2 Value-Perlen aus dem Immobiliensektor: Verborgene Schätze nach langer Flaute

Eine der spektakulärsten kapitalistischen Erfolgsgeschichten des 20. Jahrhunderts ist Hongkong. Nach dem Ende des Zweiten Weltkriegs als die britische Kronkolonie in die Teilunabhängigkeit entlassen wurde, war deren Wirtschaftsleistung auf dem Niveau Afrikas. Im Laufe weniger Jahrzehnte konnte der Stadtstaat am Perlflussdelta dann Mitte der 1990er Jahre bis zu den USA aufschließen. Im Ranking zur wirtschaftlichen Freiheit der Heritage Foundation lag Hongkong lange Zeit auf dem ersten Platz. Minimale Regulierungen, geringe Staatsausgaben und niedrige Steuern waren die Erfolgsgeheimnisse des Aufstiegs hin zum führenden Handels- und Finanzzentrum Ostasiens. Naturgemäß drängten Festlandchinesen in die Stadt, um am Wirtschaftswunder zu partizipieren.

Hongkonger Immobilienmarkt
Dies führte nicht nur dazu, dass der Stadtteil Kowloon zum am dichtesten besiedelten Ort der Welt wurde, sondern bescherte Hongkong auch die mit Abstand höchsten Immobilienpreise. Für die Immobiliengesellschaften sollte sich das lange Zeit als Goldgrube erweisen. Seit ihrem zyklischen Hoch von 2007 befinden sich die Unternehmen aber nunmehr seit 17 Jahren in einem Bärenmarkt. Hauptverantwortlich für die Verschärfung der Krise in den letzten Jahren, die den Verkauf von neuen Immobilienprojekten fast vollständig zum Erliegen gebracht hat, war jedoch ein Sondereffekt, der bald auslaufen wird. So ist die Hongkonger Notenbank durch die Koppelung der heimischen Währung an den US-Dollar de facto dazu gezwungen, alle Zinserhöhungen der Federal Reserve nachzuvollziehen, was sie in den letzten Jahren auch getan hat. Im durch die politischen Proteste 2019 und die strengen chinesischen "Lockdown-Gesetze" in den Jahren ab 2020 rezessiv gewordenen Hongkonger Umfeld war die Zinserhöhung von praktisch 0 Prozent auf fast 6 Prozent jedoch reines Gift. Die Folge war ein Einbruch der Immobilienpreise um fast 30 Prozent. Die börsennotierten Immobiliengesellschaften mussten indes Rückschläge von bis zu 80 Prozent hinnehmen. Ein näherer Blick in die Bilanzen der Unternehmen deutet jedoch darauf hin, dass die Rückschläge deutlich übertrieben sein könnten.

Der Cashking
Sino Land ist ein Musterbeispiel für eine unterbewertete Immobilienaktie aus Hongkong. Zwar waren Gewinne und Umsätze zuletzt rückläufig, das Hotelgeschäft und die Einnahmen aus vermieteten Objekten blieben aber bemerkenswert stabil. Für Probleme sorgte „nur“ die Immobilienentwicklung inkl. Verkauf, welcher zuletzt um 75 Prozent eingebrochen ist. Interessant wird Sino Land jedoch durch die hohe Sicherheitsmarge. So decken die Einnahmen aus der Vermietung die üppigen Dividenden praktisch ab. Der bilanzierte Buchwert der Beteiligungen übersteigt den Aktienkurs derzeit um 150 Prozent! Darin enthalten ist auch eine Cashposition von 45 Milliarden HKD, was mehr als die Hälfte der Marktkapitalisierung der Gesellschaft abdeckt. Selbst stärkere Wertberichtigungen sollten also der bärenstarken Bilanz nichts anhaben können. Im Gegenteil könnte Sino seine Reserven dazu nutzen, antizyklisch günstige Objekte aufzukaufen.

Der billige Jakob
Die Bewertungskennziffern der kleineren Immobiliengesellschaft Hang Lung Properties dürften die Augen von Value-Investoren zum Leuchten bringen – diese notiert nämlich mit einem Abschlag von fast 80 Prozent auf den Buchwert. Das KGV liegt im niedrigen einstelligen, die Dividendenrendite klar im zweistelligen Bereich. Die Schuldenquote ist mit etwa 30 Prozent des bilanzierten Vermögens für eine Immobiliengesellschaft normalerweise nicht übertrieben hoch, für den hypernervösen Hongkonger Markt aber anscheinend derzeit schon fast zu viel, was dem Papier seit den Hochs von vor der Finanzkrise einen Verlust von über 80 Prozent eingebracht hat. Dass sich einige Projekte aus der Entwicklungspipeline auf dem chinesischen Festland befinden, dürfte ebenfalls zu dem erheblichen Bewertungsabschlag beitragen. Positiv ist anzumerken, dass CEO und Gründer zusammen mit anderen Insidern etwa 65 Prozent.....

Autor: Thomas Steinhauser

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