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[derda50]

Rallye steht kurz bevor

Stand: 15. April 2002:

Dow Jones 10.093,67
S&P 500 1.105,62
Nasdaq 1.754,00
T-Bills – 3 Monate 1,67 Prozent
Anleihen (10 Jahre) 5,13 Prozent

Indikatorenmodell nach wie vor im bullischen Bereich

Unser 14-Indikatorenmodell notiert mit einem Wert von 62,3 Prozent nach wie vor im bullischen Bereich und wir sind weiterhin in Branchen mit einer guten Bewertung investiert. Zwar mag die Börse momentan nicht so schnell und stetig steigen wie noch vor dem Bärenmarkt, doch rechnen wir damit, dass die Gewinne vieler Branchen über dem durchschnittlichen Plus des S&P 500 liegen werden.

Ein Hoch des Wirtschaftswachstums erwarten wir nicht vor dem zweiten oder dritten Quartal des nächsten Jahres. Sofern also keine unerwarteten Ereignisse eintreten, sollte der Wert unseres Indikatorenmodells zumindest bis zum ersten Quartal 2003 im bullischen Bereich bleiben. Dann sind es noch etwa zwei Quartale bis zum Erreichen eines Hochs des wirtschaftlichen Wachstums – der Zeitpunkt, zu dem wir die Indikatoren in der Regel herabstufen. Wir gehen von einer baldigen Rallye aus.

Vieles macht der Börse derzeit Sorgen, darunter die Spannungen im Nahen Osten, Gewinnwarnungen, mögliche Bilanzierungsbetrüge, die rückläufige Fusionsaktivität und die negativen Kommentare einiger Analysten. Trotz der jüngst optimistischeren Äußerungen vieler Volkswirtschaftler zur wirtschaftlichen Erholung geben sich die Anleger nach wie vor skeptisch, da sie sich bereits mit Investments in Dotcom-Firmen die Finger verbrannt haben. Größere Gewinne der Indizes könnten bis zu einem gewissen Maße vom einzelnen Anleger abhängen, der mit seinem Bargeld an der Seitenlinie auf eine gute Einstiegsmöglichkeit wartet. Viele Investoren scheinen geneigt, in Immobilien oder Zweithäuser zu investieren, was in letzter Zeit zu einer starken Anlageform geworden ist (Aktien, Anleihen, Cash und Immobilien). Einigen scheint dieser Tage ein Investment in Immobilien attraktiver als beispielsweise in Nasdaq-Aktien.

In den letzten neun Wochen haben ausländische Aktien eine bessere Performance als US-Werte gezeigt. Die Zeichen von Stärke außerhalb der USA tragen dazu bei, dass der Dollar an Aufwärts-Momentum verliert.

Während die Wirtschaft dabei ist, sich zu erholen, funktionieren einige Investmentstrategien besser als andere. Nachdem die Aktien von Unternehmen mit geringer Marktkapitalisierung in weiten Teilen der Neunziger eine bedeutend schlechtere Performance als die von Firmen mit hoher Marktkapitalisierung gezeigt haben, ist bei den Small-Caps seit dem Tief im September letzten Jahres eine Outperformance festzustellen. Der Russell 5000 ist um 35 Prozent gestiegen, der S&P um 14 Prozent, Dow und Nasdaq haben jeweils 23 Prozent verbucht.
Bei unserer Arbeit konzentrieren wir uns größtenteils auf die Large-Caps, doch die Auswahl attraktiver Branchen funktioniert bei kleinen Unternehmen ebenso gut wie bei großen. Rund 90 Prozent der Bewegung eines Aktienkurses relativ zum S&P 500 ist auf die Trends der jeweiligen Branche zurückzuführen. Wir glauben, dass die Branchen, die wir als attraktiv einstufen, eine gute Performance zeigen werden, ungeachtet der Performance der Indizes. Zudem sind auch einige der Gruppen, die wir als neutral eingestuft haben, gut bewertet – beispielsweise Hausbau, Restaurants, Verbraucherfinanzen, Telefone und Tabak – und sind wie in der Gewichtungstabelle unten dargestellt für ein Portfolio zu empfehlen.

