Kurschance von 50 oder gar 100%?

Drägerwerk: Großes Comeback an der Börse?

Der Medizin- und Sicherheitstechnik-Konzern zählt zu einem der großen Profiteure der Corona-Pandemie und könnte vor einem sensationellen Comeback an der Börse stehen. In den vergangenen Jahren hat Firmenchef Stefan Dräger seine Anteilseigner immer wieder enttäuscht. Wir hatten den CEO angesichts der desaströsen Geschäftsentwicklung öfter kritisiert und uns immer wieder die Frage gestellt, warum er bei Drägerwerk noch als Chef agiert und längst nicht vor die Tür gesetzt wurde.

Offenbar ist das Unternehmen dank Corona aus dem Dornröschenschlaf erwacht und auf einmal wieder voll da. Die Kritik an dem CEO wird dünner, wenn er jetzt mit starken Zahlen überzeugt und das Unternehmen wieder auf einen nachhaltigen Erfolgskurs führt. Für das Jahr 2020 hat Dräger keinen Investor enttäuscht, sondern mit einer starken Prognose sogar die größten Zweifler überrascht. Drägerwerk rechnet für das Gesamtjahr mit einem währungsbereinigten Umsatzwachstum von 14 bis 22 % sowie einer starken EBIT-Marge von 7 bis 11 %. Einst hatte der CEO für dieses Jahr lediglich ein Umsatzplus von 1 bis 4 % in Aussicht gestellt bei einer EBIT-Marge von ebenfalls 1 bis 4 %. In 2019 erzielte der ca. 15 000 Mann starke Konzern einen Umsatz von knapp 2.8 Mrd. Euro bei einer lausigen EBIT-Marge von 2.4 % oder einem EBIT von 66.6 Mio. Euro. Netto klingelten rund 34 Mio. Euro in der Kasse. 2020 ist mit einem Umsatz in einer Spanne zwischen 3.17 und 3.39 Mrd. Euro zu rechnen. Beim EBIT liegt die Spanne zwischen 221 und 373 Mio. Euro. Wir unterstellen für 2020 ein EBIT von mindestens 300 Mio. Euro. Unter dieser Annahme sollten netto ca. 190 Mio. Euro in der Kasse klingeln. Das Grundkapital von Drägerwerk ist eingeteilt in 10.16 Mio. Stammaktien und 8.6 Mio. Vorzüge. Insgesamt 18.76 Mio. Anteile. Im Ergebnis erwarten wir in 2020 einen Gewinn je Anteilsschein von mehr als 10 Euro. Effekte auf das Ergebnis aus der Ablösung der Genussrechte haben wir außen vorgelassen.

Im März 2020 hatte die Gesellschaft angekündigt, die Genussscheine der Serie D zu kündigen. Die Auszahlung kostet den Konzern rund 310 Mio. Euro, die im Januar 2023 fällig ist. Im April wurden zudem die Genussscheine der Serie A und K mit einem Rückkaufwert von 157 Mio. Euro gekündigt. Durch Kündigung der Serien erhöht sich die Verschuldung des Unternehmens zunächst um 467 Mio. Euro. Abzüglich einer Kapitalerhöhung im April liegt der Effekt bei rund 390 Mio. Euro. Per Ende März weist Drägerwerk eine Nettoverschuldung von 358 Mio. Euro aus. Die Verbindlichkeit aus der Serie D war zu diesem Stichtag bereits enthalten. Zum Ende des 1. Halbjahres 2020 erwarten wir wegen der Effekte aus der Serie A und K sowie der Kapitalflussrechnung und der operativen Cashflows allenfalls eine moderate Steigerung der Nettofinanzverbindlichkeiten. Per Ende 2019 verfügte der Konzern übrigens über ein Nettoguthaben von knapp 90 Mio. Euro. Der operative Cashflow sprudelte mit 164.4 Mio. Euro schon ganz ordentlich und auch der Free Cashflow war mit mehr als 85 Mio. Euro deutlich positiv. Angesichts der weiterhin starken Free Cashflows ist die derzeit deutlich angestiegene Nettoverschuldung aber alles andere als hoch. Der Firmenchef wusste im März und April wohl genau, weshalb es höchste Eisenbahn war, die Genussrechte zu kündigen. Der Rückkaufwert ermittelt sich aus dem Zehnfachen des durchschnittlichen Börsenkurses der Vorzugsaktie der letzten drei Kalendermonate vor Bekanntgabe der Kündigung. Mit einem sich stetig verbessernden Geschäft wäre es für den Konzern nur teurer geworden, die Genussrechte abzulösen. Das scheint Dräger gerade noch rechtzeitig verstanden zu haben. Der einzige Posten der uns im ansonsten vernünftigen Bilanzbild nicht gefällt, sind die Pensionsverpflichtungen, die sich per Ende des 1. Quartals auf rund 420 Mio. Euro belaufen.