/Q3: 22,1) im vierten Quartal. Mit der im Geschäftsbericht angegebenen Prognose einer EBITDA-Marge von 6,5-7,0% ist dieser Ausblick jedoch aufgrund der erstmaligen Anwendung von IFRS 16 sowie der Bereinigung von Sondereffekten nicht vergleichbar. Die zu bereinigten Effekte dürften 2019 bei mindestens 10mEUR liegen.

Aus diesem Grund basiert die EBITDA-Prognose für das neue Geschäftsjahr nun erstmalig auf bereinigter Ebene. Ausgehend von der genannten Spanne für 2019 (64-69mEUR) erwartet der Vorstand für 2020 ein bereinigtes EBITDA von 90-100mEUR und damit eine deutliche Steigerung der Ergebniskennzahlen. Der Konzernumsatz soll durch eine weitere Fokussierung auf margenstarke Umsätze im Segment Experts und damit einem erneuten Umsatzrückgang um 6-8% auf 820-840mEUR ansteigen. Mögliche Zusätzliche Umsatz- und Ergebniseffekte könnten sich aus Akquisitionen ergeben, die in dieser Prognose nicht berücksichtigt sind. Hierzu hat Allgeier im Anschluss eine neue Kreditlinie mit einem Volumen von bis zu 228mEUR und einer Laufzeit von zunächst 5 Jahren abgeschlossen, nachdem in diesem Jahr neben einer kleineren Übernahme (Farabi) keine Übernahmen gelungen sind. Die Mittel aus der im Juni durchgeführten Kapitalerhöhung konnten damit noch nicht verwendet werden.

Auch wenn der Ausblick für 2020 auf der Ergebnisseite zunächst vielversprechend klingt, gilt es für das Management nun zu liefern. Die Vergangenheit hat gezeigt, dass die Prognosen in den vergangenen Jahren nur selten eingehalten wurden. Aus diesem Grund habe ich in meinen neuen, aktualisierten Schätzungen für 2020 lediglich den unteren Rand (inkl. Sondereffekten i.H.v. rund 10mEUR) berücksichtigt und erwarte nun ein EBITDA von 79,71mEUR (alt: 74,00), bei einem Umsatz von 831,47mEUR (alt: 859,75). Hierbei ist zu berücksichtigen, dass durch die interne Umstrukturierung im Rahmen des geplanten Technology-IPOs meines Erachtens auch ein Einmalertrag im Gesamtkonzern resultieren kann, wodurch das berichtete EBITDA 2020 über dem bereinigten EBITDA liegen würde. Für das aktuelle Geschäftsjahr habe ich durch den stärker als erwarteten Rückgang im Segment Experts meine Umsatzschätzungen auf 783,06mEUR (alt: 792,79) und meine EBITDA-Erwartungen auf 56,70mEUR (alt: 60,42) gesenkt. Für 2021 erwarte ich dann wieder ein leichtes Wachstum im Segment Experts und ein Konzernwachstum von 7,3% auf 892,34mEUR (alt: 919,17), bei einem jedoch höheren EBITDA von 91,65mEUR, nach zuletzt 85,38mEUR. Folglich steigt auch das Kursziel erneut von zuletzt 52,00€ auf 59,00€ an. Kurstreiber in den kommenden Wochen und Monaten dürften ein weiter erfolgreicher Turnaround bei Experts, die Meldung größerer Akquisitionen und insbesondere weitere Details zum geplanten Technologie-IPO sein.
Turnaround gelungen?

Anfang November berichtete GFT Zahlen zum dritten Quartal und konnte dabei in diesem Jahr erstmals ein organisches Wachstum erzielen. Aufgrund von Unterauslastungen und einer durchgeführten Restrukturierung war der Umsatz im ersten Quartal mit -1,2% leicht rückläufig, im zweiten Quartal konnte ein leichtes Wachstum von 1,1% erzielt werden. Diese Entwicklung war jedoch vorrangig durch die im Vorjahr übernommene V-Neo geprägt, sodass das organische Wachstum in den ersten beiden Quartalen bei -6,7% (Q1) respektive -3,1% (Q2) lag. Im dritten Quartal konnte durch die geplant verbesserte Auslastung nun wieder ein organisches Wachstum von 5,5% erzielt werden. Aufgrund des Umsatzbeitrags der V-Neo sowie der im Juli 2019 übernommenen Axoom ergab sich ein Wachstum von 7,2% auf 104,92mEUR. Auf 9-Monatsbasis resultierte jedoch noch ein leichter organischer Umsatzrückgang von 1,7%. Insgesamt lag der Umsatz der ersten drei Quartale aufgrund der Akquisitionen mit 315,95mEUR aber 2,2% über dem Vorjahreswert.