Gewinne des S&P 500

Unsere Gewinnaussichten sind nach wie vor rosig. S&P hat für das vierte Quartal des letzten Jahres einen 25-prozentigen Rückgang des operativen Gewinns mitgeteilt und wir erwarten, dass der Gewinn je Aktie im ersten Quartal dieses Jahres um 2,2 Prozent zurückgeht. Die Erholung der Gewinne sollte im nächsten Quartal zügig mit einem Plus von 33 Prozent beginnen, gefolgt von 45 im dritten bzw. 46 Prozent gegen Ende des Jahres. In Kürze werden wir Ihnen unsere Prognosen für den operativen Gewinn des nächsten Jahres mitteilen.

Eines unserer Bewertungsmodelle: Das KGV

Unser Modell für das Kurs-/Gewinnverhältnis (KGV) berücksichtigt zur Bestimmung des fairen KGVs eine Reihe verschiedener Faktoren, darunter die Rendite der 10-Jahres-Anleihen, die Inflationsrate und die Veränderung der Produktivitätsrate. Wir haben diese Beziehungen für jedes Quartal von 1966 bis 1996 untersucht. Die Jahre nach 1996 haben wir nicht berücksichtigt, da die KGV-Niveaus in dieser Zeit unserer Ansicht nach irrational waren und nicht auf den zugrundeliegenden Fundamentaldaten basierten. Durch die Einbeziehung der Jahre nach 1996 hätten unsere Prognosen einen falschen Aufwärtstrend gezeigt. Für das Jahresende prognostizieren wir eine Anleihenrendite von 5,0 Prozent, eine Inflationsrate von 0,5 Prozent und eine Produktivität von 6,0 Prozent, woraus sich ein faires KGV von 21,0 ergibt.
Rechnen wir mit unserer diesjährigen Prognose für den operativen Gewinn des S&P 500 von 50,00 und dem aktuellen Stand des S&P 500 von 1.098, ergibt sich ein aktuelles KGV von 22. Sollten die Gewinne im nächsten Jahr um zehn Prozent steigen, läge das KGV beim 20-fachen der aktuellen Kurse. Daher sieht es so aus, als ob der S&P 500 auf Basis der Gewinne des nächsten Jahres ein wenig unterhalb seines fairen Wertes liegt.

Die Wirtschaft

Unserer Ansicht nach ist die Möglichkeit recht groß, dass die Wirtschaft im zweiten Quartal noch langsamer wächst als in den ersten drei Monaten dieses Jahres. Das erste Quartal wies viele zeitlich begrenzte Auftriebe auf, darunter der warme Winter, Steuererstattungen und der Anstieg der Refinanzierungen. Das zweite Quartal wird durch höhere Hypothekenraten, rückläufige Refinanzierungen, den steigenden Ölpreis und das langsamere Geldwachstum belastet.

Auf der anderen Seite steigt das von "Conference Board" gemessene Unternehmervertrauen, was nahe legt, dass sich die Gewinne insgesamt weiter erholen. Zwar könnte das Wachstum in den USA im zweiten Quartal ein weniger langsamer vonstatten gehen, doch hält die weltweite Erholung weiter an. Positiv fallen die Aufträge in den USA für Werkzeugmaschinen auf, das höhere Verbrauchervertrauen in Japan, die bessere Industrieproduktion in Malaysia und die sechs aufeinander folgenden Monate steigender Einzelhandelsumsätze in Neuseeland. Der Index des Institute for Supply Management (ISM), früher unter dem Namen NAPM bekannt, hat sich bereits gut erholt und auch die Zahl der Aufträge für Gebrauchsgüter ist gestiegen.
Der FIBER-Inflationsindex: Erneut gestiegen!

Nach wie vor schenken wir dem führenden Inflationsindex FIBER größte Aufmerksamkeit. Der Index wird von der Foundation for International Business and Economic Research erstellt. In der Vergangenheit war es stets so, dass die Fed eine Erhöhung der Leitzinsen angeordnet hat, wenn der Index einige aufeinanderfolgende Male stark um etwa drei bis sieben Prozent gestiegen ist. Im umgekehrten Fall, wenn der Index drei oder vier aufeinanderfolgende Male bemerkenswerte Verluste verbucht hat, verhielt sich das Gremium um Greenspan in der Regel neutral oder ordnete eine Senkung der Zinsen an. Diese Faustregel gilt für die letzten elf Jahre. Der nächste Indexwert wird am 3. Mai veröffentlicht.

