Marktkommentar

Patrick Zweifel/Nikolay Markov (Pictet): Inflation in Mittel- und Osteuropa

Zunächst einige allgemeine Bemerkungen zur Inflation: Die durchschnittliche Inflation in den Schwellenländern ist auf 2,9% gesunken – einen Stand wie zuletzt in den 1970ern. Für Anleger in Hartwährungsanleihen sehr erfreulich.

ABB. 1 Inflation in Schwellenländern

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Februar 2018. * Basierend auf 30 Verbraucherpreisindizes in Schwellenländern, BIP-gewichtet.

Wie an Abb. 2 unten abzulesen ist, hängt der Inflationsabstand zwischen Industrie- und Schwellenländern eng mit den Renditespreads bei Schwellenländer-Hartwährungsanleihen zusammen. Selbst wenn die Inflation in den Schwellenländern leicht ansteigt, gehen wir davon aus, dass sie nicht so stark anziehen wird wie in den Industrieländern. Das lässt auf eine weitere Verengung der Spreads bei Schwellenländer-Hartwährungsanleihen schliessen.

Abb. 2 - Inflationsabstand 

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Januar 2018

Die berühmte Ausnahme von der Regel ...

Wie bereits erwähnt, gibt es eine Ländergruppe, die sich gegenläufig zu dem allgemeinen Trend entwickelt – die Rede ist von Mittel- und Osteuropa, genauer gesagt von der Tschechischen Republik, Ungarn, Polen und Rumänien. Das liegt hauptsächlich an dem Lohnwachstum, das in allen vier Ländern gestiegen ist.

Abb. 3 - Nominales Lohnwachstum in Mittel- und Osteuropa 

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Februar 2018

Auf die vier Länder der Region Mittel- und Osteuropa entfallen ein BIP von mehr als einer Billion Dollar und rund 80 Millionen Menschen. Polen ist der Wachstumsmotor der Region, auf das Land entfallen die Hälfte des BIP und die Hälfte der Bevölkerung. Das reichste Land im Hinblick auf das BIP pro Kopf ist die Tschechische Republik.

Abb. 4 - REGION MITTEL- UND OSTEUROPA IM ÜBERBLICK 

Bevölkerung, Abhängigkeitsquoten, Arbeitslosigkeit und Pro-Kopf-BIP

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream

An den Abbildungen unten sind die beiden Hauptfaktoren für das Lohnwachstum in diesen vier Volkswirtschaften abzulesen: Arbeitslosigkeit auf Rekordtief und steigende Mindestlöhne.

Abb. 5a und 5b  -

Abb. links - Arbeitslosenquoten in Mittel- und Osteuropa (%) Abb. rechts - Nominale  Mindestmonatslöhne in Mittel- und Osteuropa (EUR)

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Februar 2018

Abhängigkeitsbeziehungen

In der Region Mittel- und Osteuropa könnte sich weiter Lohndruck aufbauen,  weil durch alternde Bevölkerungen und steigende Lebenserwartung die Abhängigkeitsquote von Nichterwerbstätigen zu Erwerbstätigen in allen Ländern steigt. Wie aus Abb. 6 hervorgeht, ist dies vor allem in der Tschechischen Republik der Fall.

Abb. 6 - STEIGENDE Abhängigkeitsquoten

Die Abhängigkeitsquote beschreibt den Prozentsatz der Bevölkerung ausserhalb des Erwerbsalters: 0-14 Jahre, 65 Jahre

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream, Januar 2018

Zentralbanken hinken hinter der Entwicklung her

Was bedeutet das für Anleihenanleger?  Wenngleich steigendes Lohnwachstum in Mittel- und Osteuropa ein Zeichen für ein robustes Konjunkturumfeld ist, stellt die Möglichkeit, dass die Zentralbanken zu spät reagieren, eine Bedrohung für Lokalwährungsanleihen der Region dar.

Insgesamt lassen sich die Zentralbanken in Mittel- und Osteuropa Zeit, auf die Inflation zu reagieren. Vor allem Polen und Ungarn haben noch nicht mit der Straffung begonnen. Die tschechische Notenbank war die erste, die ihre Leitzinsen nach dem Wegfall des EUR/CZK-Floor (Kursuntergrenze) im April 2017 anhob.

ABB. 7 - DOPPELT GESTRAFT - RUMÄNIEN AM MEISTEN GEFÄHRDET 

Leistungsbilanz und Haushaltssaldo Rumänien (% BIP)

Quelle: Pictet Asset Management, CEIC, Datastream. Leistungsbilanz Januar 2017, Haushaltssaldo Januar 2018.

Wenngleich die rumänische Notenbank im Februar 2018 mit Zinsanhebungen begonnen hat, halten wir das Land für am meisten gefährdet. Wie Abb. 7 zeigt, ist Rumänien das einzige Land in der Region mit einem zweifachen Defizit – Handels- und Leistungsbilanz –, das weiter wächst. Wir gehen davon aus, dass sich dadurch der Druck auf die VPI-Inflation erhöhen wird, weil die Währung abwerten dürfte. Hinzu kommt der steigende inländische Inflationsdruck. Wir rechnen in dem vor uns liegenden Jahr mit einem straffen Zinsanhebungszyklus.