Scope Ratings

Besicherung als Mittel für kleine Emittenten

Von den rund 100 Anleihen, die seit 2010 an den Mittelstandssegmenten deutscher Börsen gelistet wurden, sind 16 Anleihen besichert. Das gesamte Emissionsvolumen besicherter Mittelstandsanleihen summiert sich bislang auf fast 700 Millionen Euro. Zum Vergleich: Das gesamte Emissionsvolumen im Mittelstandssegment beläuft sich auf über 5 Milliarden Euro.

Interessant ist dabei die konstante Zunahme der Emissionsvolumina besicherter Anleihen (auch Secured Corporate Bonds genannt): Im Jahr 2010 betrug das emittierte Volumen nur 100 Millionen Euro, 2011 betrug es bereits 150 Millionen Euro. 2012 belief es sich auf 175 Millionen Euro. In diesem Jahr (bis 09/13) wurde Investoren in den deutschen Mittelstandsegmenten bislang bereits ein besichertes Anleihevolumen in Höhe von 250 Millionen Euro angeboten.

Recovery Rate im Insolvenzfall bei besicherten Anleihen signifikant höher
Bei unbesicherten Unternehmensanleihen setzen Investoren ausschließlich auf die Bonität des Emittenten. Kann der Emittent seinen Verpflichtungen nicht nachkommen, werden Anleger gemeinsam mit anderen Gläubigern aus der Insolvenzmasse bedient – dies geht in der Regel mit deutlichen Verlusten einher. Mit einer Ausnahme handelte es sich bei den bisherigen Unternehmensinsolvenzen im Mittelstandssegment um unbesicherte Anleihen. Die Erlösquote (Recovery Rate) – also der Anteil der Forderungen, den Anleiheinvestoren nach Liquidierung sämtlicher Vermögenswerte erhalten – lag dabei durchschnittlich unter 10%.

Anders sieht es bei besicherten Anleihen aus. Kommt es zum Zahlungsausfall, können die Anleihegläubiger die Sicherheiten exklusiv verwerten und aus den Erlösen ihre Ansprüche vor anderen Gläubigern befriedigen. Ein Beispiel: Bei US-Hochzinsanleihen liegt die Erlösquote bei besicherten Anleihen bei durchschnittlich rund 60% (Quelle: Deutsche Bank).

Recovery Rate zentraler Bestandteil des Anleihe-Ratings
Um die Risiken von Unternehmensanleihen einschätzen zu können, bewerten Ratingagenturen wie Scope neben der Ausfallwahrscheinlichkeit des Emittenten (probability of default) stets auch die Werthaltigkeit und die Verwertungsmöglichkeit der Anleihesicherheiten (Recovery Rating). Das Anleihe-Rating spiegelt daher neben der Ausfallwahrscheinlichkeit des Emittenten stets auch die erwartete Recovery Rate wieder.

Niedriger Risikoaufschlag bei besicherten Mittelstandsanleihen
Die signifikant höhere Erlösquote von besicherten Anleihen reduziert für Investoren die Wahrscheinlichkeit von hohen Verlusten. Aus diesem Grund fallen die Risikoaufschläge im Vergleich zu unbesicherten Anleihen häufig geringer aus. Bei sämtlichen besicherten Mittelstandsanleihen betrug der durchschnittliche Aufschlag auf den risikolosen Zins zum Zeitpunkt der Emission 6,1 Prozentpunkte. Für unbesicherte Mittelstandsanleihen mussten Emittenten einen durchschnittlichen Risikoaufschlag in Höhe von 6,5 Prozentpunkten offerieren. (Die durchschnittliche Laufzeit von Mittelstandsanleihen beträgt 5 Jahre. Scope zieht als Referenz für den risikolosen Zins daher 5-jährige Bundesanleihen heran.)