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    Interviews  807  0 Kommentare Rashique Rahman/Michael Hyman (Invesco): „Weltwirtschaftswachstum, steigende Rohstoffpreise und moderate Inflation könnten den Emerging Markets weiterhin helfen.“

    Rashique Rahman und Michael Hyman erklärten im Gespräch mit dem hauseigenen Magazin Risk & Reward wie sie das internationale Marktumfeld einschätzen und was sie zurzeit von Emerging-Market-Anlagen halten.

    Rashique Rahman und Michael Hyman aus dem Emerging-Markets-Team von Invesco Fixed Income erklärten im Gespräch mit dem hauseigenen Magazin Risk & Reward wie sie das internationale Marktumfeld einschätzen und was sie zurzeit von Emerging-Market-Anlagen halten.

    Risk & Reward
    Was sind 2017 die drei wichtigsten Themen für Emerging-Market-Anlagen?

    Michael Hyman

    2017 wird man auf jeden Fall auf das Weltwirtschaftswachstum achten müssen. Zurzeit werden die meisten Erwartungen angehoben, vor allem wenn es um die USA und China geht. Unser Team glaubt, dass man es hier vielleicht übertrieben hat und es daher kurzfristig zu Enttäuschungen kommen kann. Alles in allem glauben wir aber, dass die Weltwirtschaft nach den jahrelangen Liquiditätsspritzen der Notenbanken jetzt besser dasteht. Mehr Wachstum und Inflation dürften gut für risikoreichere Wertpapiere sein, auch für die Emerging Markets.

    Rashique Rahman

    Das zweite wichtige Thema ist die Entwicklung der US-Geldpolitik, die die Anleihemärkte 2017 stark beeinflussen kann. Wenn die Wachstumserwartungen steigen, spricht dies für mehr Zinserhöhungen der Fed statt für weniger. Aber das ist keineswegs sicher. Wir wollen der amerikanischen Geld- und Fiskalpolitik nicht zu viel Bedeutung beimessen, aber große Veränderungen der amerikanischen Staatsanleiherenditen oder eine anhaltende US-Dollarstärke können Emerging-Market-Anlagen schaden. Dennoch: Wenn das Wachstum, wie unser Team glaubt, hinter den Markterwartungen zurückbleibt, könnten die Märkte auch 2017 von zu vielen Zinserhöhungen in den USA ausgehen. Wir analysieren das Wachstum aller G-20-Länder in Echtzeit mit unserem Nowcasting-Modell. Es hilft uns zu verstehen, ob an den Märkten ein zu hohes Weltwirtschaftswachstum erwartet wird oder nicht.

    Michael Hyman

    Nicht zuletzt werden auch die Vorschläge der neuen US-Administration zur Haushalts- und Außenhandelspolitik die Emerging Markets 2017 wohl maßgeblich beeinflussen. Wenn die geplanten Ausgabenprogramme Auswirkungen auf die Geldpolitik haben, wird dies auch die amerikanischen Staatsanleiherenditen und den US-Dollar beeinflussen. Zur Außenhandelspolitik ist festzuhalten, dass selektive Einfuhrzölle oder die sogenannte Grenzausgleichsabgabe dem Export und damit dem Wirtschaftswachstum einer Reihe von Ländern schaden können. Das gilt insbesondere für Mexiko und asiatische Güterexporteure.

    Risk & Reward
    Sie haben von möglichen Zinserhöhungen gesprochen. Die meisten Investoren halten sie für schlecht. Haben sie recht?

    Rashique Rahman

    Steigende US-Zinsen schaden in aller Regel der Performance von Emerging-Market-Anleihen. Allerdings haben sie unterschiedliche Auswirkungen auf die einzelnen Anleihenmarktsegmente. In Zeiten steigender Zinsen muss man bei Emerging-Market-Investitionen drei Dinge beachten:

    Erstens: Ein weltweiter Zinsanstieg ist unserer Ansicht nach für Emerging-Market-Anleihen günstig, wenn er mit höherem Weltwirtschaftswachstum und damit günstigeren Finanzierungsbedingungen einhergeht. Der Spreadrückgang kann die steigenden US-Zinsen dann ausgleichen. So lange wie das Wirtschaftswachstum für eine bessere Kreditqualität sorgt, können sich die Emerging-Market-Spreads verengen und steigende US-Renditen abfedern.