Vom Februar-Wert bei 90,1 stieg der Index im März enorm auf 93,0 – gegenüber dem Vormonat ein Plus von 3,2 Prozent. Dies ist der dritte Monat in Folge, in dem ein Anstieg verbucht wurde. Seit dem letzten Tiefstand im Dezember hat der Index damit um 4,4 Prozent zugelegt. Diese Wachstumsrate ist recht bemerkenswert, weil sie die Folge von 20 aufeinander folgenden negativen Monaten durchbrochen hat.

Der Anstieg im März ist auf mehrere Komponenten des Indexes zurückzuführen, die in diesem Monat alle ein Plus verbuchten: Der Index für Industriematerialpreise (IMP) ist von -6,3 Prozent im Februar auf 2,6 Prozent im März gestiegen und befindet sich damit nach 20 negativen Monaten erstmals wieder im positiven Bereich. Ebenso stieg auch der Prozentsatz kleiner Unternehmen, die planen, in den kommenden drei Monaten ihre Verkaufspreise zu erhöhen, von 15,8 Prozent im Vormonat auf jetzt 19,2 Prozent. Des weiteren war im März ein Plus beim ISM-Preisindex und der Performance der Verkäufer gemessen worden. Auch der leicht gefallene Dollarkurs trug zum Anstieg des Indexes bei. Auf der anderen Seite verringerte der Rückgang des Beschäftigtengrads von 63,0 im Februar auf 62,7 im März den Inflationsdruck ein wenig.
Zinssätze

Solange sich die Wirtschaft nicht anhaltend stark zeigt, gehen wir davon aus, dass die US-Notenbank ("Fed") bis zu einer aggressiven Anhebung der Zinsen noch warten wird. Die Banker würden gerne sicherstellen, dass die Expansion längerfristig ist, bevor sie die Zinsen erhöhen, vor allem angesichts der Unsicherheit in der Welt. Vielleicht ist erst ein Rückgang der Arbeitslosenquote, eine Verbesserung der Investitionsausgaben und ein fortlaufend steigender FIBER-Index erforderlich, bevor die Zinsen angehoben werden. Die Fed will nichts überstürzen. Die Märkte hingegen sehen für eine Zinserhöhung im Mai eine Chance von 15 Prozent.

Einige Volkswirtschaftler sagen jetzt voraus, dass der "Schluckauf" der Zinssätze vorbei sein könnte und die Anleiherenditen enorm zurückgehen. Wenn dies eintritt, sollte die Börse davon profitieren. Unserem Anleihenmodell nach werden die 10-Jahres-Anleihen für einen längeren Zeitraum einen unveränderten Zinssatz zwischen 4,5 und 5,5 Prozent aufweisen. Die Rendite für 10-Jahres-Anleihen ist von ihrem Hoch am 1. April bei 5,44 Prozent auf aktuell 5,4 Prozent gefallen.

Sektoranalyse

In der Erholungsphase der Wirtschaft gibt es einige Sektoren, die typischerweise eine Outperformance zeigen. Allerdings gibt es von dieser Regel immer auch Ausnahmen, da ein Sektor überbewertet sein kann oder die Gewinne aufgrund von außerplanmäßigen Ursachen nicht so hoch ausfallen wie erwartet. Wir verfolgen mit unseren Modellen zur Gewinnprognose einen quantitativen Ansatz und bestimmen, welche Branchen, basierend auf unserer Einschätzung eines fairen KGVs im aktuellen wirtschaftlichen Zyklus, gut bewertet sind. Das Gewinnwachstum sollte unseren Schätzungen für den S&P 500 entsprechen oder höher ausfallen, damit wir den Sektor als attraktiv einstufen. Sind beide Bedingungen – ein höheres Gewinnwachstum je Aktie und eine gute Bewertung erfüllt – stufen wir die Branche als attraktiv ein.
Im Folgenden finden Sie eine Tabelle mit den von uns empfohlenen Sektorgewichtungen. Übergewichtet sind wir im Bereich Finanzen, Rohstoffe und zyklische Konsumgüter:



