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DAX: Ende des Schreckens?

Die Börse steckt in der tiefsten Krise seit 1929. Trotz der Kursanstiege zum Wochenende herrscht Angst vor Deflation und einer Weltwirtschaftskrise. Alles ist möglich. Insbesondere die Erholung.

Dirk Müller hatte am Mittwoch die Faxen dick: "Ich kann die fallenden Kurse nicht mehr sehen." Der 33-jährige Kursmakler hatte bis vor kurzem seinen Arbeitsplatz unmittelbar vor der großen DAX Anzeigetafel im Frankfurter Börsensaal, inzwischen ist er umgezogen. Zum Leidwesen der Pressefotografen. Müller war ihr Lieblingsmotiv. Als Börsenprofi in Jubelpose schaffte er es im März 2000 auf die Titelseiten der Tageszeitungen. Gelassenheit, Skepsis und zuletzt Verzweiflung waren danach in Müllers Gesicht abzulesen. Seit fast 32 Monaten fällt der DAX. Zum Allzeithoch am 7. März 2002 bei 8136 Punkten fehlten im Jahrestief am vergangenen Mittwoch rund 69 Prozent. Rund 760 Milliarden Euro Marktkapitalisierung sind verschwunden, fast ein Drittel des deutschen Bruttoinlandsprodukts 2001. Fakten, die auch der fulminante Kursanstieg von knapp 15 Prozent in zwei Tagen nicht vergessen machen kann.

Der DAX bei 1000 Punkten - warum nicht? Nach unten scheint alles möglich, auch ein Sturz unter die 1000-Punkte-Marke, die am 20. Juni 1985 erstmals erreicht worden war. Die Monster-Baisse übertrifft alles, was auch ein alter Fuchs wie der Händler Hans-Werner Dort erlebt hat. Der 66-Jährige, ehemals Chef des Aktienhandels bei der Frankfurter Commerzbank und seit Mai 1957 auf dem Parkett, kann sich nicht an eine ähnliche Baisse erinnern: "Ich habe die Kuba-Krise, das Kennedy-Attentat und die Ölkrise miterlebt, aber das was wir jetzt an der Börse sehen, das kannte mein Vater aus den Zeiten der Weltwirtschaftskrise im Jahr 1929." In der Tat: Nur 1929 gab es nach dem Zusammenbruch des internationalen Finanzsystems und der anschließenden Weltwirtschaftskrise einen Kursverfall, der den heutigen in Länge und Härte übertrifft. Damals fiel der US-Leitindex Standard&Poors 500 in 35 Monaten um rund 86 Prozent. Gewarnt hat auch dieses Mal kaum jemand. Einer der wenigen Börsenpropheten mit Weitblick war der US-Ökonom Robert Shiller. Der Professor aus Yale entlarvte Anfang 2000 die immens hohen Kurse als gewaltige Börsen-Blase. Shillers Messinstrument: das historische Kurs/Gewinn-Verhältnis der S&P-500-Unternehmen (siehe Grafik). Im Januar 2000 wurde für jede Aktie im US-Index im Schnitt fast das 44fache des Gewinns pro Aktie bezahlt. In den 40 Jahren vor dem großen Boom, der im Jahr 1996 begann, betrug dieser Wert im Schnitt etwa 15, vor dem Börsenkrach des Jahres 1929 rund 33. Shillers These: Die Blase wird platzen. Und danach folgen lange Jahre mit sinkenden Kursen. Der Ökonom behielt Recht. "Vor allem die Euphorie um das Internet und die Mobilfunkbranche hat die Indizes aufgebläht", sagt Berndt Fernow, Aktienstratege der Landesbank Baden-Württemberg. Die Deutsche Telekom war im März 2000 rund 305 Milliarden Euro schwer. Heute liegen alle DAX-Werte zusammen bei 350 Milliarden. Die stürmische Entwicklung der Mobilfunk-Branche in den Jahren 1998 und 1999 ließ die Phantasien der Anleger aufblühen. Die Zuwachsraten wurden auch von Analysten einfach auf Jahre hochgerechnet, für die Aktien wurden entsprechend hohe Preise bezahlt. Die Rechnungen waren falsch: Heute wächst die Branche kaum noch.

