Concessions / IPO

Richtige Branche, falscher Preis

Die Hochtief-Tochter Concessions soll planmäßig am 4. Dezember im Prime Standard starten. Es wäre der volumenmäßig größte Börsengang seit Ende 2007, als HHLA Hamburger Hafen & Logistik debütierte. Zugleich ist Concessions auch im Infrastrukturumfeld angesiedelt, was eigentlich eine prima Investitionsidee wäre – genau wie bei HHLA scheint aber einmal mehr die Bewertung zu hoch angesetzt worden zu sein. Interessierte Anleger sollten genau hinsehen.

Börsengang

Angeboten werden 25 Mio. Aktien aus einer Kapitalerhöhung sowie weitere 9,44 Mio. Aktien von der Muttergesellschaft Hochtief. Diese stellt auch die Mehrzuteilungsoption von max. 4,8 Mio. Papieren. Auf Basis der Bookbuildingspanne reicht das Emissionsvolumen von 0,9 bis 1,14 Mrd. Euro und die Marktkapitalisierung von 1,8 bis 2,2 Mrd. Euro. Die Aktien können noch bis zum 3. Dezember in einer Spanne von 24 bis 29 Euro gezeichnet werden, bereits einen Tag später soll Concessions im Prime Standard seinen Einstand geben. Das Konsortium besteht aus Citigroup, Deutscher Bank und Goldman Sachs sowie vielen weiteren Selling Agents.

Flughäfen... sind schwer zu bewerten

Hochtief Concessions („Konzessionsgeschäft“) wurde erst vor wenigen Jahren gegründet. Die Essener haben darin die Aktivitäten ihrer AirPort GmbH und der Hochtief PPP Solutions GmbH gebündelt. Das sind im Einzelnen Flughäfen, Straßen, soziale Infrastruktur und öffentlicher Hochbau sowie weitere Public-Private-Partnership-Projekte (PPP). Sechs Flughäfen und annähernd 100 Schulen zählt das derzeitige Beteiligungsportfolio, wovon jedoch hauptsächlich die Airports in Athen, Budapest, Düsseldorf, Hamburg, Sydney und Tirana werthaltig sind. Dabei tritt Concessions als Investor, strategischer Manager und Konzessionär auf, was über Neustrukturierung, Finanzierung und langfristige Entwicklung geht. Zuletzt kam auch der Betrieb einzelner Airports hinzu.

KGV von mindestens 20

Das Unternehmen ist bewertungstechnisch nicht einfach in den Griff zu bekommen. Die Aktiva liegen laut Emissionsprospekt bei rund 1,5 Mrd. Euro, die Emissionsmarktkapitalisierung bei mindestens 1,8 Mrd. Euro. Am oberen Ende wäre sogar eine Prämie von etwa 50 % zu zahlen. Die Geschäftszahlen jedenfalls sind volatil: Im laufenden Jahr steigt der Umsatz zwar um etwa 5 % auf 200 Mio. Euro, das Nettoergebnis jedoch dürfte deutlich nachgeben. Hintergrund sind die Rückgänge bei den Passagierzahlen und beim Frachtgutaufkommen im Zuge der Wirtschaftsflaute. Es ist fraglich, ob die 2008er Erträge schon 2010 wieder erreicht werden können, als Concessions nahezu 100 Mio. Euro verdiente. Selbst auf dieser Basis (die guten 2008er Zahlen unterstellt) läge das KGV immer noch bei 18 bis 22. Die Hälfte bis zwei Drittel der Jahreserträge soll als Dividende an Aktionäre zurückfließen.

Perspektiven gesucht

Generell sind Infrastrukturinvestments eine gute Idee. Privatisierungsideen gibt es rund um den Globus. Ob Concessions jedoch bei attraktiven Projekten zum Zuge kommt, lässt sich nie mit Gewissheit sagen, da zahlreiche andere Investoren die gleichen Ideen haben. Dauert die Wirtschaftsflaute auch 2010 an, werden die Passagierzahlen/Luftfrachtraten nur unterhalb ihres normalen Wachstumstrends liegen. Kurzfristig stehen die Perspektiven daher (noch) nicht optimal. Mit Hilfe des Emissionserlöses will Concessions in bereits laufenden Bieterrunden zuschlagen und dem Vernehmen nach auch die andere Hälfte der Beteiligung am Budapester Airport erwerben. Bereits bei einer der nächsten Index-Umbesetzungen dürfte Concessions im MDax landen, d.h. schon im März bzw. außerregulär, falls ein anderes Unternehmen herausfällt.

Fazit

Ein interessantes Unternehmen innerhalb eines interessanten Marktes. Normalerweise wäre das eine probate Investmentidee. Wir sehen die Bewertung zur Emission jedoch als zu ambitioniert an. Allenfalls am unteren Ende ist die Aktie vertretbar gepreist. Unsere Empfehlung lautet, aufgrund der bisherigen Erfahrungen mit Börsendebütanten (siehe zuletzt Vtion Wireless) vorsichtshalber die Erstnotiz abzuwarten und gegebenenfalls dann später einzusteigen. Vielleicht sogar günstiger als zur Emission.