Aktienrückkäufe – der große Betrug?

Als Folge der Finanzkrise 2009 traten die Zinsen den Rückzug an. Bis heute ist Geld billig wie nie. Viele Unternehmen wie 3M oder McDonald’s nutzen die Niedrigzinsen für die Aufnahmen von Schulden, um in zuvor nicht gekanntem Ausmaß eigene Aktien zurückzukaufen. Eigentlich sind Aktienrückkäufe als Wohltat für Aktionäre gedacht, weil bei weniger Aktien im Umlauf jede verbleibende Aktie einen größeren Anteil an Gewinn und Dividende abbekommt. Allerdings verfälschen massive Aktienrückkäufe fundamentale Kennzahlen wie den Gewinn pro Aktie. Viele Aktionäre tappen im Dunkel, ob der Gewinnanstieg pro Aktie auf echtem Gewinnwachstum oder lediglich auf Aktienrückkäufen beruht. Die daraus entstehende Unsicherheit manifestiert sich in Artikeln und Videos, in denen die Aktienrückkäufe einzelner Unternehmen teilweise sensationsträchtig angeprangert werden. Für eine seriöse Fundamentalanalyse ist das freilich wenig hilfreich.

Ab sofort hält der Aktienfinder die Lösung parat. In einem vollständig aktualisierten Chart seht ihr jetzt, welchen Anteil Aktienrückkäufe an der Gewinnsteigerung pro Aktie haben. Auf einen Blick wird klar, welche Rolle Aktienrückkäufe bei einem Unternehmen spielen. So hat McDonald’s im Jahr 2016 so viele Aktien zurückgekauft, dass der Gewinn pro Aktie allein deshalb um 48 US-Cent stieg. Der Gewinnanstieg pro Aktie um 64 US-Cent war zum größten Teil auf Aktienrückkäufe zurückzuführen!

Aktienrückkäufe bei McDonald’s und Auswirkungen auf den Gewinn pro Aktie

Der Aktienfinder leistet auch hier Pionierarbeit, denn diese wesentliche Information zeigt meines Wissens bisher kein noch so teures Research-Tool an.

Weitere Beispiele massiver Aktienrückkäufe und deren Auswirkungen finden sich bei beliebten Dividenden-Aktien wie 3M. So konnte 3M im Jahr 2018 den um die US-Steuerreform bereinigten Gewinn pro Aktie nur Dank Aktienrückkäufe um bescheidene 9 US-Cent pro Aktie erhöhen. Ohne Aktienrückkäufe hätte 3M einen Gewinnrückgang pro Aktie von 7 US-Cent verkünden müssen. Auch im Jahr 2015 war die Gewinnsteigerung pro Aktie ausschließlich auf Aktienrückkäufe zurückzuführen:

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3M konnten in den Jahren 2015 und 2018 nur dank Aktienrückkäufen den Gewinn pro Aktie erhöhen

Doch auch bei Highflyern wie Apple spielen Aktienrückkäufe bei der Beschönigung der Kennzahlen pro Aktie eine wesentliche Rolle. Seit dem Jahr 2014 ist der Gewinnanstieg pro Aktie ganz wesentlich auf Aktienrückkäufe zurückzuführen:

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Aktienrückkäufe spielen auch bei Apple eine wesentliche Rolle bei der Schönung des Gewinnwachstums

Dividenden sind out – Aktienrückkäufe sind in

Anfang der 1980er Jahre waren Aktienrückkäufe in den USA noch kein Thema. US-Unternehmen beteiligten die Aktionäre am Gewinn fast ausschließlich über Dividenden. Das änderte sich in den USA ab 1982 innerhalb weniger Jahre deutlich, als Aktienrückkäufe über die Börse erlaubt wurden.

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Examining Share Repurchasing and the S&P Buyback Indices in the U.S. Market (Quelle https://us.spindices.com/indices/equity/sp-500)

Schon 1985 erfolgten Aktienrückkäufe in Höhe von mehr als der Hälfte der ausgeschütteten Dividenden. Es sollte allerdings bis 1997 dauern, bis das Volumen der Aktienrückkäufen das Volumen der ausgeschütteten Dividenden übertraf. Im Jahr 2018 überstieg das Volumen an Aktienrückkaufen das der Dividenden um über 50 Prozent! Heute beteiligen US-Unternehmen ihre Aktionäre in erster Linie über Aktienrückkäufe am Unternehmensgewinn (oder nehmen sogar Schulden hierfür auf). Dividenden spielen nur noch die zweite Geige. Zu dieser Aussage passt, dass im Jahr 2018 zwar 43 Prozent der US-Unternehmen Dividenden ausschütteten, mit 53 Prozent aber deutlich mehr Unternehmen eigene Aktien zurückkauften.