    Zweitens: Emerging-Market-Anleihen sind eine sehr heterogene Anlageklasse, zumindest im Vergleich zu Investmentgrade-Unternehmensanleihen und High Yield. Titel ohne Investmentgrade-Rating reagieren meist weniger stark auf Veränderungen der US-Zinsen, da hier der Credit-Spread einen deutlich größeren Anteil am Gesamtertrag hat.

    Drittens: Emerging-Market-Anleihen sind entweder in US-Dollar oder in lokaler Währung denominiert. Der Anteil dollardenominierter Anleihen ist zurückgegangen, da die Schwellenländer ordentliche Währungsreserven aufgebaut haben. In den letzten Jahren wurden deutlich mehr dollardenominierte Anleihen begeben, insbesondere Unternehmensanleihen. Aber die Fremdwährungsreserven sind noch schneller gewachsen. Wenn die US-Zinsen möglicherweise steigen, haben die Emerging-Market-Länder dadurch einen wichtigen Puffer, insbesondere wenn sich die Finanzierungsbedingungen verschlechtern. Die Kurse von Lokalwährungsanleihen reagieren hingegen auf die Zinsentwicklung im Inland, aber auch auf die Wechselkursentwicklung. Sie muss man im Blick behalten, wenn die US-Zinsen steigen.

    Michael Hyman

    Ich kann dem nur zustimmen. Steigende Zinsen sind für Anleihen insgesamt zwar eine Herausforderung, aber die Entwicklung von Emerging-Market-Anleihen hängt auch da von vielen anderen Faktoren ab. Emerging-Market-Anleihen sind eine sehr vielfältige Anlageklasse. Wir glauben, dass es hier für Investoren sehr viele Möglichkeiten gibt, die zunehmenden Komplexitäten der Finanzmärkte in nächster Zeit erfolgreich zu meistern.

    Risk & Reward
    Steigende Renditen sind ein mögliches Problem, Unsicherheit ist ein anderes. Worauf sollten Investoren dabei achten?

    Rashique Rahman

    Tatsächlich gibt es eine Reihe von Unsicherheitsfaktoren, die unserer Ansicht nach zu Volatilität führen dürften, wie auch schon in den letzten Jahren. Ich denke an die bevorstehenden Wahlen in Europa, die Entwicklung des US-Dollars und der US-Zinsen und die Zweifel an der wirtschaftlichen Stabilität Chinas. Genau werden wir auch die diplomatischen Beziehungen der neuen US-Administration mit dem Ausland im Blick behalten, insbesondere mit China. Hier könnten der Außenhandel und die Lage im südchinesischen Meer für Spannungen sorgen. Als aktive Manager wollen wir die Wahrscheinlichkeit bestimmter Entwicklungen und ihre möglichen Auswirkungen auf die Märkte abschätzen, damit wir unsere Portfolios entsprechend positionieren können.

    Michael Hyman

    Wichtig sind uns auch die Bewertungen, die stark schwanken und sich in volatilen Marktphasen von den Fundamentaldaten abweichen können. Grundsätzlich senken wir unseren Modellen folgend den Investitionsgrad, wenn die Bewertungen steigen – und erhöhen ihn, wenn sie fallen. Emerging-Market-Anleihen sind eine derart vielfältige Anlageklasse, dass Volatilität eine Chance sein kann, aber auch eine Bedrohung. Marktturbulenzen können Chancen für Investoren bedeuten, weil manche Anlagen durch sie attraktiver werden. Außerdem lassen sich dann Positionen in der Anlageklasse aufbauen, da exzessive Volatilität meist nicht lange anhält.

