Wal-Mart - auf dem Weg zum führenden Einzelhandelsweltkonzern ? - 500 Beiträge pro Seite

[Jan K.]

Von Jan K., www.wallstreet-village.de


Wal-Mart, der größte Einzelhändler der Welt, ist derzeit der einzige unserer Könige, der im Minus steht. Der Aktienkurs befindet sich seit Ende 1999 auf Talfahrt. Von knapp 70 Euro fiel die Aktie auf 49 Euro – also ein Wertverlust von 30 % in eineinhalb Monaten.

Müssen wir uns Sorgen machen? Haben wir unsere Einschätzung der Fundamentaldaten und der Zukunftsaussichten zu korrigieren und über einen Verkauf unserer Wal-Mart-Aktien nachdenken?

Zuerst sticht der Größenunterschied von Wal-Mart im Vergleich mit seinen Konkurrenten auf dem Weltmarkt ins Auge.

Marktkapitalisierung in Mrd. Euro (Januar 2000)

Wal-Mart Carrefour/Promodes Tesco Ahold Metro
277,5 72,5 18,7 16,5 14,5

Gemessen am Börsenwert (=Aktienzahl mal Aktienkurs) nehmen sich die französischen, britischen, niederländischen und deutschen Konkurrenten geradezu winzig aus. Wal-Mart wird an der Börse mehr als drei mal so hoch bewertet, wie der zweitgrößte Konkurrent Carrefour/Promodes. Die Konkurrenten erreichen zusammengenommen nicht einmal die Hälfte des Börsenwertes von Wal-Mart.

Noch interessanter ist jedoch ein Vergleich der Umsätze der Handelsgiganten:

1998er Umsätze in Mrd. Euro

Wal-Mart Carrefour/Promodes Metro Kroger Intermarché Ahold Rewe Edeka Tengelmann
117,3 51,8 46,7 36,8 34,9 33,2 32,6 29,3 27,2

Auch was die weltweiten Umsätze angeht, dominiert Wal-Mart mit einem doppelt so hohen Umsatz wie die Nummer zwei deutlich die Konkurrenz.

Diese Zahlen verdeutlichen die marktbeherrschende Stellung von Wal-Mart. Allerdings ist Wal-Mart noch ein ganzes Stück von einem „richtigen“ Weltkonzern entfernt. Wal-Mart’s Heimatbasis war und ist der amerikanische Markt. In Europa beispielsweise rangiert der US-Konzern gemessen am Umsatz erst auf Rang 14 – hinter den meisten der oben genannten Konkurrenten.


Geschichte und Strategie

Der Firmengründer Sam Walt ging einst mit folgender Strategie auf Expansionskurs: Er setzte seine Super-Stores in Kleinstädten einfach auf die Wiese und bot die Produkte, die in den kleinen traditionellen Einzelhandelsläden verkauft wurden, zu wesentlich günstigeren Preisen an. Beim Einkauf verstand er es, seine Größenvorteile zu nutzen. Außerdem baute er eine exzellente Logistik auf. Mit seiner Niedrigpreispolitik setzte er sich durch und verdrängte zunächst die ineffizienten „Tante-Emma-Läden“ auf dem Lande. Es war nur eine Frage der Zeit, bis sich Wal-Mart gegen die Konkurrenten des Traditionsunternehmens Sears (das aus dem Dow Jones entfernt wurde) oder K-Mart durchsetzte. Heute ist Wal-Mart der größte Einzelhändler Amerikas.

Wal-Mart scheint seiner Strategie treu zu bleiben. Jetzt geht es allerdings nicht mehr um Kleinstädte oder Regionen in den Vereinigten Staaten, sondern ganz bescheiden um Europa und den Rest der Welt.

Der andauernde Preiskampf im Einzelhandel hat dazu geführt, dass die Gewinnspannen bei vielen Einzelhandelsketten schon bedrohlich nahe an Null herangedrückt wurden.

In Europa versuchten die Bosse der großen Einzelhandelsketten zu Beginn dieses Jahres daraufhin, ein „Stillhalteabkommen“ im Preiskrieg auszuhandeln. Solche an sich unerlaubten Preisabsprachen gibt es ja auch z.B. in der Baubranche.

Die Chefs von Metro und Spar erklärten, dass man einen Wettbewerb um Service und Marketing brauche, und dass es unsinnig sei, nur auf den Preis zu setzen. Beim Drehen an der Preisspirale gäbe es nur Verlierer.

Nun, das ist so nicht richtig. Diejenigen, die den Preiskrieg überleben werden, können sich über eine Steigerung ihrer Marktanteile freuen. Und die Konsumenten freut´s sowieso. Ist das nicht der Sinn der freien Marktwirtschaft?