Hintergrund der verbesserten organischen Entwicklung sind verschiedene Aspekte. Zum einen gelingt es GFT zunehmend den Umsatz mit den anderen Kunden deutlicher zu steigern, als der Umsatzrückgang mit den Top 2-Kunden (Deutsche Bank + Barclays) belastet. So stieg der Umsatz im dritten Quartal mit den anderen Kunden um 27,7% (+16,66mEUR), während der Umsatzrückgang bei den Top 2-Kunden mit 25,8% (-9,70mEUR) geringer ausfiel. Auf 9-Monatssicht stiegen die Umsätze mit den anderen Kunden um 22,5% (+40,63mEUR), der Umsatzrückgang mit den Top 2-Kunden lag bei 26,3% (-33,75mEUR). Damit einhergehend kommt auch der geringere Umsatzanteil mit Financial Services Kunden, der sich von 82% im ersten, 81% im zweiten auf 80% im dritten Quartal reduziert hat. Das Versicherungsgeschäft (11%) konnte u.a. durch die V-Neo Übernahme gestärkt werden. Überproportional konnte der Umsatz in der Industrie & Sonstigen Kunden gesteigert werden, dessen Umsatzanteil sich von 7% in Q1 auf 9% im dritten Quartal erhöhte. Hierbei zeigt sich die zunehmende Dynamik im Cloud-Geschäft, welches jedes Quartal den Umsatz steigern konnte und in diesem Jahr einen Zuwachs von rund 30% (2018: +25%) verzeichnen soll. Das interne Jahresziel von 20mEUR Umsatz für 2019 konnte mit 18,43mEUR nach 9 Monaten bereits fast erreicht werden. Für 2020 wird mit einem weiteren, deutlichen Anstieg gerechnet. In diesem Zusammenhang ist auch die erstmalige Nennung von Google als Top 30-Kunde von besonderer Bedeutung.

Das Ergebnis war nach 9 Monaten noch durch die Unterauslastung und die Restrukturierung belastet. Zwar konnte das EBITDA (inkl. 9,37mEUR aus IFRS 16) um 14,6% gesteigert werden, das EBITDA vor IFRS 16 war jedoch um 18,8% auf 22,83mEUR rückläufig. Im dritten Quartal konnte hingegen ein Anstieg des EBITDA vor IFRS 16 von 11,0% erzielt werden. Der erste Quartalsanstieg in diesem Jahr. Die EBITDA-Marge (vor IFRS 16) konnte damit seit dem ersten Quartal von 6,3% auf 7,0% im zweiten und nun 8,4% deutlich verbessert werden. Dazu zeigt GFT unverändert eine gute Cashflow-Entwicklung. So konnte der Free Cashflow (inkl. Tilgung von Leasingverbindlichkeiten) im dritten Quartal um 81,0% auf 11,50mEUR gesteigert werden, nach 9 Monaten lag dieser bei 8,64mEUR (-24,6%). Die Nettoverschuldung konnte zugleich um 26,9% auf 64,14mEUR reduziert werden und befindet sich damit auf einem gesunden Maß (Net debt/EBITDA 2019e (vor IFRS 16): 2,0). Mit den Q3-Zahlen bestätigte der Vorstand auch die Gesamtjahresprognose, die einen Umsatz i.H.v. 420mEUR (2018: 413) sowie ein EBITDA vor Effekten aus IFRS 16 i.H.v. 33mEUR vorsieht.

Für mich überwiegen nach dem dritten Quartal daher die Chancen (Wachstum der anderen Kunden) gegenüber den Risiken (Umsatzrückgang der Top 2-Kunden), sodass die GFT Aktie für mich nun wieder interessant erscheint. Auch wenn ich das EBITDA 2019 (vor IFRS 16) mit 32,00mEUR etwas geringer als vom Vorstand prognostiziert erwarte (Umsatz 2019e: 426,00mEUR vs. Prognose 420mEUR), gehe ich auch für 2020 von einer Fortsetzung der im dritten Quartal gezeigten Entwicklung aus. Ich erwarte daher eine sukzessiv steigende Umsatzdynamik 2020 (444,96mEUR/+4,5%) und 2021 (470,41mEUR/+5,7%), geprägt durch den geringeren Umsatzanteil der Top 2-Kunden. Trotz erhöhter Vertriebsaufwendungen zur Gewinnung anderer Kunden gehe ich zugleich von einer kontinuierlichen Margensteigerung aus und einer Verbesserung des EBITDA (inkl. IFRS 16) auf 48,50mEUR im Jahr 2020 bzw. 52,50mEUR im Folgejahr. Für das aktuelle Geschäftsjahr kalkuliere ich mit 45,00mEUR. Daraus resultiert insgesamt ein Kursziel von 15,10€, welches nach wie vor ein Potenzial von knapp 30% bietet.
Wochenupdate KW 51/2019 "Top Picks 2019"

Nach einer sehr starken Entwicklung des Portfolios seit Ende November, ergab sich in der abgelaufenen Woche eine Konsolidierung auf hohem Niveau mit einem leichten Wochenverlust. Seit Jahresanfang steht jedoch weiter ein Anstieg von 52,8% zu Buche und zeigt die erfolgreiche Strategie!