Immer noch ist der Markt damit beschäftigt, die Trümmer der Luftschlösser beiseite zu räumen. Viele Unternehmen etwa verschuldeten sich in der Hausse-Phase hoch. Beispiel Telekoms: Die enormen Summen für die UMTS-Lizenzen wurden auch deshalb gezahlt, weil man glaubte, sich problemlos an der Börse Geld beschaffen zu können. Jetzt frisst der Schuldendienst die Gewinne auf, für Investitionen bleibt kaum etwas übrig. "Der Wachstumstreiber der Boomjahre, war die Telekom-Branche, ist jetzt weitgehend ausgefallen", stellt Fernow fest. Ein neuer Wachstumstreiber ist nicht in Sicht. Im Gegenteil: Aus der Krise der Boom-Industrien, zu denen auch die Computer- und Software-Branche gehören, wird jetzt eine Krise der Banken und Versicherer. Firmenpleiten lassen Kredite platzen und schmälern die Ertragsbasis der Finanzinstitute. Die fallenden Aktienkurse schmelzen die Wertpapierbestände und damit die Substanz der Institute ab. Die Finanzwirtschaft zieht die Notbremse und wirft Papiere für Milliarden Euro auf den Markt, die Kurse fallen weiter.

Deflation heißt die Horrorvorstellung der Börsianer. Das hieße: Europa und die USA trudeln in eine Abwärtsspirale, wie sie Japan seit nunmehr fast 13 Jahren nach unten zieht. Wiederholt sich der Fall Japan in Deutschland, würden sich Anleger die Augen reiben angesichts solcher Kursstände: Der DAX nahe bei 1000, Siemens (Xetra: 723610.DE - Nachrichten - Forum) bei vielleicht neun, die Telekom bei vier Euro. Unmöglich ist das nicht: "Der DAX läuft seit März 2000 ähnlich wie der Nikkei nach dem Platzen der Immobilienblase", sagt Martin Hüfner, Chefvolkswirt der HypoVereinsbank (Xetra: 802200.DE - Nachrichten - Forum) . Aktuell drückt die Angst vor einem Konflikt im Irak zusätzlich auf die Kurse. Die Befürchtung: Ein steigender Ölpreis erhöht die Ausgaben der Haushalte und Unternehmen für die unverzichtbare Energiequelle, für Konsum und Investitionen bliebe noch weniger übrig. Die schwache Konjunktur, so die Angst, würde endgültig abgewürgt (Szenario 2). Inzwischen bewerten Börsianer die DAX-Unternehmen niedriger als die Summe ihrer Buchwerte, was einem DAX-Stand von 3000 Punkten entspräche. "Die Börse geht davon aus, dass entweder die Buchwerte nicht stimmen, oder dass die Unternehmen vor einer langjährigen Rezession stehen, die weitere Substanz kostet", erklärt Aktienstratege Fernow. "Der Markt preist derzeit eine Rezession ein, auch einen Krieg und steigende Ölpreise", ist die private Meinung von Kursmakler Müller. Treffen optimistischere Szenarien ein (siehe rechts), dann darf man die gegenwärtigen Kurse als Trading-Gelegenheit sehen. Immerhin wurden gegen Ende der Woche positive Nachrichten wie die Zahlen von Yahoo (NASDAQ: YHOO - Nachrichten) und Lufthansa nicht überhört, sondern in dicke Index-Gewinne verwandelt. Auch miese US-Konjunkturdaten verhinderten die Rally nicht. "Die Stimmung wird besser", glaubt Branchenbeobachter Fernow. Dirk Müller, der Mann mit dem ausdrucksstarken Minenspiel, ist nachdenklich: "Ich bin sicher, in zwei Jahren blicken wir auf den Oktober 2002 zurück und denken: Mann, waren wir blöd, DAX 2500, diese Chance konnte man doch nicht übersehen."