Sektor Prozentsatz im S&P 500 empfohlene Gewichtung in Prozent Differenz unterbewertete Sektoren
Finanzen 18,67 23,00 4,33 Banken, Broker, Verbraucher-
finanzen
Technologie 17,26 16,00 -1,26 Computer, Hardware, Elektronik, Halbleiter,
zyklische Konsum-
güter 9,96 12,00 2,04 Autos, Hotels, Haushalts-
geräte
Massengüter 13,15 11,00 -2,15 Nahrungsmittel, Restaurants, Einzelhandel (Nahrungs-
mittel), Tabak
Gesundheits-
wesen 13,83 11,00 -2,83 Medikamente, Krankenhaus-
management
Investitions-
güter 8,56 10,00 1,44 Hardware,
Tools, Elektrogeräte, diverse Produktions-
ausrüstung
Rohstoffe 2,89 6,00 3,11 Aluminium, Chemie
Energie 7,04 6,00 -1,04 Öl (Inland)
Energie
versorger 3,23 2,50 -0,73
kommerzielle Dienst
leistungen 4,61 2,00 -2,61 Telefone (regionale)
Transport-
wesen 0,80 0,50 -0,30 Eisenbahn

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Sektorveränderungen

Diesen Monat haben wir zwei Sektorveränderungen: Aufgrund der Kursanstiege von attraktiv auf neutral abgestuft haben wir

Zeitschriftenverlage – Zwar gehen wir davon aus, dass die Gewinne dieses Sektors in diesem Jahr um 42 Prozent wachsen, doch sind die Bewertungen mittlerweile zu hoch: Die Aktien sind um fünf Prozent überbewertet. Die Unternehmen in dieser S&P-Gruppe sind: Dow Jones & Company [NYSE: DJ Kurs/Chart ] (7,4 Prozent der Gruppe), Gannett Co. [NYSE: GCI Kurs/Chart ] (30,2 Prozent), Knight-Ridder Inc. [NYSE: KRI Kurs/Chart ] (8,9 Prozent), The McGraw-Hill Companies [NYSE: MHP Kurs/Chart ] (21 Prozent), Meredith Corp. [NYSE: MDP Kurs/Chart ] (2,9 Prozent), The New York Times Co. [NYSE: NYT Kurs/Chart ] (10,8 Prozent) und Tribune [NYSE: TRB Kurs/Chart ] (18,7 Prozent).

Ebenfalls aufgrund der gestiegenen Kurse von neutral auf unattraktiv abgestuft haben wir

Stromversorger – Diese defensive Gruppe wird in diesem Jahr aller Wahrscheinlichkeit nach nur ein Wachstum des Gewinns je Aktie von drei Prozent aufweisen – für den S&P 500 hingegen haben wir rund 30 Prozent angesetzt. Aktuell liegt das KGV der Gruppe 39 Prozent unter dem des Index, eine volle Bewertung ist bei 40 Prozent darunter gegeben.

Highlights des Monats

Ab dem kommenden Monat werden wir ausschließlich den neuen, weltweit gültigen Standard zur Bezeichnung und Definition von Industriesektoren verwenden.
Telefone (neue Bezeichnung: integrierte Telekommunikationsdienstleistungen) – Diese Gruppe haben wir als neutral eingestuft. Gegenwärtig liegt das KGV 35 Prozent unter dem des Index, normal sind zehn Prozent. Dies legt eine gute Bewertung nahe. Andererseits wird der Gewinn je Aktie des Sektors in diesem Jahr voraussichtlich nur um 13 Prozent steigen, womit er unter den 30 Prozent liegt, die wir für den S&P 500 angesetzt haben. Die größten Aktien in dieser S&P-Gruppe sind: SBC Communications [NYSE: SBC Kurs/Chart ] (26,4 Prozent der Gruppe), Verizon Communications [NYSE: VZ Kurs/Chart ] (26,4 Prozent), BellSouth [NYSE: BLS Kurs/Chart ] (15,8 Prozent), AT&T Corp. [NYSE: T Kurs/Chart ] (13,1 Prozent) und WorldCom Inc. (6,2 Prozent).

