Marktkommentar

Dr. Andreas Busch (BANTLEON): Idealszenario der US-Notenbank wird nicht eintreten

Das Idealszenario der Fed ist zu schön um wahr zu sein. Entweder zieht die Inflation kräftiger an, sodass deutlichere Zinserhöhungen nötig wären, oder die Konjunktur schwächelt, was eine langsamere Gangart erzwingen würde. In Anbetracht der ausklingenden fiskalischen Stimuli und des aufziehenden Gegenwinds durch die gestiegenen Zinsen gehen wir von Letzterem aus.

Nimmt man die Konjunktur- und Inflationsprognosen der US-Notenbank für bare Münze, stehen der grössten Volkswirtschaft der Welt rosige Zeiten bevor. Ein Ende des Aufschwungs ist nach fast einem Jahrzehnt noch immer nicht in Sicht. Im Gegenteil – in den nächsten drei Jahren soll die Wirtschaft weiter robust wachsen. Die Jobsuchenden können sich besonders freuen – die Arbeitslosenquote wird nochmals fallen und mit 3,5% auf den tiefsten Stand seit 50 Jahren abtauchen. Das erzeugt nach Einschätzung der Fed aber keine Engpässe, die zu kräftig steigenden Löhnen oder einer anziehenden Teuerung führen würden. Vielmehr soll sich die Inflationsrate bis 2021 bei 2,1% bewegen, was quasi eine Punktlandung für die Fed ist. Unter diesen Voraussetzungen sehen sich die Währungshüter in der Lage, die Leitzinsen in den kommenden beiden Jahren mehr oder weniger stetig weiter anzuheben.

Wenn aber eines sicher ist, dann dass es so nicht kommen wird. Man muss den Notenbankern gleichwohl keine Blauäugigkeit unterstellen. Aufgrund des notorischen Zweckoptimismus, den sie für ihr Amt haben müssen, können sie gar nicht anders, als einen zuversichtlichen Ausblick zu zeichnen. Gleichzeitig wissen sie sehr wohl, dass sie ihr Vorhaben weiterer gradueller Zinserhöhungen zu korrigieren haben, wenn sich die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen anders entwickeln als im Heile-Welt-Szenario unterstellt. Das hat auch Fed-Präsident Jerome Powell immer wieder betont: Auf eine eventuell stärker anziehende Inflation würde die Fed mit rascheren Zinserhöhungen und auf eine nachgebende Wachstumsdynamik und Abschwächung der Arbeitsmarkterholung mit einer Reduktion des Straffungstempos reagieren.

Welches dieser beiden Szenarien ist auf absehbare Zeit wahrscheinlicher? Kurzfristig dürfte sich an dem konjunkturellen Idealszenario nicht viel ändern. Auch im Schlussquartal 2018 ist mit einem erneut robusten BIP-Wachstum und einer nur graduell anziehenden Inflation zu rechnen. Anfang 2019 sollte die Konjunktur indes an Schwung verlieren. So klingen zum einen die Anschubwirkungen durch die Einkommens- und Unternehmenssteuersenkung aus. Des Weiteren kommt Gegenwind vonseiten der gestiegenen Zinsen auf (z.B. 30-jährige Hypothekenzinsen auf dem höchsten Stand seit sieben Jahren). Die privaten Wohnbauinvestitionen sind dadurch bereits nachhaltig gebremst worden – den Unternehmensinvestitionen steht angesichts der strafferen Finanzierungskonditionen eine ähnliche Verlangsamung bevor.

Unter diesen Voraussetzungen sollte die US-Konjunktur 2019 merklich an Schwung verlieren. Die Zahl der neugeschaffenen Jobs dürfte zurückgehen und die Arbeitslosenquote nicht weiter sinken. Wir sehen es als wahrscheinlich an, dass die Fed darauf ab Mitte 2019 mit einer Pause im Zinserhöhungszyklus reagiert. Die Renditen 10-jähriger T-Notes, die kurzfristig im Zuge der zunächst noch robusten Wachstumsdynamik erneut zulegen könnten, würden bereits im Vorfeld wieder nach unten drehen und in Richtung 2,50% tendieren.

Bundesanleihen werden sich dieser Entwicklung nicht entziehen können, zumal die anhaltende Wachstumsabschwächung in der Eurozone ebenfalls für mittelfristig tiefere Renditen spricht. Darüber hinaus dürften hochqualitative Staatsanleihen von den schwelenden globalen Krisenherden profitieren, die immer wieder aufflackern und den sicheren Häfen Auftrieb verschaffen. Der Budgetstreit in Italien in der vergangenen Woche hat gezeigt, wie schnell der Wind hier drehen kann. Mit Brexit, angeschlagenen Schwellenländern (z.B. Türkei und Argentinien) und dem Handelsstreit zwischen den USA und China mangelt es nicht an Nachschub für Verunsicherung.

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