Wal-Mart – seit 2 Jahren in Europa - hat an den oben erwähnten Preismauschelrunden jedenfalls nicht teilgenommen. Zu Beginn dieses Jahres hat Wal-Mart auf dem deutschen Markt so richtig ernst gemacht und die Preise für mehrere hundert Produkte im Food- und im Nonfood-Sortiment gesenkt.

Wal-Mart ist sowohl in der Logistik als auch beim Einsatz von Informationstechnologie seinen Konkurrenten weit voraus. Das Kostensenkungspotenzial ist ebenfalls noch größer als bei den Wettbewerbern. Der US-Gigant produziert günstiger und kann auch in Zukunft noch weiter mit den Preisen runter als seine Konkurrenten.

Allerdings setzt das deutsche Wettbewerbsrecht beim Kampf um den in Europa wichtigen deutschen Markt Wal-Mart Grenzen. Der Verkauf von Waren unterhalb des Einstandspreises ist verboten. Dies wäre sicherlich ein probates Mittel, um die Konkurrenz möglichst schnell in die Knie zu zwingen. Aber wer kann die Höhe der Einstandspreise schon genau kontrollieren?J

Auch die Verbreitung des Internet wird Wal-Mart zu Gute kommen. Welche Güter werden denn über das Internet verkauft? Hochwertige? Nein! Hier ist die Unsicherheit bei den Kunden zu groß. Wo kann man reklamieren, wenn ein über Internet bestelltes High-Tech-Produkt nicht funktioniert? Zurückschicken ist umständlich und zeitaufwendig.

Heute werden hauptsächlich CDs, Software, Bücher usw. über das Internet verkauft. Die Produktpalette von Wal-Mart besteht ebenfalls aus lauter „Billigkrempel“ (dies ist nicht abwertend gemeint), der geradezu darauf wartet, über das Internet vertrieben zu werden.

Zahlen, Fakten und Berechnungen

1999 erwirtschaftete Wal-Mart einen Umsatz von 137,634 Mrd. $ und einen Nettogewinn von 4,430 Mrd. $. Das ergibt somit eine Nettogewinnspanne von 3,22% (= 4,430/137,634).

Wal-Marts KGV liegt momentan bei 48. Das der gesamten Einzelhandelsbranche bei 41.

Als Investoren im Königsportfolio stellen wir uns die Frage: Ist Wal-Mart mit einer momentanen Marktkapitalisierung von 249,7 Mrd. $ einigermaßen fair bewertet?

Um eine Aussage treffen zu können, benötigen wir eine Schätzung der zukünftigen Gewinne des Konzerns. Kennt man das Umsatzwachstum, kann man die zukünftige Umsätze schätzen. Kennt man die Gewinnspannen, lassen sich die zukünftigen Gewinne schätzen. Nimmt man dann das KGV zu Hilfe, kann man auch die zukünftige Marktkapitalisierung berechnen. Alles klar?

Also:

1. Heutige Gewinne X geschätztes Gewinnwachstum/Jahr X Anzahl der Jahre = Zukünftige Gewinne

2. Zukünftige Gewinne X Kurs-Gewinn Verhältnis in der Zukunft =
Zukünftiger Marktwert

Das Umsatzwachstum lag in den letzten Jahren bei 12 bis 13 %. Davor waren die jährlichen Zuwachsraten noch größer (ca. 21 bis 35%). Hier macht sich der in den letzten Jahren stärker gewordene Konkurrenzdruck bemerkbar. Von 1998 auf 1999 fiel die Umsatzsteigerung dann mit 16,7% wieder etwas höher aus. Ist dies schon ein erstes Resultat der Expansionsstrategie?

Die Nettogewinnspannen (siehe village:school – Die Gewinnspannen) schwankten in den Jahren 1992 bis 1999 nur leicht zwischen 2,9 und 3,7 %. Hier kann man in Zukunft mit ziemlicher Sicherheit von Gewinnspannen um die 3 % ausgehen. (In der „heißen Phase“ des Preiskampfes werden sie vielleicht etwas darunter, später etwas darüber liegen.)