Aktienrückkäufe und Dividenden sind kein Entweder-oder. Wir du anhand der einführenden Beispiele von McDonald’s, 3M und Apple gesehen hast, kaufen viele Dividendenzahler parallel eigene Aktien zurück. Dabei nimmt auch außerhalb der USA in Europa und Asien die Bedeutung von Aktienrückkäufen zu.

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Percentage of Firms with positive buybacks (Quelle https://us.spindices.com/indices/equity/sp-500)

Vielen Aktionären und insbesondere Fans einer Dividendenstrategie ist weder die hohe Bedeutung von Aktienrückkäufen bewusst noch deren Auswirkungen auf ihre Investments.

Wenn die Bilanz vor eigenen Aktien überquillt

Bei Aktienrückkäufen können die Aktien entweder für alle Zeiten eingezogen (d.h. vernichtet) oder bilanziert werden, um die Aktien später wieder ausgeben zu können. Werden die Aktien bilanziert, sammeln sich diese in der Bilanz an. Über die Jahre nimmt die Summe bei einigen Unternehmen eine eindrucksvolle Größe an. Im Extremfall überschreitet der bilanzierte Wert der zurückgekauften eigenen Aktien sogar den bilanzierten Wert des Unternehmens um ein Vielfaches. Das ist beispielsweise bei Texas Instruments der Fall, wo das Unternehmen laut Bilanz ein Vermögen von 17,3 Milliarden USD hat (Goodwill + Cash + Wertpapiere + Kernvermögen). Mit 34,5 Milliarden USD übersteigen die zurückgekauften Aktien (Treasury Stocks) den Unternehmenswert um fast das Doppelte! Der Aktienfinder bereitet diese überraschende Konstellation grafisch auf:

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Die wichtigsten Bilanzpositionen des Vermögens von Texas Instruments inklusive Aktienrückkäufen

Unternehmen mit den meisten eigenen Aktien

Als Bonbon hier die 30 Unternehmen mit den meisten eigenen Aktien in der Bilanz. Die Spalte „Vgl. zur Bilanzsumme“ gibt die Relation zwischen der Bilanzsumme und der Bilanzposition „Eigene Aktien“ (Treasury Stocks) an. 100 Prozent bedeutet, dass beide Größen identisch sind.  Spitzenreiter ist die Waters Corporation, deren Bilanzposition „Eigene Aktien“ stolze 330 Prozent des gesamten Bilanzsumme entspricht. Diese Position „Eigene Aktien“ kann größer als die gesamte Bilanzsumme sein, weil sie negativ ist und so die Bilanzsumme reduziert.  In der Liste sind auch bekannten Namen wie Illinois Tool Works, McDonald’s oder Procter & Gamble enthalten.

Isin	Name	Land	Bilanzsumme [Mrd. €]	Position "Eigene Aktien" [Mrd. €]	Vgl. zur Bilanzsumme	Dividende
US9418481035	Waters Corporation	USA	2,667	8,789	330%
US1773761002	Citrix Systems Inc	USA	4,331	11,132	257%	1.0%
US8825081040	Texas Instruments Inc	USA	17,283	36,002	208%	2.7%
US62944T1051	NVR Inc	USA	3,888	7,813	201%
US2786421030	Ebay Inc	USA	18,929	34,946	185%	1.3%
US5926881054	Mettler Toledo	USA	2,886	4,730	164%
US5261071071	Lennox International	USA	2,128	3,412	160%	1.4%
US4612021034	Intuit Inc	USA	7,764	11,929	154%	0.7%
IL0010824113	Check Point Software Tech	Israel	5,621	8,410	150%
US45168D1046	IDEXX Laboratories	USA	1,886	2,788	148%
US1941621039	Colgate-Palmolive	USA	15,070	22,104	147%	2.4%
US4523081093	Illinois Tool Works	USA	14,149	19,680	139%	2.4%
US0758961009	Bed Bath & Beyond Inc	USA	7,791	10,716	138%	8.4%
US09857L1089	Booking Holdings	USA	17,862	24,115	135%
US5801351017	McDonald's	USA	50,568	67,134	133%	2.5%
US78409V1044	S&P Global	USA	10,463	13,329	127%	0.8%
US61174X1090	Monster Beverage Corp	USA	4,881	5,799	119%
US4370761029	Home Depot Inc	USA	58,737	65,793	112%	2.3%
US4592001014	IBM Corp	USA	153,403	169,437	110%	5.0%
US0382221051	Applied Materials Inc	USA	21,815	23,995	110%	1.5%
US57636Q1040	Mastercard	USA	30,648	33,531	109%	0.5%
US3848021040	W.W. Grainger	USA	7,177	7,720	108%	1.8%
US55354G1004	MSCI Inc	USA	3,912	3,939	101%	0.9%
US5128071082	Lam Research Corp	USA	12,939	12,919	100%	1.6%
US7739031091	Rockwell Automation	USA	6,666	6,522	98%	1.8%
US7181721090	Philip Morris International	USA	37,494	35,146	94%	6.3%
US7427181091	Procter & Gamble	USA	118,560	105,823	89%	2.6%
US6153691059	Moody's	USA	11,306	9,524	84%	0.8%
US7512121010	Ralph Lauren	USA	7,280	5,778	79%	3.3%
US67018T1051	Nu Skin Enterprises	USA	1,746	1,384	79%	3.8%

Ebenfalls interessant ist die Info, dass die meisten dieser Unternehmen ebenfalls eine, teils stattliche, Dividende ausschütten.