Weitere Details wie immer im Wochenupdate:

http://bit.ly/34KrnUb

Antwort auf Beitrag Nr.: 62.213.160 von Junolyst am 21.12.19 15:33:09Gratulation! Du nimmst als Benchmark auf Deiner Webseite DAX und CDAX. Beide finde ich wenig passend. Da Du mehr auf Small- und Midcaps im Technologiebereich ausgerichtet bist, wäre TecDax doch passender, oder. Du brauchst Dich da doch nicht zu verstecken ...
Antwort auf Beitrag Nr.: 62.214.453 von Weinberg-CP am 21.12.19 22:08:45
Zitat von Weinberg-CP: Gratulation! Du nimmst als Benchmark auf Deiner Webseite DAX und CDAX. Beide finde ich wenig passend. Da Du mehr auf Small- und Midcaps im Technologiebereich ausgerichtet bist, wäre TecDax doch passender, oder. Du brauchst Dich da doch nicht zu verstecken ...


Berechtigter Punkt! Ich denke ich werde mit dem neuen Jahr den SDAX statt dem CDAX nutzen. TecDax passt von der Unternehmensgröße inzwischen nicht mehr.
Antwort auf Beitrag Nr.: 62.214.729 von Junolyst am 22.12.19 00:49:49
Top Pics 2020
Hi Junolyst,

wie läuft bei dir eigentlich der Übergang von 2019 auf 2020 ? Verkaufst du Ende 2019 dann alle Positionen und schichtest in deine 2020er Favoriten um (die du dann alle gleichgewichtest) ?

Schönen Gruß und meinen Respekt für die Performance in 2019!
Antwort auf Beitrag Nr.: 62.215.746 von Strive_and_Prosper am 22.12.19 12:49:54
Zitat von Strive_and_Prosper: Hi Junolyst,

wie läuft bei dir eigentlich der Übergang von 2019 auf 2020 ? Verkaufst du Ende 2019 dann alle Positionen und schichtest in deine 2020er Favoriten um (die du dann alle gleichgewichtest) ?

Schönen Gruß und meinen Respekt für die Performance in 2019!


Genau! Werte die drin bleiben, werden dann auf 10% angepasst. Die anderen verkauft und durch die neuen Werte ersetzt. Danach sind es dann wieder 10 Werte a 10%.

Wer meinen Newsletter hat, bekommt die neue Auswahl am 30.12. Alle anderen am 01.01. ;)

-> http://bit.ly/2zypXzv
Wachstumsbeschleunigung 2020

Wie bereits in den Vorjahren hat CEO Dirk Kraus auch in diesem Jahr Anfang Dezember auf der Münchener Kapitalmarktkonferenz die YOC AG präsentiert. Wichtig war ihm zu betonen, dass sich die Anfang 2018 neu gelaunchte Plattform VIS.X weiterhin sehr positiv entwickle und auch anfängliche kleinere Probleme in der Zwischenzeit behoben werden konnten, die in diesem Jahr noch die Profitabilität bzw. die Rohmarge etwas belastet haben. Ziel sei bei der Rohmarge aber weiterhin die Marke von 40% zu erreichen. In diesem Zusammenhang betonte er, dass sich immer mehr Publisher an VIS.X anschließen würden. Für die kommenden Jahre rechnet er zudem mit einem stark steigenden Anteil des programmatischen Umsatzes auf >50% vom Gesamtumsatz. Zugleich bestätigte er nochmals die mit den 9-Monatszahlen kommunizierte steigende Wachstumsdynamik im kommenden Jahr. Konkret wird eine Umsatzsteigerung von 15-20% (2019 LSe: +8,0%) erwartet, die damit im Rahmen meiner Erwartungen (2020e: +15,8%) liegt. Dies ist insbesondere durch den Rückzug aus Großbritannien im Jahresverlauf begründet, der in diesem Jahr den Umsatz mit rund 1mEUR belastet haben dürfte. Zugleich sollte sich durch den steigenden Umsatz sowie die höhere Rohmarge (2019 ca. auf Vorjahr) und den unterproportional steigenden weiteren Kosten (Personalaufwand/sbA) eine deutliche Verbesserung beim EBITDA (LSe 2020e: 1,37/2019e: 0,48) ergeben. Meine Schätzungen und das Kursziel von 6,70€ bleiben daher unverändert.
Wochenupdate KW 52/2019 "Top Picks 2019"

In der offiziell letzten Handelswoche des Jahres 2019 konnte das Portfolio lediglich zwei Handelstagen nochmals um 1,6% an Wert gewinnen. Seit Jahresbeginn beträgt das Kursplus nun 55,2%. Beachtlich ist zudem, dass sich 4 Werte mehr als verdoppeln konnten.

Weitere Details wie immer im Wochenupdate:

http://bit.ly/2rG5PL2" target="_blank" rel="nofollow">http://bit.ly/2rG5PL2


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