Marktkommentar

John Taylor (AB Europe): Die Lehren aus Brexit... und andere Warnbeispiele

Wie werden Anleihen reagieren, falls die US-Wahlen weitere Marktunruhen verursachen? Die Folgen von Brexit haben uns wertvolle Erkenntnisse über extreme Marktschocks geliefert.

Die Anleihenmärkte sind immer noch damit beschäftigt, die Folgen des Brexit-Votums zu verdauen. Doch einige wichtige Lektionen hinsichtlich der Konstruktion widerstandsfähigerer Portfolios können bereits gezogen werden.

Lektion 1: Diversifikation funktioniert

Ein indexnahes Anleiheninvestment zwingt Anleger dazu, sich auf einen bestimmten Teil des Anlageuniversums zu fokussieren. Mit schmerzlichen Folgen, wenn just dieser Teil Kursverluste verzeichnet. Aktive Anleihenfonds hingegen können weitaus breiter streuen und damit die Risiken in Schach halten.

Das Brexit-Votum erwies sich als ein überzeugender Beleg für den Wert eines breit diversifizierten Portfolios sowie für die Berechtigung von Skepsis gegenüber Konsensmeinungen der Finanzmärkte.

Vor der Abstimmung verhielten sich die Märkte, als sei ein Verbleib der Briten in der EU bereits ausgemachte Sache. Das britische Pfund und die Londoner Börse verzeichneten Kurssprünge, während britische Staatsanleihen (Gilts) an Wert einbüssten. Wer sich damals dem Sog der Masse entzog und sich zu günstigen Kursen mit Gilts eindeckte, wurde dafür belohnt.

Lektion 2: „Safe Havens“ mit adäquaten Renditen suchen

Von sogenannten „Safe Haven“-Anleihen – Staatsanleihen höchster Bonität – erwartet man, dass sie ihren Wert bewahren, wenn andere Vermögensarten Verluste erleiden. Doch Anleihen mit Renditen unterhalb von 1 % sind weit weniger effektiv bei der Absorbierung von Marktschocks. Ihre Renditen können schlicht nicht mehr sehr weit fallen, was wiederum die Kursanstiege begrenzt.

Nach dem Brexit-Votum haben Staatsanleihen mit relativ hohen Renditen – Gilts, US-Treasuries, australische und kanadische Titel – ihre Konkurrenten mit extrem niedrigen oder negativen Renditen wie Bundesanleihen oder japanische Papiere signifikant outperformt.

Die relativ niedrigen Renditen von „Safe Haven“-Anleihen erhöhen zugleich die Attraktivität von „Safe Haven“-Währungen als Risikopuffer. Während der Brexit-Turbulenzen haben der Yen und der Schweizer Franken höhere Anstiege als die entsprechenden Anleihen erzielt.

Lektion 3: Auf Ausgewogenheit achten 

Bislang war die ausgewogene Kombination von Bonitäts- und Zinsrisiken in einem Anleihenportfolio meist ein guter Weg zur Reduzierung von Volatilität. Doch mittlerweile fehlt den grossen Anleihenindizes diese Ausgewogenheit. Das Zinsrisiko, als Duration ausgedrückt, ist stark angestiegen, seit die Regierungen die niedrigen Zinsen dazu nutzen, immer längere Laufzeiten anzubieten. Passive Anleger sind daher einem hohen Zinsänderungsrisiko ausgesetzt, ohne durch adäquate Ausschüttungen kompensiert zu werden. Die Duration des weltweit wichtigsten Anleihenindex, des Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond Index, hat sich in den vergangenen Jahren um 40 % erhöht, während die Renditen auf etwa ein Sechstel eingebrochen sind.

Einige aktive Anleihenmanager haben auf diese Schieflage reagiert, indem sie aggressiv die Duration verkürzt haben und gleichzeitig das Engagement im Credit-Bereich erhöht haben, da Titel niedrigerer Bonität weniger zinssensibel sind. Doch höher verzinsliche Anleihen korrelieren erheblich stärker mit den Aktienmärkten als langläufige Staatsanleihen. Etliche Fonds mit extrem kurzer oder gar negativer Duration und aggressivem Bonitätsprofil kamen daher während der Aktienkorrektur nach dem Brexit-Votum erheblich unter die Räder. Eine Beibehaltung positiver Duration und eine gesunde Balance von Zins- und Bonitätsrisiken hilft Anlegern in schwierigen Marktphasen.

Lektion 4: Randrisiken den Zahn ziehen

Aktive Anleihenmanager verwenden zunehmend Strategien, die explizit gegen Randrisiken, besser noch als „Tail Risk“ bekannt, absichern. Diese Absicherungen gibt es nicht umsonst, aber wenn Krisen zuschlagen, machen sie sich schnell bezahlt.

Manche Randrisikoabsicherungen sind effektiver als andere. Gute Anleihenmanager können Fehlpreisungen und Chancen in diesem Bereich nutzen. So sind beispielsweise Wetten gegen den mexikanischen Peso ist im Vorfeld der US-Präsidentschaftswahlen eine sehr beliebte Absicherung gegen einen Sieg Trumps. Doch die bisher hohen Kursverluste des Peso lassen vermuten, dass diese Absicherung bereits erheblich an Wirksamkeit eingebüsst hat. Die Währung könnte im Falle eines Clinton-Sieges stark zulegen, was jenen Anlegern die ihn als Absicherung verkauft haben schmerzliche Verluste zufügen würde..

Lektion 5: Behalten Sie ein paar Pfeile im Köcher

Mehrere britische Gewerbeimmobilienfonds waren gezwungen, den Handel während der durch Brexit verursachten Volatilität auszusetzen, weil sie ihre illiquiden Vermögenswerte nicht schnell genug verkaufen konnten um die Rückgaben zu bedienen. Diese Liquiditätsfallen verdeutlichen wie wichtig es ist, auf plötzliche Kursschwankungen bei Marktturbulenzen reagieren zu können. Anleger, die sich auf einen einzigen Anleihensektor beschränken - etwa High-Yield oder Schwellenmärkte - können unter Umständen nicht handeln, wenn Verkaufswellen in diesen Sektoren Spikes die Liquidität austrocknen lassen. Aber Investoren, die viele verschiedene Anleihen halten, können Liquiditätsprobleme bekämpfen: sie können schnell und einfach in einen anderen Sektor - etwa Investment-Grade-Unternehmensanleihen - wechseln, wo bessere Liquidität vorhanden ist.

Vor den US-Präsidentschaftswahlen kann Brexit als warnendes Beispiel dienen. Jedes Ereignis birgt Risiken, und überzogene Zuversicht hinsichtlich eines bestimmten Ergebnisses kann sich als sehr gefährlich erweisen. Aber gut vorbereitete Anleihenanleger können sich vor einem Grossteil der Verluste schützen, die durch unerwartete Überraschungen verursacht werden.