Marktkommentar

Mickael Benhaim (Pictet): Das Problem mit passiven Anleihenfonds

Passiver Anleihenfonds – das hört sich todsicher an. Nichts, was Adrenalin freisetzt. Aber da irren Sie sich: Einem kürzlich von der Bank for International Settlements (BIS) veröffentlichten Bericht zufolge kann mit Fonds, die für die Nachbildung eines Anleihenindex konzipiert sind – wie z. B. börsengehandelte Instrumente – ein recht hohes Risiko verbunden sein.

Das grundlegende Problem besteht darin, dass Anleihen sich schlichtweg nicht gut für passives Investieren eignen. Dafür gibt es mehrere Gründe:

Zunächst einmal ist die grosse Mehrheit der Anleihenindizes nach Kapitalisierung gewichtet, so dass sich passive Anleger automatisch auf Wertpapiere stürzen, die von den am stärksten verschuldeten Regierungen und Unternehmen begeben werden. Das macht sie anfällig für ungünstige Veränderungen bei der Kreditwürdigkeit eines Emittenten – stärker als aktive Anleger, die immer noch aktiv Einfluss nehmen können.

Erschwerend für passive Anleiheninhaber kommt hinzu, dass die Kreditaufnahmekosten für Regierungen und Unternehmen, die Bestandteil der Benchmark sind, zurückgehen, wenn mehr Liquidität in indexnachbildende Fonds fliesst. Das wiederum ist ein Anreiz für noch mehr Kreditaufnahmen – eine Entwicklung, die die BIS als Systemrisiko beschreibt.

Für Anleger in Indizes für Unternehmensanleihen ist es besonders schwer, sich ein genaues Bild vom Kreditrisiko zu machen. Wenn neue Anleihen in die Benchmark aufgenommen werden, kann sich die Kreditwürdigkeit des Index mitunter stark verändern. Die Herabstufung eines großen Unternehmens kann sich sehr negativ auf das Kreditprofil der gesamten Benchmark auswirken.

Ein schlechtes Geschäft: Die Renditen von Anleihenindizes sind niedrig und ihre Anfälligkeit gegenüber Zinsanstiegen ist hoch

Grafik: Duration und Rendite des Citgroup G7 World Government Bond Index

Quelle: Pictet Asset Management, Datastream. Daten beziehen sich auf den Zeitraum 31.01.1995–30.03.2018.

Die Hilfslosigkeit im Fall einer plötzlichen Veränderung der Kreditwürdigkeit eines Anleiheemittenten ist nicht der einzige Fallstrick für passive Anleger. Höhere Zinssätze sind ein weiterer.

Die Duration des Barclays Global Aggregate Index zum Beispiel, einem der gängigsten Anleihenindizes, hat sich von 5,4 Jahren vor einem Jahrzehnt auf mittlerweile 7 Jahre erhöht.

Das entspricht einer Quasi-Verdopplung des Zinsrisikos, das den Anleihenindizes innewohnt. Dass dies in einer Zeit der Fall ist, wo die Zinssätze in den USA und anderen Teilen der Welt langsam steigen, bereitet Sorge.

Höhere Handelskosten erschweren auch die Zusammenstellung von Anleihenindizes. Die Umschlagsrate bei den Anleihenindizes innerhalb eines Jahres ist mit 30–70% beachtlich und viel stärker ausgeprägt als bei Aktienbenchmarks. Bei Indizes für Hochzinsanleihen kann der Turnover sogar bei 90% liegen. Die Nachbildung eines Anleihenindex erfordert daher eine hohe Handelstätigkeit, wodurch sich die Anlagekosten erhöhen. Diese Kosten werden auf rund 0,3% pro Jahr für einen Aggregate-Anleihenindex geschätzt. Bei Unternehmens- oder Schwellenländeranleihen mit niedrigerem Rating können die Kosten sogar um einiges höher ausfallen. Über diese Realisierungskosten wird kaum gesprochen, aber sie trüben das schöne Bild der indexnachbildenden Anleihenfonds.

Da regionale oder weltweite Anleihenindizes bis zu 5.000 einzelne Wertpapiere umfassen können, lässt sich bei der Indexbildung nur eine begrenzte Anzahl überhaupt berücksichtigen. Wird jedoch ein Index auf diese Weise gebildet, muss oftmals auf Substitute zurückgegriffen werden. Mit anderen Worten: Aus Kostengründen ersetzen die Indexmanager häufig Anleihen mit höherer Qualität, aber niedrigerer Rendite durch solche mit höherem Risiko und niedrigerer Qualität. Aus diesem Grund müssen Index-Tracker-Fonds in Zeiten von Marktturbulenzen häufig stärkere Rückgänge hinnehmen.

Fazit: Passive Anleihenfonds sind alles andere als todsicher. Und das ist nicht unbedingt gut.