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Depotentnahmen: Mythen und Missverständnisse

05.02.2019, 11:53  |  286   |   |   

Von Gerd Kommer und Alexander Weis (Gerd Kommer Invest GmbH)

Viele Privatanlegerhaushalte verwenden ihre liquiden Vermögensanlagen, um dauerhaft einen Teil ihrer Lebenshaltungskosten daraus zu bestreiten. Diese Anleger sind in der "Vermögenverbrauchsphase" und stehen vor der grundsätzlichen Frage, wie sie ihr Investmentportfolio strukturieren sollen, sodass es möglichst zuverlässig eine regelmäßige Auszahlung in der gewünschten Höhe hervorbringt – eine Art selbst erzeugte Rente. Diese Aufgabe ist nicht trivial, denn unterschiedliche Vermögensanlagen produzieren unterschiedliche Kombinationen aus laufenden Cash-Erträgen (Dividenden bei Aktien, Zinsen bei zinstragenden Anlagen, Mieterträge bei Immobilien) einerseits und Kurs- bzw. Wertsteigerungsgewinnen andererseits.

In diesem Zusammenhang begegnen wir in unserer Finanzberatungspraxis oft einem unter Privatanlegern verbreiteten Irrtum: Sie bewerten Entnahmen, die aus laufenden Erträgen stammen (z. B. Dividenden, Zinsen, Mieteinahmen) systematisch anders als Entnahmen, die über Anteilsverkäufe erfolgen (Wertpapiere oder Fondsanteile). Diese Anleger empfinden das Konsumieren (Entnehmen) von Ausschüttungen als eine irgendwie geringere "Vermögenseinbuße" als das betragsgleiche Konsumieren von Erlösen aus Anteilsverkäufen. Manche Anleger begründen das mit einem Unterschied zwischen "Substanz" und "Ertrag". Das Verbrauchen laufender Erträge sei weniger schädlich als das Verbrauchen von Substanz oder Kapital.

In diesem Blog-Beitrag wollen wir zeigen, warum diese divergierende Einstufung aus rein rationaler Perspektive nicht haltbar ist und warum sie tendenziell zu schlechteren Investmententscheidungen beiträgt als eine indifferente Sichtweise.

Um die Logik hinter unserer Argumentation nachzuvollziehen, ist zunächst eine terminologische Klärung erforderlich. Wir verwenden nachfolgend die allgemeine Bezeichnung "Entnahmen" für zwei verschiedene Typen von Zahlungsströmen oder "Cash-Flows" aus dem Finanzportfolio bzw. Depot heraus an den Anleger:

  • "A-Entnahmen": Das sind für die Zwecke dieses Beitrages Entnahmen, die aus laufenden Erträgen (Zinsen und Dividenden) finanziert werden. Solche laufenden Erträge werden oft auch einfach als "Ausschüttungen" bezeichnet.

  • "B-Entnahmen": Damit sind hier Entnahmen gemeint, die durch Anteilsverkäufe finanziert werden, also aus der Veräußerung einzelner Wertpapier- oder Fondsanteile. Anteilsveräußerungen werden gelegentlich mit "Substanzverkäufen" oder "Kapitalverkäufen" umschrieben.

Im Folgenden legen wir sieben Argumente dar, die belegen, dass der unterschiedlichen Bewertung der beiden Entnahmetypen eher Meinungen als Fakten zugrunde liegen. Darüber hinaus werden uns diese sieben Argumente in Summe zur wesentlichen Schlussfolgerung führen:

 

Die Bevorzugung von Entnahmen, die aus laufenden Erträgen stammen, gegenüber Entnahmen, die aus Anteilsverkäufen kommen, hat keine wirkliche wirtschaftliche Fundierung. In den meisten Fällen existiert rein rational betrachtet kein Grund, die eine Entnahmeart gegenüber der anderen Art zu bevorzugen. Wer das dennoch tut, begeht den Fehler, ein irrelevantes Entscheidungskriterium zu einem relevanten Kriterium zu erheben.

 

Kommen wir nun zu den sieben Argumenten:

Argument 1: Bei der Steuerbelastung gibt es keinen nennenswerten Unterschied

Aus steuerlicher Sicht besteht zwischen A-Entnahmen (laufenden Erträgen) und B-Entnahmen (Anteilsverkäufen) bei Kapitalanlagen im Privatvermögen in den meisten Ländern, so auch in Deutschland, kein wesentlicher Unterschied. Da, wo einer besteht, werden B-Entnahmen steuerlich sogar eher günstiger behandelt (wie z. B. in der Schweiz und in den USA). (Nota Bene: Wir unterstellen bei allen steuerlichen Aussagen in diesem Beitrag, dass die betreffenden Vermögenswerte in Privatvermögen, nicht im betrieblichen Vermögen, gehalten werden.)

Argument 2: Bei Transaktionskosten existiert kein materieller Unterschied

Aus Transaktionskostensicht (Kosten für Käufe und Verkäufe von Wertpapieren oder Fondsanteilen) haben A-Entnahmen bei oberflächlicher Betrachtung Vorteile. Wer tiefer analysiert, wie wir das in unserem Blog-Beitrag "Ausschüttende vs. thesaurierende Fonds" vom Dezember 2017 getan haben, wird erkennen, dass dieser Vorteil in der Praxis in den meisten relevanten Konstellationen entweder gar nicht besteht oder nicht ins Gewicht fällt. Das viel gehörte Argument ,"Ausschüttungen verursachen keine Transaktionskosten, Anteilsverkäufe jedoch schon", greift in diesem Zusammenhang zu kurz. Warum das so ist, haben wir im besagten Blog-Beitrag dargelegt.

Argument 3: Anlagen mit hoher Ausschüttungsrendite sind nicht grundsätzlich attraktiver als solche mit niedriger Ausschüttungsrendite

Vermögensanlage sollten – das ist banal – auf der Basis ihrer so genannten erwarteten Gesamtrendite und ihres erwarteten Risiko ausgewählt werden. Die Gesamtrendite besteht bei den meisten Kapitalanlagen aus einer Ausschüttungs- und einer Wertsteigerungsrendite. Dabei gilt der nahezu ausnahmslose Grundsatz: Je höher die Ausschüttungsrendite, desto niedriger die Wertsteigerungsrendite. Beispielsweise geht eine hohe Dividendenrendite bei einer Aktie eins zu eins zu Lasten ihrer Wertsteigerungsrendite; das Gleiche gilt für Immobilien. Die nachfolgende Tabelle veranschaulicht den Zusammenhang zwischen Ausschüttungsrendite und Wertsteigerungsrendite anhand von Zahlenbeispielen für verschiedene Vermögensformen (Asset-Klassen). Eine hohe Ausschüttungsrendite ist kein Geschenk. Sie geht zu Lasten der Wertsteigerungsrendite. Scheinbare Ausnahmen von diesem Grundsatz sind in der Regel Verwechslungen von "optisch sichtbaren" Vorgängen mit allen wirtschaftlichen Vorgängen. Ergo: Nur die Gesamtrendite zählt.

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