Marktkommentar

Ottmar Wolf (Wallrich): Darum brauchen aktiv gemanagte Fonds den Vergleich mit ETFs nicht zu scheuen

Ein Großteil der aktiven Fondsmanager ist langfristig nicht in der Lage, die Benchmark zu schlagen. So in etwa lautet das wohl mit Abstand beliebteste Werbeargument für Exchange Traded Funds. Das mag zwar stimmen, gilt aber auch für die passiv anlegenden ETFs selbst. Und obwohl viele das Gegenteil behaupten, ist die Leistung vieler aktiver Fondsmanager im Vergleich zu ETFs gar nicht mal so schlecht.

Exchange Traded Funds werden gerne als eierlegende Wollmilchsau dargestellt. Ihr Anlagestil ist hochtransparent, die Kostenquote relativ niedrig und eine bessere Performance als die meisten aktiv gemanagten Investmentfonds zeigen sie über längere Zeiträume hinweg in der Regel auch noch. Aus diesen Gründen können sich ETFs durchaus zur Depotbeimischung eignen, was an dieser Stelle auch keineswegs in Abrede gestellt werden soll. Dies gilt im Allgemeinen allerdings nur für Produkte, die sich auf liquide Indizes mit relativ enger Ausrichtung beziehen und bei denen die Tracking-Differenz damit verhältnismäßig niedrig ausfällt.

Der Index kennt keine Kosten

Grundsätzlich beschreibt der Tracking-Unterschied die Abweichung der Wertentwicklung eines Exchange Traded Funds von der Marktrendite im Zeitablauf. Er beinhaltet sämtliche Kosten und Gebühren des Fondsanbieters sowie alle übrigen renditebeeinflussenden Maßnahmen und Auswirkungen auf den ETF. Während der Indexanbieter Umstellungen des Marktbarometers oder Kapitalmaßnahmen der im Index enthaltenen Wertpapiere unmittelbar und ohne Kosten berücksichtigen kann, ist dies bei ETFs nicht möglich. Auch größere Zu- und Abflüsse von Anlagegeldern können Probleme bereiten. Für den als Benchmark dienenden Index spielen solche Mittelflüsse überhaupt keine Rolle. Die Manager passiver Fonds, die nicht selten gerade "taktisch" eingesetzt werden, müssen gegebenenfalls aber auf Biegen und Brechen Wertpapiere verkaufen, um Rückgabewünsche der Anteilseigner erfüllen zu können. Dass dabei nicht immer die besten Kurse zu realisieren sind, liegt auf der Hand.

So kommt eine breit angelegte Studie, von Thomas Merz mit dem Titel "The Tracking Risk of Exchange-Traded Funds Revisted", über 131 in Europa vertriebene Exchange Traded Funds dann auch zu dem Ergebnis, dass keinesfalls alle ETFs dazu in der Lage sind, den Referenzindex ohne größere Abweichungen zu verfolgen. Zwar liegt die durchschnittliche Tracking-Differenz nur bei -0,26 Prozent, in der Spitze wurden aber auch negative Abweichung von über einem Prozent per annum ermittelt. Die jeweiligen Fonds haben somit um genau diesen Wert schlechter performt als das zugrunde liegende Marktbarometer.

Illiquide Anleihen versprechen höhere Renditen

Hinzu kommt ein zweiter Punkt, der sich in der Wahl der Benchmark widerspiegelt und insbesondere für Anleihe-ETFs zum Tragen kommt. Je illiquider und breiter aufgestellt ein Index ist, umso schwieriger wird es, ihn möglichst exakt zu tracken. Mangelnde Liquidität wird am Kapitalmarkt in der Regel aber mit einem Bewertungsabschlag bestraft. Kann die Illiquiditätsprämie bei Aktien theoretisch unendlich lange bestehen bleiben, baut sie sich bei Anleihen bis zur Tilgung zwangsläufig ab. Illiquide Schuldverschreibungen versprechen in ihrer Gesamtheit deshalb ein besseres Chance-/Risiko-Verhältnis als ihre jederzeit zu engen Geld-Brief-Spannen handelbaren Pendants. Genau diese Papiere sind in den liquideren Indices aber nicht enthalten, so dass diesen das "Sahnehäubchen an Performance" fehlt. Ceteris paribus sollten sich liquide Anleihe-Indizes deshalb schlechter entwickeln als solche, in die auch weniger liquide Corporate Bonds Aufnahme finden.

Dass die entsprechenden Unterschiede keineswegs nur im marginalen Bereich liegen, zeigt exemplarisch ein Vergleich zwischen dem Markit iBoxx EUR Liquid HY, auf den es einige ETFs gibt, und dem mit 557 Titeln sehr breit aufgestellten Bank of America Merrill Lynch Euro High Yield Index. Letzterer wird von uns und verschiedenen anderen Vermögensverwaltern als Benchmark verwendet und hat sich über die vergangenen fünf Jahre hinweg um insgesamt knapp sieben Prozentpunkte besser entwickelt als der genannte Markit iBoxx.

Bei etwas differenzierterer Betrachtung stellt sich die Leistung vieler aktiver Fondsmanager im Vergleich zu ETFs somit keineswegs so schlecht dar, wie es die Anbieter passiv anlegender Produkte bisweilen zu vermitteln versuchen.

Ottmar Wolf

Dieser Artikel erschien zuerst in Das Investment / 17.05.2016