Sind Aktienrückkäufe schlecht?

Wer an der Börse nach dem Motto „nur bares ist wahres“ verfährt und langfristigen Kursgewinnen misstraut, wird den Bedeutungsverlust der Dividende mit Argwohn beäugen. Der Argwohn wird verstärkt, wenn berichtet wird, dass Unternehmen Aktienrückkäufe durch neue Schulden finanzieren  oder das Management die Kennzahlen pro Aktie schönt , weil entweder deren Boni daran gekoppelt sind oder um die Kurse nach der Ankündigung des Rückkaufs in die Höhe zu treiben, um zu gestiegenen Kursen ihre eigenen Aktien zu Geld zu machen . In der Praxis wird zudem die Suche nach erfolgversprechenden Aktien erschwert , weil hierfür meist Kennzahlen pro Aktie verwendet werden, die von Aktienrückkäufen direkt betroffen sind. In einem solchen Fall ist nicht klar, in welchem Umfang eine Steigerung beispielsweise des Gewinns auf organisches Wachstum und / oder auf Rückkäufe zurückzuführen sind. Bei der Suche nach erfolgversprechenden Aktien ist organisches Wachstum „gekauftem Wachstum“ jedoch vorzuziehen.

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Es gibt jedoch auch positive Aspekte. Der offensichtlichste Vorteil ist ein größeres Stück am gesamten Kuchen pro Aktie durch Aktienrückkäufe.  Aus Investorensicht haben Aktienrückkäufe zudem einen Steuervorteil gegenüber Dividenden. Denn Dividenden lösen Steuerzahlungen aus, Aktienrückkäufe jedoch nicht . Denn Letztere steigern den Wert der Aktie in Form steigender Kurse und zukünftig stärker steigender Dividenden . Direkte Steuern hingegen fallen nicht an. Auch aus Unternehmenssicht sind Aktienrückkäufen positives abzugewinnen. Zum einen verringern diese das Eigenkapital, das ein Unternehmen ebenso wie Fremdkapital, sprich Schulden, „bezahlen“ muss . Weniger Eigenkapital heißt in diesem Zusammenhang weniger auszuschüttende Dividende. Denn wir Aktionäre orientieren uns bei der Dividende regelmäßig an der Dividende pro Aktie, nicht am Gesamtbetrag, den das Unternehmen ausschüttet. Bei einem Aktienrückkauf kann sich der ausgeschüttete Gesamtbetrag nach einem Aktienrückkauf verringern, ohne dass für den Aktionär sichtbar die Dividende pro Aktie davon betroffen ist. Ebenfalls positiv – jedenfalls für das Management – ist das Erschweren feindlicher Übernahmen , wenn durch einen Rückkauf weniger frei handelbare Aktien auf dem Markt verfügbar sind. Weitere positive Aspekte könnten das günstige Einsammeln der eigenen Aktien sein, wenn diese unterbewertet sind. Die Aktien könnten zu einem späteren Zeitpunkt gewinnbringend wieder in den Markt gegeben oder beispielsweise für die Bezahlung bei Übernahmen verwendet werden.

Fazit: Aktienrückkäufe – umstrittene Wohltat für den Aktionär

An Aktienrückkäufen scheiden sich ebenso wie an Dividenden die Geister. Und wie bei Dividenden kommt es auf den Einzelfall an, ob Aktienrückkäufe im Sinne des Aktionärs durchgeführt oder missbräuchlich verwendet werden. Analog zur Dividende ist wichtig, dass Aktienrückkäufe aus frei verfügbaren Mitteln finanziert werden und nicht an der Substanz der Unternehmens zehren. Für dich als Aktionär noch wichtiger ist jedoch, dass du dich bei der Aktiensuche nicht von gekauftem Wachstum blenden lässt. Mit dem Aktienfinder hast du nun ein Tool an der Hand, dass dir auf den Cent genau zeigt, wie viel Wachstum des Gewinns pro Aktie Rückkäufen zu verdanken sind. Gekauftes Wachstum wird so gnadenlos aufgedeckt. Das ist wichtig. Denn nur durch organisches Wachstum kannst du von langfristig steigenden Kursen und Dividenden profitieren.

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