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Marktkommentar: Stuart Canning (M&G): Kein Wunder, dass „Mr. Market“ verwirrt schien!
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Marktkommentar Stuart Canning (M&G): Kein Wunder, dass „Mr. Market“ verwirrt schien!

Nachrichtenquelle: Asset Standard
24.04.2018, 11:45  |  717   |   |   

Eine Zusammenfassung des ersten Quartals 2018 - Das Chaos regiert: Handel, Technologie und US-Staatsanleihen

Im Februar zog die Volatilität erneut an, wenn auch nicht in dem Ausmaß, wie wir es seit der Finanzkrise gewohnt sind. Impulsgeber für die Rückgänge an den Aktienmärkten Anfang Februar waren diesmal nicht Wachstumssorgen, sondern der Bewertungsdruck aufgrund steigender Zinsen. In dieser Welt können „gute Nachrichten“ über die Wirtschaft „schlechte Nachrichten“ für viele Vermögenswerte bedeuten.

Kein Wunder, dass „Mr. Market“ verwirrt schien. Die Preisschwankungen im S&P 500 im Tagesverlauf waren mit den Ausschlägen durch die globalen Rezessionssorgen im Jahr 2016 vergleichbar (Abbildung 1 unten zeigt die Anzahl der Male je Quartal, bei denen der Markt das Niveau von 0,5% und -0,5% innerhalb eines Tages erreichte).


Grafik: Schwankungen des S&P 500 im Tagesverlauf


Ausschläge im Tagesverlauf sind nicht zwangsläufig das gleiche wie Ausschläge des VIX. Letzterer kann auch einfach nur schnelle Bewegungen in eine Richtung anzeigen (üblicherweise negativ), was darauf zurückzuführen sein kann, dass die Mehrheit der Anleger ihre Meinung in gleicher Weise und zur gleichen Zeit ändert.

Im Gegensatz dazu könnten häufige Richtungswechsel unterschiedliche Ansichten über die Zukunft reflektieren (letztes Jahr um diese Zeit schrieb ich bereits über das Wesen von Überzeugungen und Volatilität). Zwar könnte es auch der Fall sein, dass wir an einem Tag einfach widersprüchliche Daten erhalten (auf Nachrichten über positive Gewinne im Technologiesektor folgt beispielsweise ein Tweet eines verärgerten Trump), es scheint jedoch wahrscheinlicher, dass die aktuelle Zinsentwicklung eine stärkere Preismodellunsicherheit hervorruft.

So sollten gute gesamtwirtschaftliche Nachrichten zukünftig positive Gewinne für die amerikanische Unternehmenslandschaft sowie höhere Aktienkurse nahelegen. Allerdings könnten die steigenden Zinsen, die mit solch starken Daten einhergehen können, dazu führen, dass das Bewertungsniveau „günstiger“ werden muss, was potenziell niedrigere Kurse bedeutet.

In einer „Welt der effizienten Märkte“ würden alle Anleger die eingehenden Daten auf gleiche Weise interpretieren. In der Realität legen jedoch die einen den Schwerpunkt auf den Einfluss der Gewinne und die anderen auf die Auswirkungen des Zinsniveaus. Dadurch wird das Bewerten von Vermögenswerten schwerer und die zahlreichen verschiedenen Ansichten zu dem Thema können an den Märkten zu häufigeren Richtungswechseln führen.

Sind die Zinsen überhaupt noch Impulsgeber für die Entwicklungen?

Die Richtungswechsel der Märkte machen es Marktkommentatoren schwer, im Hinblick auf das Preisverhalten den Überblick zu behalten. Im ersten Quartal veränderten sich die Zusammenfassungen sehr schnell. Am Ende des Quartals schien man den Zinsdruck als Erklärung tatsächlich hinter sich gelassen zu haben.

Ausschlaggebend dafür waren die Preisentwicklungen. Trotz anhaltender Steigerungen des Libor und der Renditen 2-jähriger US-Staatsanleihen ließ die Versteilung der Zinsstrukturkurve, die mit der ursprünglichen Schwächephase am Aktienmarkt in Verbindung gebracht wurde (siehe Abbildung 2), nach. Dies führte allerdings nicht zu einer Erholung am US-Aktienmarkt. Stattdessen sank der S&P 500 erneut auf die Tiefststände vom Februar, was nahelegte, dass etwas anderes den Auslöser gab.


