Integralis

KGV bald bei 5?

Ursprünglich als Articon am Neuen Markt notiert, hat der Münchner Spezialist für IT-Sicherheit nach der Fusion mit dem ehemaligen Konkurrenten Integralis mittlerweile seine alte Haut abgestreift und firmiert seit 2006 nur noch unter dem Namen des Fusionspartners. Auch operativ hat sich eine entscheidende Wende vollzogen: Im vergangenen Geschäftsjahr wurde erstmals in der Firmengeschichte ein Gewinn erzielt.

Fokussierung auf Dienstleistungen

Ursächlich für den Turn-around war vor allem der Ausbau des Dienstleistungsgeschäfts. Zwar machen der Verkauf und die Implementierung von Sicherheitshard- und -software immer noch einen wesentlichen Teil der Umsätze von Integralis aus (55 % in 2006), die nachgelagerten Dienstleistungen wie Schulung, Support, und Wartung gewinnen jedoch zunehmend an Bedeutung.

Als Wachstumstreiber hat der Vorstand insbesondere die sog. „Managed Security Services“ (MSS) ausgemacht. Darunter fällt ein ganzes Bündel an laufenden Überwachungs- und Wartungsleistungen, die dem Kunden ein kontinuierliches Höchstmaß an Sicherheit gewähren, etwa in den Bereichen Firewall, Virenschutz und Authentifizierung. Für Integralis bedeuten die Wartungserlöse wiederkehrende und damit risikoarme Einnahmen, die zudem margenstark – weil hoch skalierbar – sind. Per 30.06.07 haben bereits über 200 der rd. 3.000 Kunden einen MSS-Vertrag abgeschlossen, nachdem es im Vorjahr noch 110 waren.

Erstmals profitables Wachstum

Infolge des geänderten Produktmixes sowie der robusten IT-Konjunktur hat das Unternehmen 2006 mit 137 Mio. Euro (+21 %) einen Rekordumsatz erzielt und dabei erstmals schwarze Zahlen geschrieben. Das EBIT erreichte 2,9 Mio. Euro (Vorjahr -2 Mio.) und das EpS lag bei 0,25 Euro (Vorjahr -0,20).

Dass dies keine Eintagsfliege war, zeigen die Zahlen für das 1. Halbjahr 2007. Zwar stieg der Umsatz „nur“ um 4,6 % auf 68 Mio. Euro, da einige größere Aufträge wohl erst kurz nach Quartalsende eingegangen sind, das EBIT verdreifachte sich jedoch auf 1 Mio. Euro und das Ergebnis je Aktie legte (teils bedingt durch Steuereffekte) sogar über 400 % auf 0,15 Euro zu. Diese überproportionale Ertragsteigerung resultiert vor allem aus dem weiter starken Wachstum der margenstarken und wiederkehrenden Support- und MSS-Umsätze, die rd. 20 % zulegten und mittlerweile gut 40 % der Konzernerlöse ausmachen.

Erheblicher Bewertungsspielraum

Trotz des mäßigen Umsatzwachstums im 1. Halbjahr, rechnet der Vorstand für das Gesamtjahr weiterhin mit einem Zuwachs von 10 % auf 150 Mio. Euro und einer EBIT-Marge von 2,5 %. Da Integralis infolge eines Aktienrückkaufprogramms derzeit rd. 640 Tsd. eigene Anteile hält und aufgrund eines Verlustvortrags von ca. 6 Mio. Euro noch keine Ertragsteuern zahlt, sondern wohl weitere Bucherträge aus latenten Steuern generieren wird, rechnen wir für 2007 mit einem Nettogewinn von 4,5 Mio. Euro bzw. 41 Cent je Aktie. Daraus ergibt sich für das laufende Jahr ein KGV von unter 10, was mit Blick auf die Geschäftspotenziale von Integralis bereits moderat erscheint.

Auf mittlere Sicht erschließt sich freilich noch ein ganz anderes Bewertungspotenzial: So peilt das Management bis 2009 eine EBIT-Marge von 6 bis 8 % an. Dies halten wir durchaus für realistisch, wenn die eingeleitete Verbesserung des Umsatzmixes weiter fortgesetzt wird. Das Erlöswachstum taxieren wir für die kommenden beiden Jahre auf 10 % p.a., was immer noch unter dem erwarteten Zuwachs des IT-Security-Marktes von 16 % p.a. bis 2010 liegt. Damit errechnet sich für 2009 ein Umsatz von 180 Mio. Euro und – bei einer EBIT-Marge von 7 % und einem Betriebssteuersatz von 30 % – ein Gewinn je Aktie von ca. 0,80 Euro, wodurch das KGV auf nur noch 5 absacken und sich ein Kurziel von mindestens 10 Euro eröffnen würde.

Fazit

Nach gelungenem Turn-around weist die Integralis-Aktie mittelfristig ein erhebliches spekulatives Potenzial auf. Von der (eigentlich geplanten) Aufnahme des Titels in unsere Empfehlungsliste sehen wir derzeit nur wegen der schwachen Gesamtmarktverfassung ab. Sobald sich die Märkte beruhigen, stellt das Papier für risikobereite Investoren eine hoch interessante Anlagemöglichkeit dar.

Für die Inhalte ist die Redaktion des Performaxx-Anlegerbriefs verantwortlich. Der Performaxx-Anlegerbrief zählt mit einer Musterdepotperformance von über 735 % seit 1.1.2001 zu Deutschlands erfolgreichsten Börsenbriefen. Weitere Informationen finden Sie unter www.performaxx-anlegerbrief.de/neuanmeldung.php.