Geht man also für die nächsten 10 Jahre von einer konstanten Gewinnspanne von 3 % aus rechnet mit einer durchschnittlichen jährlichen Umsatzsteigerung von 13 %, erhält man folgende Umsatz- und Gewinnentwicklung:

Geschätzte Umsatz- und Gewinnentwicklung für die nächsten 10 Jahre in Mrd. $
Jahr 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009
Umsatz 155,52 175,74 198,59 224,40 253,58 286,54 323,79 365,89 413,45 467,20
Gewinn 4,666 5,272 5,958 6,732 7,607 8,596 9,714 10,976 12,404 14,016

Diskontiert man die Gewinne auf den heutigen Zeitpunkt, erhält man den Barwert (d.h. den heutigen Wert) dieses Zahlungsstromes. Ich habe als Diskontierungszinssatz einmal die Rendite 30jähriger US-Staatsanleihen in Höhe von 6,27% verwendet. Das ist der jährliche Zinssatz den Sie erhalten, wenn Sie Ihr Geld für 30 Jahre risikolos anlegen. Der Barwert der Gewinne ist dann:

BW = 4,666*1,0627-1 + 5,272*1,0627-2 + ... + 14,016*1,0627-10 = 58,782 Mrd. $

Um nun sagen zu können, ob die gegenwärtige Marktkapitalisierung von 249,7 Mrd. $ gerechtfertigt ist, muss man eine Annahme über das KGV in 10 Jahren treffen.

· Das Kurs-Gewinn-Verhältnis der gesamten Einzelhandelsbranche liegt heute bei 41. Wenn Wal-Mart dieses in 10 Jahren besitzt, ergibt sich ein Marktwert von:

M10 = 41 * 14,016 Mrd. $ = 574,656 Mrd. $

und abgezinst auf den heutigen Zeitpunkt:

M = 574,656 * 1,0627-10 = 312,825 Mrd. $.

Der abgezinste Wert des Unternehmens in 10 Jahren und der abgezinste Wert der Gewinne bis zu diesem Zeitpunkt ergeben dann eine Summe von:

58,782 + 312,825 = 371,6 Mrd. $.

Wal-Mart wäre bei einem angenommenen KGV von 41 für das Jahr 2009 momentan also unterbewertet.

· Rechnet man jedoch mit einem „vernünftigen“ KGV in Höhe von 15, ergibt sich ein anderes Bild. 15 entspricht dem langjährigen Durchschnitt. Daimler ist z.B. nach traditionellen Maßstäben momentan „normal“ bewertet und hat ein KGV in dieser Höhe.

Wal-Marts Marktwert in 10 Jahren wäre dann:

M10 = 15 * 14,016 Mrd. $ = 210,24 Mrd. $

Und abgezinst auf den heutigen Zeitpunkt:

M = 210,24 Mrd. $ * 1,0627-10 = 114,448 Mrd. $

Zusammen mit den abgezinsten Gewinnen bis dahin ergibt sich:

114,448 + 58,782 = 173,23 Mrd. $.

In diesem Szenario wäre Wal-Mart also trotz des 30%igen Wertverlustes in den letzten 1,5 Monaten immer noch stark überbewertet.

Wal-Mart ist also auch jetzt keinesfalls ein „Schnäppchen“. Erst bei einem Absinken der Marktkapitalisierung unter 173 Mrd. $ könnte man sagen, Wal-Mart sei „billig“. Damit ist aber kaum zu rechnen. Könige sind eben teuer.

„So ein Unsinn“, werden Sie jetzt vielleicht sagen, „wer kann schon wissen, ob Wal-Mart in 10 Jahren eine Umsatz von 467 Mrd. $ und einen Gewinn von 14 Mrd. $ machen wird!“

Natürlich kann dies niemand wissen. Bei der Bewertung von vielen Internet- oder Biotechnologieaktien wären solche Prognosen in der Tat hanebüchen. Die Dynamik in diesen Branchen ist einfach zu groß. Der Einzelhandel ist aber überschaubarer. Eine Nettogewinnspanne von ca. 3% für die nächsten Jahre ist ziemlich sicher. Das Umsatzwachstum während des Preiskampfes und der wahrscheinlichen Expansionsphase könnte durchaus über oder unter den angenommenen durchschnittlichen 13% pro Jahr liegen.

Entscheidend für die Bewertung ist es jedoch, ob ich in zehn Jahren von einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 15 („normal“) oder 41 (derzeitiger Branchendurchschnitt) ausgehe.

Unsere Rechnung hatte nicht den Zweck, einen „fairen Wert“ für Wal-Mart zu errechnen, sondern zwei Fixpunkte zu ermitteln, über die wir intelligent diskutieren können.
Wal-Mart ist zwar „teuer“, die momentane Börsenbewertung passt aber noch einigermaßen „in die Tüte“. Bei einigen Internetwerten könnte man darüber wesentlich stärker streiten.


