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Geldanlage Die Nutzlosigkeit von Kapitalmarktprognosen

16.04.2014, 13:10  |  3154   |   |   

Die Untersuchung der Treffsicherheit vergangener Vorhersagen führt zu einem eindeutigen Ergebnis: Kapitalmarktprognosen sind nicht zu gebrauchen. Was bleibt dem Anleger zu tun, der das durchschaut hat?

Gerade das Streben nach Sicherheit führt die meisten Anleger immer wieder in die Irre. Entweder sie konzentrieren ihr Vermögen in wenigen Anlageklassen, die sie für sicher halten, z.B. Staatsanleihen, Bankeinlagen oder Immobilien, und fallen dann aus allen Wolken, wenn sie nach einem Staatsbankrott, einer Bankenkrise oder einem Immobiliencrash die schmerzhafte Erfahrung machen müssen, dass diese Sicherheit eine Illusion war. Oder sie lassen sich widerwillig auf offensichtlich unsichere Anlagen wie Aktien, Unternehmensanleihen oder Edelmetalle ein, glauben aber, dass die Kapitalmarktprognosen hochbezahlter Experten sie vor dieser Unsicherheit weitgehend schützen können. Sie vertrauen ihr Vermögen also Verwaltern an, die behaupten, die Entwicklung der Märkte voraussehen und damit Verluste weitgehend vermeiden zu können. Wie verlässlich sind solche Prognosen? Sind sie zumindest zuverlässig genug, dem Privatanleger auf die Dauer bessere Anlageergebnisse zu ermöglichen? Oder ist auch die Vorhersagbarkeit eine Illusion, genau wie die Sicherheit einzelner Anlagen?

Zur Beantwortung dieser Fragen muss man die Treffsicherheit vergangener Prognosen untersuchen. Wenn man aber auf den Websites führender Banken nach vergangenen Vorhersagen sucht, wird man zwar immer den aktuellen Kapitalmarktausblick finden, vielleicht auch noch einen aus den unmittelbar vorangegangenen Monaten, fast nie aber deutlich ältere. Wenn man bedenkt, wie viele hochbezahlte Experten an diesen umfangreichen Publikationen mitwirken, wie aufwendig diese mit hochwertigen Photographien und beeindruckenden Graphiken gestaltet sind, ist es doch erstaunlich, dass diese Werke nach wenigen Monaten wieder spurlos verschwinden und nur mit größter Mühe noch aufzufinden sind.

Dankenswerterweise sammelte und veröffentlichte die deutsche Finanzzeitung Handelsblatt viele Jahre lang die Marktprognosen der Bankexperten für das jeweils kommende Jahr. An diesen Umfragen nahmen fast alle in Deutschland tätigen Banken teil, darunter alle international führende Institute. Wenn man sich diese in der Vergangenheit getätigten Prognosen genauer anschaut, kann man gut verstehen, warum die meisten Banken ihre älteren Vorhersagen schnell wieder aus dem Verkehr ziehen.

Unverzichtbarer Bestandteil aller Kapitalmarktausblicke ist in Deutschland die Vorhersage der zukünftigen Entwicklung des deutschen Aktienindex DAX. Wenn man sich nun die durchschnittliche Prognose aller beteiligten Banken in den letzten 20 Jahren anschaut, dann sieht das Ergebnis auf den ersten Blick gar nicht so schlecht aus. In immerhin 15 von 20 Jahren wurde zumindest die Richtung, also Anstieg oder Rückgang, richtig vorhergesagt. Auf den zweiten Blick ist diese Leistung aber weniger beeindruckend: Banken sagen fast immer steigende Märkte voraus, denn negative Prognosen wären ihrem Geschäft nicht förderlich. Unerschütterlicher Optimismus scheint geradezu eine Einstellungsvoraussetzung für Bankvolkswirte zu sein. Da Börsen auf lange Sicht tatsächlich häufiger steigen als fallen, müssen die Banken, wenn sie fast immer steigende Kurse prognostizieren, also zwangsläufig in den meisten Jahren richtig liegen. Von größerem Interesse für Anleger wäre es aber, die wenigen Jahre mit Kursrückgängen voraussehen und die damit verbundenen Verluste vermeiden zu können. Wenn man sich aber nur die Jahre mit Kursverlusten anschaut, dann ist das Ergebnis ernüchternd: Von den seit 1994 immerhin sechs Jahren mit Kursverlusten (1994, 2000, 2001, 2002, 2008, 2011) wurde nur für ein einziges , nämlich 2000, von der Gesamtheit der Banken tatsächlich ein Kursrückgang vorhergesagt. Für Anleger, die mit Hilfe der Experten Kursverluste vermeiden wollten, waren die Prognosen also völlig nutzlos.

Schaut man sich nicht nur die Richtung, sondern auch die Größenordnung der Prognosen an, dann wird das Bild noch trauriger. Von den zwanzig durchschnittlichen Prognosen für die Jahre 1994 bis 2013 lagen nur vier innerhalb einer Bandbreite von 10 Prozentpunkten im Vergleich zur tatsächlichen Entwicklung des DAX. Bei einem tatsächlichen Anstieg von 20% wäre nach diesem Kriterium jede durchschnittliche Prognose zwischen 10% und 30% ein Erfolg; bei einem tatsächlichen Anstieg von 5% jede durchschnittliche Prognose zwischen -5% und +15%. Dies scheinen keine übertriebenen Anforderungen zu sein, doch in sechzehn von zwanzig Jahren wurden sie von der Gesamtheit der Bankexperten nicht erfüllt.