Grafik: Zinsstrukturkurve und US-Aktien


Wir haben zu einem früheren Zeitpunkt bereits über die Gefahren geschrieben, zu versuchen, eine bestimmte Geschichte für die Preisentwicklungen passend zu machen. Es ist allgemein bekannt, dass Volatilität zu „Clustern“ neigt. Demzufolge könnte der wichtigste Grund für die anhaltende Volatilität im März der Anstieg der Marktvolatilität im Februar sein. Allerdings rückten im ersten Quartal einige Themen in den Vordergrund, die in naher Zukunft wichtig werden könnten.


Handelskriege

Am meisten sollten sich Anleger vermutlich über Anzeichen protektionistischer Tendenzen rund um den Globus sorgen.

Im Januar erhob Donald Trump Zölle auf Solaranlagen und große Waschmaschinen. Im März wurden die Zahlungen auf Stahl und Aluminium sowie andere chinesische Produkte ausgeweitet (größtenteils ausgerichtet auf den Diebstahl geistigen Eigentums).

Diese Maßnahmen an sich haben vermutlich einen begrenzten Einfluss auf die US-Wirtschaft (obwohl einige auf die Möglichkeit stärker einschneidender nachgelagerter Auswirkungen hindeuten). Viele Marktkommentatoren sorgen sich darüber, dass es sich hierbei womöglich nur um die ersten Schritte handelt, und zwar mit Blick auf die weiteren Entwicklungen in den USA (amerikanische Ökonomen kommen immer noch auf die Auswirkungen der Smoot-Hawley-Zölle in den 1930er Jahren zurück) als auch hinsichtlich möglicher Repressalien anderer Länder. Gestern kündigte China seine eigenen Gegenmaßnahmen an.

Die Situation ändert sich täglich, muss jedoch genau beobachtet werden. Häufig dominieren Wahlen die Schlagzeilen, die wirklichen politischen Themen, die für Anleger wichtig sind, sind jedoch oft tiefere, strukturelle Kräfte dahinter, wie eine Gesellschaft funktioniert. Die Globalisierung spielte in den letzten Jahrzehnten mit Blick auf die Renditen in allen Anlageklassen eine wichtige Rolle, ob es sich um den Impuls für niedrigere Inflationsergebnisse und Anleihenrenditen handelte oder um die Fähigkeit von globalen Unternehmen, kräftigere Erträge zu generieren als in der Vergangenheit.

Der Protektionismus könnte dazu beitragen, diese Trends umzukehren, obgleich es vor dem Hintergrund unserer zunehmend vernetzten Welt fraglich ist, ob sich der „Geist zurück in die Flasche“ bringen lässt und in wie weit Politiker tatsächlich gewillt sind, ihre jeweiligen Volkswirtschaften zu schließen.


FANG-Volatilität

Ein weiteres wichtiges Thema in dem Quartal waren die großen Schwankungen der FANG-Aktien in den USA. Bei diesen Aktien, bei manchen von Ihnen steht im kommenden September eine Neueinteilung durch MSCI und S&P in andere Sektoren an, handelt es sich um einige der größten Unternehmen am US-Aktienmarkt. Ihre Kursbewegungen können signifikante Auswirkungen haben, sowohl auf den US-Index insgesamt als auch indirekt auf die Märkte weltweit.

Der FANGS Index lag zunächst 25% im Plus und sackte dann um 12% nach unten ab. Im Quartalsverlauf befand sich Netflix zuerst ganze 73% im Plus, Amazon 37%, am Ende des Quartals verzeichneten beide Aktien dann starke Rückgänge.


Grafik: FANG-Volatilität



Wir können wichtige Auslöser dieser Marktschwäche nennen. Eine große Rolle spielten Facebook (nach dem Skandal um Cambridge Analytica), Nvidia und Tesla (infolge der Bedenken um die Sicherheit bei selbstfahrenden Autos) sowie Amazon (nach Andeutungen, dass Donald Trump die Regulierung verschärfen würde).

