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Ausblick „30 Prozent Minus mit US-Aktien?“

Gastautor: Daniel Stelter
18.09.2017, 15:10  |  2976   |   |   

Es bedarf keines Crashs, um in den kommenden Jahren an der US-Börse Geld zu verlieren. Die Schwellenmärkte und Japan bleiben viel attraktiver.

Die Flughöhe der US-Börsen ist durchaus hoch. Median-Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), Shiller-KGV, Umsatz-Multiple, Buchwert-Multiple, Cash-Flow-Multiple, Dividendenrendite, Marktkapitalisierung relativ zum Bruttoinlandsprodukt (BIP) und viele weitere Indikatoren deuten auf eine erhebliche Überbewertung der US-Börse hin. Nicht so hoch wie zum Zeitpunkt der historisch größten Überbewertung im Jahr 2000, aber über den Werten von 1929 und 2007. Wenig verwunderlich, dass anerkannte Value Investoren – die also auf den Preis beim Kauf achten – erklären, die Börse müsste sich halbieren, um wieder interessant zu werden.

Wie wir 1997 gesehen haben, kann sich eine Aufwärtsentwicklung fortsetzen, obwohl die Aktien schon teuer sind. Niemand kann ausschließen, dass es auch in diesem Zyklus noch zu einer finalen Euphorie kommt, ausgelöst zum Beispiel durch eine Steuerreform in den USA.

Langfristanleger mögen denken, dass es ohnehin keine Rolle spielt, ob die Aktien nun teuer sind oder nicht. Weit verbreitet ist die Annahme, dass man auf lange Sicht nur gewinnen kann. Doch das ist falsch. Viele Aktien und Märkte liegen noch unter dem Höhepunkt des Jahres 2000. Man kann sehr wohl auch als Langfristanleger Jahrzehnte brauchen, um mit der Geldanlage Geld zu verdienen.

Rendite von Aktien ist erklärbar

Nichts ist so entscheidend für den langfristigen Erfolg an der Börse, wie die Bewertung der Aktien zum Zeitpunkt des Kaufes. Liegen die Multiples tief, folgen Jahre mit guten Erträgen, liegt die Bewertung hoch, warten maue Renditen. Auf heutigem Niveau ist Letzteres garantiert.

Der Bostoner Assetmanager GMO ist bekannt für seine fundamentalen Analysen und darauf basierenden Prognosen für den langfristigen künftigen Ertrag. In der neuesten Analyse kommen die Experten zu einem ernüchternden Ergebnis für den US-Markt. Für die kommenden sieben Jahre modellieren sie einen jährlichen realen Ertrag von minus 3,9 Prozent, also rund 30 Prozent insgesamt. Keine guten Aussichten für Langfristanleger.

Das zugrunde liegende Modell ist leicht erklärt: Seit 1970 haben US-Aktien, gemessen am Aktienindex S&P 500 einen realen jährlichen Ertrag von 6,3 Prozent erbracht. Dahinter stehen vier Treiber:

  • Ausschüttungen (Dividenden, Aktienrückkäufe): 3,4 Prozent p. a.
  • Wachstum der Unternehmen: 2,3 Prozent p. a.
  • Steigerung der Profitabilität (Umsatzmarge): 0,5 Prozent p. a.
  • Höhere Bewertung an der Börse (Multiple): 0,1 Prozent p. a.

 

Langfristig sind es also fundamentale Faktoren wie die Ausschüttung und das Wachstum (was letztlich höhere Ausschüttungen in Zukunft bedeutet), die die Kurse beeinflussen. Die Steigerung der Profitabilität der Unternehmen (gemessen an der Umsatzmarge) und eine höhere Bewertung an der Börse (Multiple) können auf lange Sicht keinen Beitrag zur Aktienrendite liefern. Das liegt ganz einfach daran, dass Unternehmen ihre Profitabilität nicht unbegrenzt steigern können und die Börse nicht unendlich mehr für das gleiche Unternehmen bezahlt.

Über einen kürzeren Zeitraum haben Stimmungen an den Börsen und die Steigerung der Profitabilität einen deutlich größeren Einfluss, wie das Beispiel der letzten sieben Jahre zeigt. Seit 2010 haben die US-Börsen, gemessen am S&P 500 einen beeindruckenden Zuwachs von 12,9 Prozent pro Jahr erzielt, der sich so erklären lässt:

  • Ausschüttungen (Dividenden, Aktienrückkäufe): 2,8 Prozent p. a.
  • Wachstum der Unternehmen: 3,1 Prozent p. a.
  • Steigerung der Profitabilität (Umsatzmarge): 3,2 Prozent p. a.
  • Höhere Bewertung an der Börse (Multiple): 3,8 Prozent p. a.

 

Während Ausschüttungen und Wachstum ähnlich wie auf lange Sicht zur Aktienrendite beigetragen haben, liegt die Wirkung von Profitabilitätssteigerungen und der Erhöhung des Multiples deutlich höher. Unternehmen haben also vor allem über Kostensenkungen und Financial Engineering – also den Ersatz von teurem Fremdkapital durch billige Kredite – die Marge gesteigert und die Anleger waren angesichts der tiefen Zinsen bereit, immer mehr für Aktien zu bezahlen.

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