Hugo Boss

Qualität hat ihren Preis

Die Aktie von Hugo Boss zählt zu den regelrechten Evergreens in unserem Langfristdepot. In knapp vier Jahren hat sie über 300 % an Wert zugelegt und sich damit (hinter Bijou Brigitte) zum zweiterfolgreichsten Investment in der Depothistorie entwickelt. Nach diesem starken Anstieg stellt sich naturgemäß die Frage, ob die Anteilsscheine auf dem aktuellen Kursniveau überhaupt noch haltenswert sind.

Stetiges Wachstum...

Bemerkenswert an der Geschäftsentwicklung des Metzinger Modeunternehmens ist vor allem die enorme Stabilität des Wachstums. In den letzten zehn Jahren konnte Boss neunmal den Umsatz und genauso oft das Betriebsergebnis steigern. Dieser stabile Track-Record verdeutlicht, dass das Unternehmen über eine strukturell überlegene Marktposition verfügt, die ihm zumindest in den nächsten Jahren weiteres Wachstum bescheren sollte.

Im 1. Halbjahr 2006 setzte die Hugo Boss AG ihren Wachstumskurs auch nahtlos fort. Die Umsätze stiegen um 14 % bzw. währungsbereinigt um 13 %, während der Weltmarkt für Mode im selben Zeitraum „nur“ um 3 % wuchs. Boss gewinnt also weiterhin deutlich Marktanteile. Besonders erfreulich entwickelte sich der Umsatz in den USA und im europäischen Ausland mit 23 bzw. 16 % Zuwachs. Doch selbst in Deutschland, wo der Gesamtmarkt erneut leicht rückläufig war, konnte Boss 8 % mehr umsetzen.

Immer mehr zum Wachstumstreiber entwickelt sich die Sparte Damenmode, die im 1. Halbjahr 2006 mit einem Umsatzanstieg von 73 % erneut dynamisch wachsen konnte. Mittelfristig eröffnet sich hier ein großes Potenzial, denn der Markt für Damenmode hat ein etwa doppelt so großes Volumen wie der für Herrenmode. Darüber hinaus entwickelt sich auch der Vertrieb über konzerneigene Läden sehr positiv. So stieg die Anzahl der eigenen Shops gegenüber dem 1. Halbjahr 2005 um 82 auf 187 an. Das wiederum wirkte sich positiv auf die Rohertragsmarge aus, die im Vorjahresvergleich um 1,4 %-Punkte auf 56,3 % erhöht werden konnte. Das EBIT stieg allerdings wegen der erhöhten Investitionen in die neuen Läden vorerst nur unterproportional um 12 %. Das Konzernergebnis hingegen konnte aufgrund der gesunkenen Steuerquote, die von der immer höheren Exportquote (mittlerweile über 75 %) profitiert, um 19 % auf 54,2 Mio. Euro gesteigert werden.

...aber stramme Bewertung

Wachstumsseitig sehen wir demnach für das laufende und die nächsten Jahre kein Ungemach aufziehen. Nachdem Boss in den letzten zehn Jahren sowohl beim Umsatz als auch Konzerergebnis um durchschnittlich über 10 % p.a. zulegen konnte, halten wir diesen Wachstumspfad auch auf mittlere Sicht für realistisch. Dem dürfte mit Blick auf den hohen Auslandsanteil des Geschäfts auch die kommende Mehrwertsteuer-Erhöhung nicht entgegenstehen.

Eher schon gilt es, die Bewertung im Auge zu behalten, denn diese hat mit einem KGV von 20 auf Basis 2006 und 18 auf Basis 2007 mittlerweile ein recht stolzes Niveau erreicht. Nach der Faustregel, dass das KGV in etwa dem Ertragswachstum entsprechen sollte, wäre die Boss-Aktie schon überbewertet. Dabei ist allerdings noch nicht die hohe Konstanz (und damit Sicherheit) berücksichtigt, mit der das Metzinger Unternehmen sein Wachstum Jahr für Jahr erzielt. Diese lässt sich gut am Betafaktor ablesen, der das Risiko in Form der Schwankungsanfälligkeit einer Aktie im Vergleich zum Gesamtmarkt misst. Bei Boss beträgt der Betafaktor über einen 5-Jahres-Zeitraum nur 0,46; die Aktie schwankt also in etwa halb so stark wie der Gesamtmarkt und noch wesentlich geringer als junge Wachstumsunternehmen, die oft ein Beta zwischen 1,3 und 2 aufweisen.

Im Rahmen eines Ertragswert- oder Discounted-Cashflow-Modells, wie es von Analysten angewandt wird, führt das niedrige Beta zu einem deutlich abgesenkten Diskontierungszins und damit zu einem höheren Unternehmenswert. Bei Boss ergibt sich beispielsweise ein finanzmathematisch korrekter Diskontierungszins von etwa 6,5 %, während sonst eher 8 bis 10 % üblich sind. Mit diesem niedrigeren Zins erhalten wir im Rahmen eines einfachen Ertragswertmodells, das für die nächsten acht Jahre ein Umsatzwachstum von 10 bis 5 % und eine konstante Nettorendite von 8,5 % ansetzt, einen fairen Aktienkurs von knapp 55 Euro je Aktie; bei einem Zins von 10 % wären es indes nur 30 Euro.

Fazit

Wegen der hohen Wahrscheinlichkeit, mit der das Unternehmen weiteres Wachstum generieren wird, ist die Boss-Aktie trotz der optisch hohen Bewertung noch haltenswert. Künftige Gewinnsteigerungen dürften, da die Börse dem Modeunternehmen zu Recht einen Bewertungsaufschlag zubilligt, auch zu weiteren Kurszuwächsen führen. Oben drauf gibt es noch eine ordentliche (und ebenfalls sichere) Dividendenrendite von 2,6 Prozent, die Boss-Aktionäre über Phasen der Kursstagnation hinweg tröstet.

Für die Inhalte ist die Redaktion des Performaxx-Anlegerbriefs verantwortlich. Der Performaxx-Anlegerbrief zählt mit einer Musterdepotperformance von über 624 % (seit 1.1.2001) zu Deutschlands erfolgreichsten Börsenbriefen.