ETF Securities – Rohstoffresearch

Gold und Silber – ähnlich, aber anders

Silber – der kleine Bruder von Gold

 

Die Preisentwicklung von Silber korreliert zu 80 % mit der Preisentwicklung von Gold. Wenn sich die Anlegerstimmung in Bezug auf Gold aufhellt, steigt auch gewöhnlich der Optimismus gegenüber Silber. Als zum Beispiel im Januar 2016 die Goldpreise anzogen und die Zuflüsse in Gold-ETPs explodierten, kam es im Februar 2016 auch bei Silber zu einem starken Anstieg der Preise und der ETP-Zuflüsse.

 

Unseres Erachtens lassen sich die Silberpreise am besten modellieren, wenn man die Goldpreise sowie verschiedene Angebots- und Nachfrageindikatoren von Silber heranzieht. Modelliert man die Silberpreise allein anhand der Goldpreise, kommt man schon auf eine Bestimmtheit (R2i) von 55 %. Das Modell lässt sich verbessern, wenn wir es durch spezielle Angebots- und Nachfrageindikatoren ergänzen. Diese bringen das R2 auf fast 70 %.

 

Bei der Modellierung der Goldpreise stellten wir fest, dass sich die Preise nicht mit der physischen Angebot-und-Nachfrage-Situation erklären lassen. Bei Silber hingegen spielen die Angebots- und Nachfrageindikatoren eine Rolle.

 

Über 50 % der Silbernachfrage stammt aus der Industrie, während es bei Gold weniger als 10% sind. Entsprechend stellten wir fest, dass die globalen Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes gute Stellvertreter für die industrielle Nachfrage sind.

Das Angebot von Silber wird von den Silberbeständen in den Lagerhäusern der Terminbörsen und den auf der Zeitachse nach vorne verschobenen globalen Bergbauinvestitionen (Capex) gut widergegeben. Ein Anstieg des Börsenlagerbestands zeigt an, dass mehr Silber ohne Weiteres zur Verfügung steht. Da 75 % des Silbers ein Nebenprodukt ist, das bei der Produktion anderer Metalle anfällt, ziehen wir die Gesamtinvestitionen der 100 größten Bergbauunternehmen heran. Wir verschieben die Entwicklung der Investitionen auf der Zeitachse um 18 Monate nach vorne, da es Zeit braucht, bis sich eine Veränderung der Investitionen im Angebot bemerkbar macht.

 

Einfaches Silbermodell – Übersicht

 

Out-of-Sample-Tests ab 2014 zeigen, dass das Modell funktioniert und die wesentlichen Wendepunkte der Silberentwicklung erfasst. Die Spitze des Silberpreises 2010-2011 lässt sich nur schwer erklären. Es gibt wohl einzelne Belege, dass der Markt damals auf die Aufblähung der Notenbankbilanzen im Zuge der Finanzkrise reagierte. Dass die Bilanzen aber noch einige Zeit aufgebläht blieben und die Silberpreise in sich zusammensanken, spricht dafür, dass es sich um eine Übertreibung handelte. Unseres Erachtens kam es in diesem Zeitraum effektiv zu einer Preisblase.

 

Silber auf dem Weg zu 23 USD/oz

 

Wir rechnen mit einem Anstieg von Gold im nächsten Jahr auf 1440 USD/oz. Für diese Prognose nehmen wir an, dass die globalen Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes, die vermutlich wie bisher unter der schwachen Entwicklung der großen Industrieländer (ohne die USA) leiden, aber etwas Auftrieb aus den USA und den Schwellenmärkten erhalten, moderat um 1 % steigen werden. Um auf der sicheren Seite zu bleiben, gehen wir ferner davon aus, dass die Lagerbestände der Terminbörsen, die in letzter Zeit erhöht waren, nicht fallen werden. Schließlich gehen die um 18 Monate verzögerten Bergbauinvestitionen, die vor 6 Monaten zum Vorjahr um 20 % gefallen sind, in das Modell ein. Auf der Basis dieser Inputs wird Silber wahrscheinlich um knapp 20 % auf über 23 USD/oz. steigen.