Dieses Maß an Volatilität ist jedoch auch zu erwarten. Die Gemeinsamkeit dieser Eigenschaften mit den oben angesprochenen allgemeinen Marktbewegungen liegt in der Rolle der Preismodellunsicherheit. Diese disruptiven Aktien lassen sich nur schwer bewerten (wie wir während der Technologieblase sehen konnten), da die Einkommensströme als eher ungewiss wahrgenommen werden (ob dies nun richtig oder falsch ist).

Wenn kein „Bewertungsanker“ in Form stabiler Ertragserwartungen vorhanden ist, können sich die Kurse signifikant verändern. Kommen die wahrgenommenen Herausforderungen durch die Regulierung sowie die Verwirrung hinzu, die durch die Zinsbewegungen bei allen Anlagen hervorgerufen wurde, sind erhebliche kurzfristige Kursschwankungen keine Überraschung.


Wachstumssorgen

Hinter all diesen Entwicklungen wurde vermutet, dass die globale Wachstumsdynamik ihren Höhepunkt bereits erreicht haben könnte, und die Abflachung der Renditekurve sorgte für ein erneutes Aufkommen der Vorstellung einer bevorstehenden Rezession, über die man besorgt sein sollte. Die Idee, dass die Renditekurve Informationen reflektiert, die ansonsten noch nicht verfügbar sind, ist ungewöhnlich. Sicher ist jedoch, dass die globalen Wachstumsdaten schwächer ausfielen als erwartet, auch wenn sie auf absoluter Ebene nach wie vor stark sind.

Letzten Monat schrieb ich darüber, wie viel Aufmerksamkeit die Economic Surprise Indicators auf sich zogen. Im Hinblick auf Gründe zur Besorgnis können wir diesen Punkt um geringere Impulse aus China und Zeichen eines schwächeren Welthandels ergänzen.

Diese Entwicklungen waren jedoch auch im Januar bereits ersichtlich, als die Aktienmärkte sehr stark abschnitten. Natürlich muss das fundamentale Wirtschaftsumfeld immer berücksichtigt werden, aber wir sollten vorsichtig damit sein, wirtschaftlichen Argumenten mehr Gewicht zu verleihen, nur weil kurzfristige Preisentwicklungen diese scheinbar rechtfertigen.


Fazit: USA-Zentrismus

Erwähnenswert ist, dass sich, abgesehen von den allgemeinen Wachstumssorgen, viele der wichtigen Themen des Quartals auf den US-Markt konzentrierten (US-Zinsen, US-Technologie, der US-Präsident). Ohne Zweifel sind das sehr wichtige Themen, aber Anleger sollten nicht in die Falle tappen, sich ausschließlich auf diese Punkte zu fokussieren und dabei alle anderen Faktoren außer Acht zu lassen.

Wir werden täglich mit neuen Informationen überhäuft. Einige davon sind hilfreich (Signal), vieles ist jedoch Spekulation. Die Entscheidung, welche dieser Informationen berücksichtigt werden, hängt häufig von verhaltensbezogenen Faktoren ab, und zwar sowohl von internen (unsere eigenen emotionalen Reaktionen und Neigungen) als auch externen (wie die Informationen formuliert wurde). In der westlichen Welt herrscht die Tendenz, dass die Entwicklungen in Amerika den Diskurs dominieren. Angesichts der Größe des Marktes ist das zwar oft angebracht, es kann jedoch zu dem Risiko führen, einen übermäßig engen Fokus auf einige Themen zu richten und dabei andere Signale außer Acht zu lassen.

Verstärken kann sich dies zusätzlich, wenn die Volatilität hoch ist, Preismodelle weniger gewiss und die Nachrichten emotional sind. Im aktuellen Umfeld ist es kein Wunder, dass die Entwicklungen für häufige Richtungswechsel an den Aktienmärkten und bei anderen risikoreichen Vermögenswerten sorgen. Dies kann jedoch wiederum den Prozess der Entscheidungsfindung weiter belasten. Anleger müssen sich über diese Aspekte in ihrem eigenen Verhalten bewusst sein und Ausschau nach den dadurch geschaffenen Chancen halten.




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