    Risk & Reward
    Und wie steht es um das Risiko eines stärkeren US-Dollars?

    Rashique Rahman

    Grundsätzlich sind die Schwellenländer heute weniger vom US-Dollar abhängig, da viele Länder heute über deutlich mehr liquide US-Dollar-Investments verfügen als früher – jedenfalls im Verhältnis zu den ebenfalls steigenden Auslandsschulden vor allem des privaten Sektors. Wenn aber der US-Dollar sehr stark aufwertet, reduzieren wir in aller Regel unseren Investitionsgrad. Ein stärkerer US-Dollar kann mit Mittelabflüssen aus den Emerging Markets einhergehen, mit Abwertungsdruck auf ihre Währungen und einer möglichen Spreadausweitung.

    Michael Hyman

    Wenn wir mit einem starken US-Dollar rechnen, gewichten wir ihn gegenüber den Emerging-Market-Währungen mit ihrem hohen Beta tendenziell über. Dies gilt insbesondere für Währungen aus Ländern mit hohem externen Finanzierungsbedarf. Außerdem bevorzugen wir exportorientierte Emittenten aus dem Unternehmenssektor gegenüber Firmen, die ihre Umsätze eher im Inland erzielen. Bei einem starken US-Dollar schneiden Exporteure meist besser ab, da sie US-Dollar einnehmen, aber ihre Löhne in inländischer Währung zahlen. Ihnen kommt also eine Abwertung der Inlandswährung entgegen. Viel hängt aber auch vom Ausblick für die Weltwirtschaft und insbesondere für Rohstoffe ab. Für die erste Jahreshälfte 2017 erwarten wir einen stärkeren US-Dollar und steigende Rohstoffpreise, was für die Emerging Markets günstig ist. Dies gilt insbesondere für rohstoffexportierende Länder, für ihre Währungen ebenso wie für ihre Unternehmensanleihen. In einem solchen Szenario denken wir gegebenenfalls auch über eine Verringerung der Duration unserer Lokalwährungs-Staatsanleihen nach, da höhere Rohstoffpreise und ein stärkerer US-Dollar zu einer höheren Inlandsinflation führen können.

    Risk & Reward

    Ein anderer wichtiger Faktor ist der Ölpreis. Die OPEC senkt ihre Förderung, aber Libyen und Nigeria kommen wieder an den Markt. Was erwarten Sie für 2017, und was bedeutet das für Emerging-Market-Anleihen?

    Michael Hyman

    Wir bleiben bei einer optimistischen Einschätzung von Ölpreisen, Rohstoffwährungen und Unternehmensanleihen aus dem Rohstoffsektor – aus zwei Gründen: Erstens glauben wir, dass die jüngste Einigung der OPEC über Fördermengenkürzungen sowohl psychologische als auch reale Auswirkungen auf die Ölpreise hat. Wenn die OPEC-Länder die Vereinbarungen einhalten, wonach es zurzeit aussieht, dürfte die etwas höhere Förderung kleinerer Ölländer hier kaum einen Ausgleich schaffen. Wenn die beiden führenden Förderländer, Saudi-Arabien und Russland, in Zeiten eines höheren Weltwirtschaftswachstums und damit steigender Ölnachfrage die Förderungen kürzen, dürfte das die Preise stützen. Eine nachhaltige Stabilisierung des Ölpreises dürfte wiederum Emerging-Market-Anleihen nützen.

    Rashique Rahman

    Wichtig ist, dass Öl der Statistik zufolge die Wechselkurse der Emerging-Market-Währungen und die Erträge ihrer Anleihen so stark beeinflusst wie nur wenige andere Faktoren. Zum einen sind viele Emerging-Market-Länder und Unternehmen Ölexporteure oder Ölförderer. Zum anderen sehen Investoren den Ölpreis als Proxy für die Weltkonjunktur an. Rohstoffexporteure werden Rohstoffimporteure dann tendenziell hinter sich lassen – aber wenn die Konjunktur stärker wird, profitieren davon letztlich alle.

