Konjunktur in den Vereinigten Staaten: US-Notenbank Fed tritt in den neutralen Bereich ein

Eine drohende Rezession in den USA ist momentan ein zentrales Thema im Asset Management, berichtet Markus Schomer. Für den Chefvolkswirt bei Pinebridge Investments steht fest: Der wichtigste Faktor für einen Abschwung ist die Geldpolitik der US-Notenbank Federal Reserve (Fed).Die Frage, die mir derzeit am häufigsten gestellt wird, wenn ich mit Investoren spreche, ist nicht "Wie schnell wird die Wirtschaft in diesem Jahr wachsen?" sondern "Kommt dieses Jahr eine Rezession?" Also ja, die Rezession ist momentan ein zentrales Thema. Und der wichtigste Faktor dafür, ob ein Abschwung droht, ist die US-Notenbank Fed und wie sich ihre Geldpolitik in den nächsten Quartalen entwickelt.
In irgendeiner Form wurde jede Rezession in den USA dadurch verursacht, dass die Fed die Zinsen zu stark in die Höhe trieb. Aber "zu hoch" bedeutet zu jedem gegebenen Zeitpunkt etwas anderes. Zu bestimmen, was zu hoch ist, ist also der knifflige Teil – sowohl für die Fed als auch für Ökonomen wie mich.
9 Zinsschritte bisher – wie viele kommen noch? 

Markus Schomer, Pinebridge Investments

Als die Fed am Mittwoch, den 19. Dezember, ihren letzten Zinsschritt vornahm, gingen die politischen Entscheidungsträger offenbar auf Nummer sicher. Sie erhöhten die Bandbreite für den Leitzins erneut um einen Viertelpunkt auf nunmehr 2,25 bis 2,50 Prozent.
Dies ist die neunte Zinsanhebung seit Beginn des aktuellen Straffungszyklus im Dezember 2015. Entscheidend ist dabei aber auch der Hinweis aus dem Offenmarktausschuss (FOMC), dass sich das Tempo der Zinserhöhungen 2019 verlangsamen wird, so dass die Zahl der in diesem Jahr erwarteten Erhöhungen von bisher drei auf nur noch zwei reduziert wurde. 


Solche Änderungen der Vorgaben der Fed hängen von einem mehr oder minder magischen Wert ab: dem "neutralen Zinssatz." Dies ist der Punkt, an dem die Zinssätze das Wachstum weder stimulieren noch hemmen. Das Problem: Das neutrale Zinsniveau wird grundsätzlich erst im Nachhinein deutlich, während "die Geldpolitik eine zukunftsweisende Aufgabe ist", wie Fed-Chef Jerome Powell kürzlich äußerte. 

"Fed erhöhte Leitzinsen über neutrales Niveau" 
Die Medianprognose der FOMC-Mitglieder für dieses perfekte Zinsniveau sank im Dezember auf 2,75 Prozent, während der von der Fed besonders beachtete natürliche Zinssatz ("R-star") bei 2,50 Prozent liegt. Man kann also durchaus sagen, dass die Fed im Begriff ist, in den neutralen Bereich einzutreten.
Blicken wir auf den vorherigen Konjunkturzyklus bis ins Jahr 2008 zurück. Damals erhöhte die Fed ihre Leitzinsen drei Mal über das neutrale Niveau hinaus, das seinerzeit – vor den negativen Auswirkungen der Großen Rezession – bei etwa 4,5 Prozent lag. Drei Zinserhöhungen über dem neutralen Niveau reichten damals aus, um die Konjunktur in die Rezession zu treiben.
Wenn die Fed im März und Juni 2019 die Zinsen wieder anhebt, werden wir zwei Erhöhungen über dem neutralen Niveau liegen. Bei einer Fed-Funds-Rate von rund 3 Prozent dürfte der Zinssatz das Wachstum zwar bremsen, jedoch keine Rezession auslösen. Geht die Fed darüber hinaus und nimmt in diesem Jahr drei oder sogar vier weitere Zinserhöhungen vor, werden wir voraussichtlich eine Rezession erleben.
Doch was für eine Rezession – wenn überhaupt?
Natürlich sind nicht alle Konjunkturzyklen gleich. Wir können die Große Rezession auf die übereifrigen Zinserhöhungen der Fed zurückführen, aber auch andere Bedingungen spielten eine Rolle, wie etwa die Immobilienblase in den USA. Ein bemerkenswerter Unterschied zu früheren Zyklen ist die aktuell niedrige Inflation.
Anders als in den 1980er-Jahren, als die Fed die Zinsen über einen längeren Zeitraum hinweg anheben musste, um den Würgegriff der Inflation zu durchbrechen – oder auch in der Zeit vor der Großen Rezession, als die Inflation durchschnittlich 2,4 Prozent betrug und damit das 2-Prozent-Ziel der Fed übertraf – sind steigende Preise derzeit einfach kein Thema.
Und anders als vor der letzten Rezession hat sich der Immobilienmarkt nicht überhitzt. Es gibt keine Hypothekenblase. Ganz im Gegenteil, der Immobilienmarkt kämpft sogar mit Schwierigkeiten (unter anderem infolge negativer Steueränderungen und steigender Hypothekenzinsen).
"Auch die US-Notenbank Fed ist nervös"
Insgesamt gibt es jedoch keine ernstzunehmenden Hinweise darauf, dass die nächste Rezession besonders heftig zuschlägt. Kommt in diesem Jahr eine Rezession, dürfte sie relativ kurz und schwach ausfallen. Der Grund dafür: Die Investoren sind nicht die einzigen, die sich vor diesem Risiko fürchten, auch die Fed ist nervös. Die Aussicht auf ein Wachstum unter 1 Prozent – und erst recht auf eine Rezession – dürfte die Fed veranlassen, die Zinsen zu senken und/oder die quantitative Lockerung (QE) wieder aufzunehmen.
Dieses Szenario erwartet uns wohl, falls sich in naher Zukunft eine Rezession abzeichnet. Aber obwohl die Risiken deutlich zugenommen haben, gehe ich derzeit nicht von einer derartigen Konjunkturabkühlung in den nächsten zwei Jahren aus. Meiner Erwartung nach wird die US-amerikanische Wirtschaft in diesem Jahr mit einem Tempo von 2,5 Prozent wachsen und im Jahr 2020 auf 2 Prozent zurückfallen.
Nach einer solchen Atempause ist nach 2020 eine Wachstumserholung sogar wahrscheinlicher als eine Rezession. Warum ist das so? Obwohl jede Rezession letztlich darauf zurückzuführen ist, dass die Fed die Zinsen zu stark erhöht hat, haben die politischen Entscheidungsträger der Fed auch die Macht, den Konjunkturmotor wieder anzuwerfen, indem sie die Straffung der Geldpolitik rechtzeitig unterbrechen und der Wirtschaft gegebenenfalls mit einer wohlgeplanten Zinssenkung einen kleinen Schub geben. 

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