Bei der Prognose anderer wichtiger Kapitalmarktgrößen ergibt sich ein ähnliches Bild. Die Richtung der Veränderung (Anstieg oder Rückgang) des US Dollars gegenüber dem Euro (bzw. der DM) wurde in genau neun von zwanzig Jahren korrekt vorhergesagt, also mit einer etwas geringeren Treffsicherheit als die einer geworfenen Münze. Bei der Prognose der Umlaufrendite zehnjähriger Bundesanleihen lagen die Bankvolkswirte mit nur sechs (von 20) korrekten Richtungsprognosen sogar deutlich unter dem zu erwartenden Ergebnis eines Münzwurfs. In den meisten Jahren sagten die Banken steigende Zinsen voraus, während die Rendite tatsächlich in den meisten Jahren fiel. Eine mögliche Erklärung für dieses bemerkenswerte Ergebnis könnte es sein, dass das Ausmaß der von den Zentralbanken seit 1990 durch enorme Geldmengenvermehrung bewirkten künstlichen Kreditverbilligung selbst von den Bankvolkswirten immer wieder unterschätzt wurde.

Die Untersuchung der Treffsicherheit vergangener Vorhersagen führt zu einem eindeutigen Ergebnis: Kapitalmarktprognosen sind völlig nutzlos. Die Tatsache, dass diese Prognosen dennoch von vielen Anlegern ernstgenommen werden, zeugt von ihrem kurzen Gedächtnis und von ihrem emotionalen Bedürfnis, die Illusion der Vorhersagbarkeit und das daraus resultierende Sicherheitsgefühl aufrechtzuerhalten. Die Experten helfen bewusst dabei, diese Illusion, von der sie sehr gut leben, aufrechtzuerhalten, indem sie es nach Möglichkeit vermeiden, für ihre Prognosen einen eindeutigen Zeithorizont festzulegen. Bei den vom Handelsblatt gesammelten Jahresprognosen war das nicht möglich, und deshalb sind die Ergebnisse so verheerend. In anderen Fällen kommen Bankexperten aber zum Beispiel damit durch, kurzfristig hohe Volatilität mit langfristig steigenden Kursen vorherzusagen, und können dann die Unbestimmtheit der Zeithorizonte nutzen, im Nachhinein einen Zeitpunkt zu finden, zu dem sich ihre Prognose als zutreffend erweist. Dieses Vorgehen erinnert an die Priester und Magier längst vergangener Zeiten, die behaupteten, durch rituelle Handlungen (z.B. einen Regentanz) ein gewünschtes Ergebnis (z.B. Regen) hervorzurufen, und es als Beleg für die Wirksamkeit ihrer Tätigkeit anführten, wenn das gewünschte Ergebnis früher oder später eintraf. Ersetzt man im vorangegangenen Satz „Regentanz“ durch „positiver Kapitalmarktausblick“ und „Regen“ durch „Kursgewinne“, dann erhält man eine zutreffende Beschreibung der Tätigkeit heutiger Bankvolkswirte und Kapitalmarktstrategen.

Was bleibt dem Anleger zu tun, der dieses Spiel durchschaut hat? Viele Investoren verstehen inzwischen, dass die aktive Auswahl einzelner Aktien oder Anleihen nur selten zu besseren Ergebnissen als der Marktdurchschnitt führt, und bevorzugen daher kostengünstige Indexfonds gegenüber teureren Fonds mit aktivem Management. Da aber die Prognose der Entwicklung ganzer Märkte eher noch schwieriger ist als die Prognose der Entwicklung einzelner Unternehmen, ist die dynamische, häufig wechselnde Gewichtung unterschiedlicher Indexfonds genauso wenig erfolgversprechend wie die dynamische, häufig wechselnde Auswahl einzelner Aktien oder Anleihen. Der rationale, realistische Vermögensverwalter legt eine möglichst breit diversifizierte Portfoliostruktur fest, die bei äußerst unterschiedlichen, sogar gegensätzlichen zukünftigen Szenarien zumindest zufriedenstellende Ergebnisse erwarten lässt. Er implementiert diese starre Allokation mit geeigneten Indexfonds für jede Anlageklasse, und hält dann an dieser Allokation fest. Dies erfordert gelegentliche Umschichtungen von Anlageklassen mit überdurchschnittlicher in Anlageklassen mit unterdurchschnittlicher Performance, um so die ursprünglich festgelegte Allokation wiederherzustellen, was sich einfach anhört, aber eine außergewöhnliche Disziplin erfordert. Nur wenige unabhängige Vermögensverwalter oder Fondsmanager verfolgen diesen realistischen und bescheidenen Ansatz und erzielen damit oft bessere Ergebnisse als die Mehrzahl ihrer Konkurrenten, die auf der Basis illusionärer Prognosen mit dem Geld ihrer Kunden spekulieren. Für die meisten Banken ist ein Ansatz ohne die Illusion der Vorhersagbarkeit aber uninteressant, denn bloße Wissenschaftler oder Techniker können weder so große Ehrfurcht erwarten wie Priester noch eine so hohe Entlohnung verlangen wie Magier.

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