 

Fundamentale Situation von Silber

 

Auch wenn das genannte Modell eine hohe Bestimmtheit (R2) aufweist und damit der Wirklichkeit sehr nahekommt, wird der Preis eines Rohstoffs lediglich auf den Preis eines anderen bezogen, ohne dass dessen fundamentale Situation insgesamt in Betracht gezogen wird.

Zur Veranschaulichung wollen wir den Goldpreis aus dem Silbermodell entfernen und statt dessen einige erklärende Variablen unseres Goldmodells einführen. Die Bestimmtheit R2 des zweiten Modells ist geringer, außerdem schränkt die Blase 2010-2011 dessen Prognosefähigkeit noch stärker ein als beim einfachen Modell.

Diese Rechnung ermöglicht einige interessante Beobachtungen:

 

Anders als bei Gold ist der Nominalzins der US-

Staatsanleihen keine wesentliche erklärende Variable für Silber. Dies entspricht der Tatsache, dass sich Gold anders als Silber eher wie eine Währung oder ein finanzieller Wert verhält.

 

Die Verbraucherpreisinflation ist ein statistisch bedeutender Treiber des Silberpreises, aber nicht so stark wie die Erzeugerpreisinflation, die die industriellen Eigenschaften von Silber besser widergibt.

 

Das Angebot von Silber wird tendenziell stärker vom Preis beeinflusst als das Goldangebot. Weil das Angebot der Goldminen nur einen kleinen Bruchteil des oberirdischen Goldbestands ausmacht und ein großer Teil des Golds in Form von Münzen und Schmuck vorliegt, machen die Änderungen des Minenangebots nur einen sehr kleinen Anteil des Golds aus, der jährlich in andere Hände übergeht. Ein Großteil des geförderten Silbers hingegen geht in industrielle Anwendungen und wird so „verbraucht“, bis die silberhaltigen Produkte, zum Beispiel elektronische Geräte oder Photovoltaikmodule, recycelt werden. Wir messen das Silberangebot auf drei verschiedene Weisen als Silbererzförderung, Lagerbestand der Terminbörsen und den Bergbauinvestitionen mit 18-monatiger Verzögerung.

 

Wie der Goldpreis hängt der in US-Dollar angegebene Silberpreis vom handelsgewichteten Wechselkurs des US-Dollar ab.

 

Wie bei Gold ist auch bei Silber die Simmung eine wesentliche erklärende Variable. Ihre Messung erfolgt anhand der spekulativen Position auf dem Terminmarkt.

 

Erweitertes Silbermodell – Übersicht

 

Die Anwendung des zweiten Modells ist weniger einfach, weil es die Blase 2010-2011 nicht so gut abbildet. Daneben scheint gegenwärtig auch die spekulative Position der Silberkontrakte sehr überdehnt zu sein. Der Optimismus war auf dem Terminmarkt noch nie auch nur annähernd so hoch, nicht einmal 2010-2011 während der Blase. Ein Modell, das man mit diesen historischen Daten füttert, würde daher Silberpreise voraussagen, die weit über dem heutigen Stand liegen.

 

Um den Silberpreis des Modells zu ermitteln, verwenden wir die Annahmen für die Währungsschwankungen, die unserem Goldmodell zugrunde liegen, sowie konsistente Daten für die Erzeugerpreisinflation, wie wir sie für die Verbraucherpreisinflationii hatten. Wir nehmen außerdem an, dass die spekulative Position bei Silber erhöht bleibt, wenn auch auf einem weniger überdehnten Niveauiii. Außerdem gehen wir davon aus, dass weder das Silbererzangebot noch der Lagerbestand der Terminbörsen zunimmt und dass die verzögerten Bergbauinvestitionen wie im einfachen Modell um 20 % zurückgehen. Unter diesen Annahmen ergibt das Modell für 2017 einen Silberpreis von fast 25 USD/oz (Steigerung von 25 %). Allerdings dürften die Ergebnisse des einfachen Modells wahrscheinlich zuverlässiger sein. Immerhin hilft uns das zweite Modell, einige der fundamentalen Treiber von Silber besser zu verstehen.