Eisenbahn (Bezeichnung bleibt gleich) – Diese Gruppe, unseren Favoriten im Bereich Transportwesen, haben wir als attraktiv eingestuft. Normalerweise liegt das KGV 15 Prozent unter dem des Index, gegenwärtig aber sogar 31 Prozent darunter. Daraus ergibt sich ein Outperformance-Potenzial von 24 Prozent. Aufgrund der wirtschaftlichen Erholung sollte das Gewinnwachstum aller Voraussicht nach bei etwa 25 Prozent in etwa auf einer Linie mit dem S&P 500 liegen. Die Aktien in dieser S&P-Gruppe sind (unsere Favoriten sind wie immer unterstrichen): Burlington Northern Santa Fe [NYSE: BNI Kurs/Chart ] (25,1 Prozent der Gruppe), CSX Corp. [NYSE: CSX Kurs/Chart ] (19,6 Prozent), Norfolk Southern Corp. [NYSE: NSC Kurs/Chart ] (20 Prozent) und Union Pacific [NYSE: UNP Kurs/Chart ] (35,4 Prozent).

Hausbau (Bezeichnung bleibt gleich) – Diese Gruppe haben wir als neutral eingestuft. Sie gefällt uns, da sie sich fortlaufend verbessert hat. Als attraktiv haben wir sie jedoch nicht eingestuft, da der Gewinn je Aktie mit einem geschätzten Wachstum von 16,7 Prozent wohl nicht höher als der des S&P 500 ausfallen wird. Die Bewertung der Gruppe sieht gut aus: Das Outperformance-Potenzial liegt bei 44 Prozent. In der Regel liegt das durchschnittliche KGV 50 Prozent unter dem des S&P 500, aktuell ist es sogar 65 Prozent darunter. Die Aktien in dieser S&P-Gruppe sind: Centex Corp. [NYSE: CTX Kurs/Chart ] (42,2 Prozent), KB Home [NYSE: KBH Kurs/Chart ] (25,3 Prozent) und Pulte Homes Corp. [NYSE: PHM Kurs/Chart ] (32,5 Prozent).
Öl – Inland integriert (neue Bezeichnung: Integrierte Öl- und Gasfirmen) – Diese Gruppe haben wir als neutral eingestuft. Das durchschnittliche KGV liegt gegenwärtig 29 Prozent unter dem des S&P 500, woraus sich ein Outperformance-Potenzial von 12 Prozent ergibt. Normal ist ein KGV, das 20 Prozent unter dem des Index liegt. Unserem Gewinnmodell zufolge allerdings wird der Gewinn je Aktie in diesem Jahr um 35 Prozent zurückgehen, was den Sektor weit hinter das ca. 30-prozentige Wachstum des S&P 500 zurückwirft. In der zweiten Jahreshälfte sowie im nächsten Jahr aber könnte der Vergleich besser ausfallen.

Die Unternehmen in dieser durch den S&P definierten Gruppe sind: Amerada Hess [NYSE: AHC Kurs/Chart ] (1,0 Prozent der Gruppe), ChevronTexaco Corp. [NYSE: CVX Kurs/Chart ] (17,0 Prozent), Conoco Inc. [NYSE: COCB Kurs/Chart ] (3,3 Prozent), Exxon Mobile Corp. [NYSE: XOM Kurs/Chart ] (50,7 Prozent), Occidental Petroleum [NYSE: OXY Kurs/Chart ] (1,8 Prozent), Phillips Petroleum [NYSE: P Kurs/Chart ] (4,28 Prozent), Royal Dutch Petroleum [NYSE: RD Kurs/Chart ] (20,2 Prozent) und Marathon Oil Corp. [NYSE: MRO Kurs/Chart ] (1,6 Prozent).

© 16.04.2002 www.stock-world.de



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