Schlussbetrachtungen

Ist Ihnen bei der Rechnerei auch aufgefallen, dass Wal-Mart ein wichtiges Königskriterium nicht erfüllt? Wir hatten gefordert, dass die Nettogewinnspannen von Königen (siehe 10 Schritte – Schritt 7) bei mindestens 7,5 % liegen sollten. Dies hat Wal-Mart in der Vergangenheit nicht erreicht und wird dies auch in der Zukunft nicht erreichen.

Das liegt daran, dass man es im Einzelhandel mit einem Markt zu tun hat, bei welchem die Wertschöpfungsketten nicht sehr tief sind – Handel eben. Für eine Markt Gewinn muss viel Umsatz getätigt werden. Außerdem beschreiben die Ökonomen Marktstrukturen wie im Einzelhandel gerne mit „vollständiger Konkurrenz“. Es gibt viele Wettbewerber, die mit einer Vielzahl billiger Massenprodukte um die Kunden werben. In einem so hart umkämpften Markt kann es sich niemand leisten, die Preise hoch zu setzten. Ein Monopolist hat es einfacher.

Bis auf den Punkt der Gewinnspannen erfüllt Wal-Mart die Königskriterien. Dazu kommt, dass Wal-Mart zwar teuer, aber nicht irrational überbewertet ist. Wir müssen uns also keine allzu großen Sorgen um die Börsenbewertung Wal-Markts machen.

Die Ausgangsposition Wal-Markts im Rennen um die Weltmarktführerschaft ist aufgrund von Größe, Überlegenheit in der Logistik, Nutzung von Informationstechnologie und Qualität seines Managements erheblich besser als bei den Konkurrenten.

Wal-Mart befindet sich zurecht im Königsportfolio. Kurzfristig kann der Wal-Mart-Kurs auf Grund des Preiskampfes durchaus weiter sinken. Wir wissen dies nicht. Von den langfristigen Aussichten sind wir aber überzeugt.

[leolein]

Halli Hallo,

habe heute Gerüchte gehört, das Globus St Wendel der nächste Übernahmekandidat von Wal Mart ist !!!!

Das wäre ne Sensation !!

Der Kampf im Deutschen Einzelhandel wird immer härter und nur die stärksten werden überleben, Wa Mart hat am meisten Kapital also langfristig werden die den deutschen Markt kräftig aufmischen !!

Solides Investment mit guten Chancen !!!!


meinungen ????

[Dr. Max]

Ja Leolein,

deswegen ist es ja auch in unserem Königsportfolio.

Steht zwar im Moment mit 20% im Minus, aber was solls

Max

[leolein]

Schade, das hier keine weiteren meinungen kommen, einen Teil seines Geldes muß man ja auch solide anlegen und da gehört Wal Mart dazu !!
es dauert nicht mehr lange und die gehen auf Einkaufstour und irgendein großer muß dran glauben !!!

KAUFEN !!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!!

Schönen Abend noch !

[Dr. Max]

Ja, Leolein,

wir sind von Wal-Mart überzeugt. Aber das heißt nicht, dass die Aktie nicht in den nächsten 2 Jahren stagnieren kann. Wir sind ja Langfristinvestoren. Die Aktie ist immer noch "teuer". Aber das Unternehmen ist Top.

Also, an der Börse immer nüchtern bleiben und nicht in Euphorie verfallen. Ziele und Strategien abchecken.



Max

[makko]

Hi Trader!!!
Bald sehen wir 90EUR!!!!!

mfg MAKKO

[makko]

Hi Leute!!
Heute in America Große Gewinne!!!!!!

mfg. MAKKO

[Dr. Max]

Hi Makko --

die meisten von uns hier im Village versuchen, nicht zu traden, sondern Langfristinvestoren oder strategische Investoren zu sein.

Max

[abc222]

Guten Abend, na ich weiß nicht Wall-Markt kaufen !!!!wenn man bedenkt was für kleine Handelspannen in der BRD in diesem Sektor gefahren werden.
Mit freundlichem Gruß
abc

[Dr. Max]

Abc

die Handelsspannen sind in diesem Sektor auf der ganzen Welt klein.

Wal-Mart verletzt das Königskriterium einer Nettorendite von mindestens 7,5% (ca. 35) Metro ca. 1%.

In allen anderen Aspekten ist Walt Mart ein echter König und hat die Chancen, die Handelswelt zu dominieren - weltweit. Wenn man dann bedenkt, dass die klassischen Markenartikler noch Probelem haben und die Handelsmarken der Konzerne auf dem Vormarsch sind, könnte hier nicht nur in den USA, sondern auch weltweit ein wirklicher König entstehen....

(Mit Ausnahme der Unsatzrenditen...)

Max