    Risk & Reward
    Wir haben über US-Zinsen, weltweite Unsicherheiten, den US-Dollar und den Ölpreis gesprochen. Aber ein wichtiges Thema fehlt noch: politische Risiken. Sind sie für die Emerging Markets noch immer so wichtig wie früher?

    Michael Hyman

    In den Schwellenländern stehen in diesem Jahr nur wenige politische Ereignisse an. 2018 allerdings dann wesentlich mehr. 2017 dürften vor allem politische Entwicklungen in den Industrieländern Auswirkungen auf die Emerging Markets haben. Insbesondere werden die Beziehungen der USA zu den übrigen Ländern für Schlagzeilen sorgen. Wir werden genau darauf achten, wie man an den Märkten die politischen Risiken durch Präsident Trumps China-Politik (und seine Rhetorik) und – in etwas geringerem Maße – auch durch seine Mexiko-Politik einschätzt. Hinzu kommen Wahlen in Europa, unter anderem in den Niederlanden, Frankreich und Deutschland. Sie werden in diesem Jahr im Blickpunkt stehen, zumal man steigenden Populismus fürchtet und Zweifel am Schicksal des Euros und der Mitgliedschaft im Euroraum aufkommen. Wenn die Zukunft des Euros in Frage gestellt wird, könnten die Spreads osteuropäischer Anleihen – die durch den sogenannten Konvergenz-Trade zurückgegangen sind – allmählich wieder steigen.

    Rashique Rahman

    Für Risiken sorgen aber auch die Emerging Markets selbst. In diesem Jahr findet in China der 19. Parteikongress statt, auf dem es vermutlich Veränderungen in der Führung der Kommunistischen Partei geben wird – und Hinweise auf die zukünftige Entwicklung von Politik und Reformen. In Argentinien finden nach der Hälfte der Amtszeit des Präsidenten Parlamentswahlen statt, in Chile wird ein neuer Präsident gewählt, und in Ecuador finden ebenfalls Wahlen statt. All das beobachten wir genau. Die Wahlen in Argentinien können als ein Referendum über die Politik von Präsident Macri angesehen werden. Man wird sehen, ob nach den jüngsten Staatsausgabenerhöhungen Kürzungen denkbar sind. Daran wird man ablesen können, wie es um den Emissionsbedarf und die Kreditwürdigkeit des Landes bestellt ist. In Chile wird nach den Wahlen im November so oder so ein neuer Präsident ins Amt kommen, da die Amtsinhaberin Bachelet nicht zur Wiederwahl antreten darf. Auch in Ecuador sorgen die Wahlen im Februar für Unsicherheit darüber, wer das Land in den nächsten fünf Jahren regieren wird.

    Genau werden wir auch die politischen Entwicklungen in Brasilien, Südafrika und der Türkei beobachten. Zwar geht die sogenannte Lava-Jato-Untersuchung in Brasilien allmählich zu Ende – und die mit ihr einhergehenden Bemühungen um einen Deal mit der Justiz – doch sind andere Korruptionsermittlungen noch nicht abgeschlossen. Wir achten genau darauf, was der Popularität von Präsident Temer schaden kann – und ob es seiner Regierung gelingt, die dringend nötigen Haushalts- und Rentenreformen durchzusetzen. In Südafrika könnte der ANC-Kongress im Dezember 2017 Klarheit über die zukünftige Parteiführung bringen. Präsident Zuma hat bestätigt, dass er nicht wieder antritt. Doch ist völlig unklar, ob es ihm gelingen wird, einen seiner Vertrauten zum Nachfolger zu machen. Die ANC-Führung ist wichtig, da der Präsident des ANC allgemein als Favorit für die Präsidentschaftswahlen im Jahr 2019 gilt. Die Türkei bereitet sich auf eine Verfassungsreform vor. In einem Referendum soll über den Wechsel von einem parlamentarischen System zu einem Präsidialsystem abgestimmt werden, als Reaktion auf den Putschversuch im Sommer 2016.