Szenario 1: Japan-Syndrom Es klingt wie das Drehbuch zu einem Horrorschocker für Anleger: Der DAX stürzt auf 1000 Punkte, die Aktien der größten deutschen Industrie-Unternehmen wie Siemens, DaimlerChrysler (Xetra: 710000.DE - Nachrichten - Forum) oder BASF (Xetra: 515100.DE - Nachrichten - Forum) werden zu einstelligen Kursen verhökert. Schlimmer noch: Wer glaubt, er könne sein Erspartes in Cash-Konten oder festverzinslichen Anleihen Marke "Bund" in Sicherheit bringen, muss ohnmächtig mit ansehen, wie die Zinsen Richtung Null fallen. Aus dem Albtraum gibt es kein Erwachen. Selbst ganz Vorsichtige, die in das eigene Häuschen investierten, stellen fest, dass es Woche um Woche ein bisschen weniger wert ist. Absurd? Unwahrscheinlich? Pessimisten verweisen auf die Parallelen der gegenwärtigen Lage zur japanischen Krise seit 1990.

Auch in Japan stand am Anfang ein geplatzter Traum. Der Glaube der Anleger in die Überlegenheit der eigenen Auto- und Elektronikmacht trieb den Nikkei-Index Ende der 80er-Jahre auf über 40000 Punkte, die Aktien von Firmen wie Sony oder Toyota wurden zu dreistelligen Phantasie-KGVs gehandelt. Mit Neid und Staunen verfolgte der Westen, wie Nippons Modell des konsensorientierten Staatskapitalismus scheinbar immer größeren Reichtum produzierte und Japan sich zur Wirtschaftsnation Nummer 1 aufschwang - bis die Blase platzte. Im Frühjahr 1990 erhöhte die japanische Notenbank überraschend die Zinsen. Preise und Kurse traten den umgekehrten Weg in eine offenbar endlose Abwärtsspirale an. Japans Konsumenten, die sich an der Börse oder mit Krediten auf ihre überteuerten Immobilien verzockt hatten, versuchten, durch Sparen ihre Vermögensverluste wieder wettzumachen. Doch der Ausgabenstreik der Bürger trieb die Wirtschaft noch tiefer in die Krise - ein Teufelskreis aus Preisverfall und Konsumverzicht. Heute steht der Nikkei bei unter 9000 Punkten. Japans Banken sitzen auf faulen Milliardenkrediten, für die faktisch zahlungsunfähige Unternehmen nie mehr aufkommen werden. Bereits 1991 entdeckte das Land seine ersten Enrons und Worldcoms. "Tobashi", fliegen lassen, nannten Japans Rechnungsprüfer die Methode, mit der Unternehmen ihre Verluste aus Aktiengeschäften in ausgegliederte Scheinfirmen versteckten.

Der fatale Abwärtsstrudel, von Ökonomen als Deflation bezeichnet, ist so etwas wie der Super-GAU der Wirtschaftspolitik. Natürlich versuchte die Notenbank, mit kräftigen Zinssenkungen gegenzusteuern. Doch die Geldverbilligung verpuffte ohne Wirkung. Geld parken die verunsicherten Japaner, auf bessere Zeiten hoffend, in Cash-Konten oder legen es im Ausland zu höheren Renditen an. Von Investitionen in die eigenen Unternehmen keine Spur. Auch die unzähligen Konjunkturprogramme der japanischen Regierung halfen bislang nichts. In ihrer Verzweiflung gaben Politiker sogar Einkaufsgutscheine an die Bevölkerung ab - ohne Erfolg. Steht Deutschland ein ähnliches Schicksal bevor? Wohl nur, wenn die gleichen Fehler wiederholt werden. Ökonomen sind sich einig, dass der Dauerpatient Japan an Reformschwäche leidet. Bis heute wurde es versäumt, im maroden Bankensystem aufzuräumen. Der Arbeitsmarkt ist überreguliert, teure Renten- und Sozialsysteme belasten die Unternehmen. Für die neue deutsche Bundesregierung kann es daher nur heißen: Ran an die alten Zöpfe, Japan vermeiden! Nur dann wird es hier zu Lande ein Happy End geben. Wahrscheinlichkeit 5%

