DIC Asset

65 % Discount auf den Nettosubstanzwert

Was die jüngsten Kursverluste anbelangst, so dürften sich die deutschen Immobilientitel nicht weit entfernt von den Finanztiteln aufhalten. Hintergrund sind Sorgen um die Finanzierbarkeit von Projekten, die im Immobiliensektor oftmals stark geleveraged (gehebelt) sind. Allerdings greift die pauschale Denkweise zu kurz. Denn zahlreiche deutsche Immobilienaktien sind solide finanziert und können auf Jahre hinaus problemlos ohne zusätzliche Finanzierungen auskommen, so wie die DIC Asset AG. Die Aktien waren vergangene Woche bis auf ca. 5 Euro eingebrochen. Sogar das Management sah sich in einem Brief an Aktionäre zu einer Stellungnahme veranlasst – der Kursverfall müsse übertrieben sein, erklärt werden könne er schon mal gar nicht. Dem schließen wir uns an.

Drei Säulen

Die Frankfurter DIC Asset ist ein Immobilienunternehmen mit Anlagefokus auf gewerbliche Immobilien in Deutschland, insbesondere Büro- und Einzelhandelsimmobilien. Zu den Geschäftsfeldern zählen die drei Segmente Core (mittel- bis langfristig im Eigenbestand gehaltene Immobilien mit hohen und stabilen Mieterträgen), Value Added (Immobilien mit Wertsteigerungspotenzial) sowie Opportunistic Co-Investments (Minderheitsbeteiligungen, insbesondere an Projektentwicklungen mit hohem Risiko- und Ertragsprofil). Die einzelnen Objekte werden über Tochtergesellschaften gehalten. Das von der DIC-Immobiliengruppe gemanagte Immobilienvermögen belief sich zum Jahresende 2007 auf 2,2 Mrd. Euro.

Schwächere Halbjahreszahlen

Die Zahlen nach dem ersten Halbjahr ließen bereits auf die kommende Schwäche schließen: So legten die Mieterlöse von 40 auf 67,7 Mio. Euro zu. Gewinne aus Veräußerungsgeschäften kamen jedoch praktisch völlig zum Erliegen: im ersten Halbjahr 2008 waren dies nur 0,2 Mio. Euro, nach 11,6 Mio. Euro vor einem Jahr. Eine der drei Ertragssäulen fehlte also völlig in der ersten Jahreshälfte. Der Konzerngewinn ging somit von 19,2 auf 11,8 Mio. Euro zurück, auch weil höhere Abschreibungen anfielen (14,1 Mio. Euro gegenüber 9,0 Mio. Euro).

Die Dividendenfrage

Die vormals antizipierte Dividende von 1,50 Euro für 2008 steht mittlerweile außer Frage. Dazu allein wären 45 Mio. Euro Nettogewinn vonnöten, was das Vierfache des Halbjahresertrags ausmachen würde. Ein Jahresüberschuss von 20 bis 25 Mio. Euro scheint deutlich realistischer. Das wären 0,70 bis 0,90 Euro Gewinn je Anteil. Die Prognose von DIC lautet auf 25 bis 27 Mio. Euro, nach rund 40 Mio. Euro zum Jahresbeginn 2008.

Die Frage ist, wie viel sich die Frankfurter eine hohe Ausschüttung kosten lassen, denn man könnte auch mehr als das reine Nettoergebnis an Aktionäre zurückgeben – was zweifellos Mut erfordern würde, wenn man die Dursttrecke im Immobiliensektor als mehr als kurzfristig versteht. Insofern gehen wir konservativ von einer Dividende 2008 von nur noch 0,75 Euro aus, nach 1,65 Euro je Anteil für 2007. Doch selbst das wäre auf Basis eines aktuellen Kurses von ca. 7 Euro noch eine Rendite von mehr als 10 % – mit klarem Potenzial auf deutlich mehr, was vom Management abhängt und davon, welches Signal DIC setzen möchte.

Derzeit 65 % Abschlag auf den NAV

Der hohe Abschlag auf den zuletzt veröffentlichten Nettosubstanzwert (Net Asset Value, NAV) von ca. 23 Euro spricht Bände: der Markt misstraut, dass die Immobilien in der Summe noch diesen Wert ergeben. Rein theoretisch sollte ein Immobilientitel nicht unter seinem NAV notieren. DIC Asset hat daher mit sofortiger Wirkung ein Aktienrückkaufprogramm gestartet. In Bezug auf den NAV notieren gegenwärtig nur IVG und Deutsche Wohnen ähnlich niedrig wie DIC Asset. Speziell bei IVG dürfte der Vertrauensverlust aber zumindest bis zu einem gewissen Grad berechtigt sein. Bei 65 % Discount auf den fairen Wert (Summe aller Immobilienwerte im Portfolio) bleibt für DIC Asset reichlich Spielraum für Abschreibungen, sollten sie denn tatsächlich erforderlich sein. Zu Zwangsverkäufen aus dem Immobilienbestand sollte DIC jedenfalls keinesfalls genötigt sein.

Kleinere Brötchen

Ohne die Einkünfte aus den beiden Handelssegmenten bleibt DIC auf Mieteinkünfte als Hauptquelle angewiesen – und hier zeigt sich weitestgehende Stabilität, die die Basis für solide Cashflows bildet. In den ersten drei Quartalen dürften die Einnahmen bei ca. 100 Mio. Euro liegen, 55 % mehr als vor einem Jahr. DIC hat zudem Darlehen zurückgeführt, wodurch weitere 8 Mio. Euro generiert wurden. Nur 3 % des Finanzierungsvolumens steht innerhalb der nächsten 24 Monate zur Refinanzierung an, und selbst danach nur 2 bzw. 9 %.

Fazit

Deutsche Immobilientitel sind derzeit ausgebombt. Einige zurecht, andere zu unrecht. Es ist bezeichnend, dass alles über einen Kamm geschoren wird und sich daher für Anleger gute Chancen auftun. Wir empfehlen die Aktien der Frankfurter DIC Asset daher mit Kursziel 12 Euro zum Kauf. Dies dürfte selbst unter Berücksichtigung des rauen Kapitalmarkts hervorragende Aussichten auf mindestens 50 % Performance bieten.