    Risk & Reward
    Zum Schluss: Wo sehen Sie zurzeit die größten Chancen?

    Michael Hyman

    Das stabile Weltwirtschaftswachstum und die günstige Entwicklung von Angebot und Nachfrage haben die Rohstoffpreise zumeist gestützt. So dürfte es auch in der ersten Jahreshälfte 2017 bleiben. Die recht hohe Korrelation von Emerging-Market-Anleihen mit Aktien – beide reagieren auf Wachstum – spricht in diesem Umfeld für eine günstige Entwicklung. Wir bevorzugen deshalb zurzeit Rohstoffförderländer, ihre Währungen und ihre Anleihen. Die stabilen Rohstoffpreise und der stärkere US-Dollar dürften aber in vielen Ländern noch in diesem Jahr zu einer höheren Inflation führen. Eine Ausnahme sind die Rohstoffförderer selbst, etwa Brasilien, Chile, Kolumbien, Russland und Südafrika. Hier geht die Inflation zumeist zurück, was für eine Übergewichtung ihrer Lokalwährungsanleihen spricht.

    Risk & Reward
    Und wo sind die größten Risiken?

    Rashique Rahman

    Wir glauben, dass die Kapitalabflüsse aus China anhalten, sodass der Renminbi kontinuierlich abwerten dürfte. Dies könnte auch viele andere asiatische Währungen schwächen, insbesondere gegenüber dem US-Dollar. Angesichts der drohenden Herausforderungen für China glauben wir, dass ein unklarerer Ausblick für die chinesische Konjunktur – oder für das Weltwirtschaftswachstum insgesamt – in diesem Jahr ein Risikofaktor für die Emerging Markets ist. Auch wenn wir damit nicht unbedingt rechnen, zeigen unsere Analysen doch, dass unerwartete und ausgeprägte Zinserhöhungen der Fed den Emerging Markets schaden können, wenn sich die Kapitalströme plötzlich umkehren.

    Risk & Reward
    Eine letzte Frage: Emerging-Market-Anleihen verzeichneten 2016 insgesamt Gewinne. Was ist für 2017 zu erwarten?

    Michael Hyman

    Emerging-Market-Anleihen werden ihre außergewöhnliche Wertentwicklung im Jahr 2016 wohl kaum wiederholen, da die US-Zinsen 2017 tendenziell steigen dürften. Wir rechnen bei Emerging-Market-Anleihen mit mittleren einstelligen Erträgen, insbesondere aufgrund ihres Zinsvorsprungs. Dabei dürften Staatsanleihen Unternehmensanleihen hinter sich lassen, da sie Anfang 2017 deutlich attraktiver bewertet sind. Ein recht stabiles, wenn auch mäßiges Weltwirtschaftswachstum, steigende Rohstoffpreise und moderate Inflation könnten weiterhin helfen.

    Rashique Rahman

    Anders als 2016 könnte die Aussicht auf eine kontinuierliche US-Dollaraufwertung in diesem Jahr Lokalwährungsanleihen schaden – durch Währungsabwertungen und den damit verbundenen Inflationsanstieg. Fundamental gesehen haben sich die Bewertungen der Emerging-Market-Währungen aber verbessert, und meist sind auch die Leistungsbilanzdefizite niedriger als noch vor einigen Jahren. Alles in allem erwarten wir ähnlich wie für Fremdwährungsanleihen auch für Lokalwährungsanleihen in diesem Jahr mittlere einstellige Erträge. Wichtig ist dabei, dass die anhaltende Suche nach Rendite und die Untergewichtung der Emerging Markets in vielen institutionellen Portfolios auch weiterhin für hohe Mittelzuflüsse sprechenund die Anlageklasse stützen dürfte.

    Vielen Dank.



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