Szenario 2: Der Rückfall Es war Anfang Januar, als Stephen Roach, Chefvolkswirt der amerikanischen Investmentbank Morgan Stanley, erstmals vor dem so genannten Double Dip warnte - und bei seinen Kollegen reichlich Spott erntete. Ein Rückfall in die Rezession, die doch erst Anfang dieses Jahres überwunden schien? Niemals, tönten seine Kollegen. Doch inzwischen hat sich das Blatt gewendet, es scheint, als könnte Roach Recht behalten. Immer mehr Volkswirtschaftler sehen gute Gründe, dass die US-Konjunktur abermals über einen Zeitraum von mindestens sechs Monaten schrumpft und damit eine zweite Rezession nach 2001, den Double Dip eben, erlebt. Der Rückschlag für die US-Konjunktur würde auch Europa und vor allem die Exportnation Deutschland treffen. "Die europäische Konjuktur ist abhängig von den Vereinigten Staaten und der Weltwirtschaft", konstatierte erst vor wenigen Tagen Stephen Roach. Soll heißen: Aus eigener Kraft schaffen die Euroländer den Aufschwung nicht, sie sind auf fremde Hilfe angewiesen. Für das Rezessions-Szenario sprechen unterschiedliche Aspekte. Zum einen statistische, denn Double Dips sind alles andere als ein seltenes Phänomen. Im Gegenteil: In fünf der vergangenen sechs Rezessionen gab es einen doppelten Abschwung, bevor sich die Wirtschaft nachhaltig erholte. Zum anderen gibt es handfeste Aspekte. Kopfzerbrechen bereitet die starke Abhängigkeit der US-Konjunktur von den hohen Konsumausgaben der amerikanischen Verbraucher. Schränken diese ihre Einkäufe ein, schlägt das viel stärker als in Europa auf die Konjunktur durch.

Es gibt einige Gründe zum Sparen. 2001 stagnierten die verfügbaren Einkommen erstmals seit 1990. Die Arbeitslosenrate ist auf 5,6 Prozent gestiegen, vor zwei Jahren waren es nur 4,0 Prozent. Die als Altersvorsorge angelegten Aktiendepots sind nur noch ein Schatten ihrer selbst. Dass die Amerikaner trotzdem nicht zum Sparen übergegangen sind, hat einen einfachen Grund. Dank der stark gestiegenen Immobilienpreise "fühlen" sie sich reich. Platzt diese so genannte Immobilienblase, weil die Nachfrage nachlässt, gibt es nur noch eins: Die US-Bürger müssen ihre Cents zusammenhalten - und treiben so die Wirtschaft in die Rezession. Das sind nicht die einzigen Unsicherheiten. Ein längerer Golfkrieg würde den Ölpreis und die Energiekosten nach oben treiben. Weitere Risikofaktoren sind die Angst vor neuen Terroranschlägen, die noch vorhandenen Überkapazitäten in vielen Industriebereichen und die hohe Verschuldung vieler Unternehmen, was wiederum auf die Investitionsfreudigkeit drückt. Das Positive: An den Aktienmärkten dürfte alles eingepreist sein. Sollte es zu einem Double Dip kommen, sieht die Investmentbank CSFB den US-Aktienindex S&P 500 bei 730 Punkten. Aktuell steht der S&P bei 834 Punkten. Was bedeutet der US-Double-Dip für den DAX? Nicht viel, denn "ein nochmaliger kurzzeitiger Konjunkturrückgang ist in den Kursen bereits enthalten", so Berndt Fernow von der Landesbank Baden-Württemberg. Wahrscheinlichkeit 45%

Szenario 3: Die Erholung Sie sind selten geworden, aber es gibt sie noch vereinzelt - die Optimisten. "Der Kurseinbruch am deutschen Markt ist übertrieben, eine Gegenreaktion nur noch eine Frage der Zeit", ist sich Wolfgang Schuhmann von Gebser & Partner sicher. Die Lage der Unternehmen sei bei weitem nicht so schlecht, wie es die aktuelle Stimmung an der Börse widerspiegele. "Dieses Jahr wird noch einmal bitter für die Konzerne", räumt der renommierte Vermögensverwalter ein. Doch der rückläufige Trend bei den Gewinnen werde 2003 drehen. "Die Konzerne treten derzeit brutal auf die Kostenbremse", so Schuhmann, einst Chef-Analyst bei der Deutschen Bank (Xetra: 514000.DE - Nachrichten - Forum) . Dies erfolge vor allem über Stellenabbau, allein die Telekom will mittelfristig rund 50000 Mitarbeiter einsparen. Zwar bleibe der Konsum schwach, das Wirtschaftswachstum mit Zuwachsraten zwischen 1,0 und 1,5 Prozent mäßig. "Doch selbst bei stagnierenden Umsätzen werden die Gewinne dank der Kosteneinsparungen deutlich anspringen", erwartet Schuhmann. Zudem kämen die Erträge von einem extrem niedrigen Niveau. Das Drehmoment in diesen Fällen sei oft gewaltig. "Gewinnsprünge von 25 bis 30 Prozent sind drin", so Schuhmann. Zarte Hoffnungsschimmer sind auch die Produktionszahlen und die Auftragseingänge in der Industrie, die im August überraschend anzogen. Was ist mit dem Vergleich mit Japan? Die deutschen Banken seien in puncto Eigenkapitalquote wesentlich besser gepolstert als die maroden Finanzinstitute in Japan, meint Schuhmann. Schlimmstenfalls stünden zudem die Notenbanken Gewehr bei Fuß. So versorgte 1982 die US-Notenbank die durch Immobiliengeschäfte in Schieflage gekommenen Sparkassen mit zinsgünstigen Krediten. Bei einer weiteren Verschärfung der Krise im deutschen Bankensektor seien zudem Fusionen oder Übernahmen wahrscheinlich, die zu einer Stabilisierung des Marktes beitragen würden.

Auch die Markttechnik spricht für die Kurserholung. Die Stimmung ist auf dem Tiefpunkt, die Anzahl der Leerverkäufe auf einem Rekordhoch, der Markt extrem überverkauft. Der DAX notiert 40 Prozent unter seinem 200-Tage-Durchschnittskurs, ein ungewöhnlich hoher Abstand. "Solche Übertreibungen wurden bisher immer korrigiert. Dies ist nur eine Frage der Zeit", so der Aktienexperte. Solange die Irak-Krise nicht eskaliert, sieht Schuhmann mittelfristig Erholungspotenzial im DAX bis 3500, im besten Fall sogar bis 4000 Punkte. Der langfristige Abwärtstrend sei dann allerdings immer noch intakt. Deshalb eigne sich der Markt derzeit nur für trading-orientierte Anleger. Wahrscheinlichkeit 50%

[europhobia]

Alle Szenarien sprechen nicht gerade für ein starkes Aktienengagement.
Im besten Falle bekommen wir eine Erholung,die eventuell von neuen Horrormeldungen aus der Wirtschaft und Politik, zunichte gemacht wird.
Ich persönlich halte das Deflationsszenario, auch bei uns, nicht für völlig abwegig.

[winnix]

glaube (oder hoffe) an Szenario 3, wobei ich mein Depot auch weithin eher defensiv halte. Was ich recht interesant finde ist, dass ein Szenario mit kräftiger und lang anhaltender
Erholung gar nicht in Betracht gezogen wird, Wahrscheinlichkeit 0%.
Denke an den Spruch: "Unverhofft kommt oft"
mfg