Marktkommentar

Dr. Daniel Hartmann (BANTLEON): EZB verzweifelt an Inflation

Mit massiven Eingriffen gelang es der EZB zwar in den vergangenen Jahren, konjunkturelle Impulse zu setzen. Einer Reflationierung standen aber bislang immer wieder Sonderfaktoren (Ölpreisverfall, Euro-Aufwertung, Lohnzurückhaltung) im Wege.

Das QE-Programm der EZB dürfte daher nochmals in die Verlängerung gehen, worin wir allerdings nur einen letzten Abgesang sehen. Die Anleihenmärkte werden in den kommenden Monaten vom dovishen Wording der EZB profitieren. 

Die jüngsten Inflationsdaten der Eurozone waren für die EZB ein Schlag ins Gesicht. Statt weiter an Höhe zu gewinnen, ist die Jahresrate der Verbraucherpreise im April von 1,3% auf 1,2% gefallen. Schlimmer noch: Die derzeit von den Notenbankern besonders beachtete Kerninflation (ohne Energie, Nahrungs- und Genussmittel) ist von 1,0% auf 0,7% abgesackt und schrammte damit nur knapp am Allzeittief von 0,6% vorbei. Mithin scheint die Kerninflation bei knapp unter 1,0% festgenagelt. 

Dabei setzt die EZB seit Jahren alle Hebel in Bewegung, um die Reflationierung in Gang zu setzen und endlich die Teuerungsrate in Richtung 2,0% zu treiben. Nicht nur liegen die Leitzinsen seit Mitte 2014 im negativen Bereich, darüber hinaus wurden Wertpapiere im Umfang von inzwischen knapp 2.400 Mrd. EUR angekauft. 

Konjunkturell hat sich tatsächlich einiges zum Besseren gewendet. Seit Ende 2014 liegt das BIP-Wachstum durchweg über 1,5%, seit Anfang 2017 sogar über 2,0%. Die Phase der Unterauslastung der Kapazitäten ist inzwischen vorbei. Stattdessen klagen die Unternehmen in wachsendem Masse über Fachkräftemangel und Materialknappheit. 

Auf die Inflation hat dies noch nicht abgefärbt. Immer wieder machen Sonderfaktoren einen Strich durch die Rechnung. Zunächst kam der Rohstoffpreisverfall in die Quere (zwischen Ende 2014 und Anfang 2016 sank der Ölpreis um 80%). Parallel dämpften die Nachwirkungen der Eurokrise die Lohnforderungen. Inzwischen ist die Notenbank überdies ein Opfer ihres eigenen Erfolgs. Weil die Währungsunion »gerettet« scheint, kehren die Investoren nach Europa zurück. Der damit verbundene Aufwertungsdruck auf den Euro dämpft die Importpreise. 

Stand heute ist somit: Klare Indizien für einen selbsttragenden und nachhaltigen Aufwärtstrend der Inflation sind nach wie vor Fehlanzeige. Die Tauben im EZB-Rat haben daher unverändert Oberwasser. Ein weiterer Nachschlag beim QE-Programm ist somit sehr wahrscheinlich. Die Währungshüter dürften die Anleihenkäufe um mindestens nochmals drei Monate (bis Dezember 2018) verlängern. 

Aber selbst den Tauben im EZB-Rat ist bewusst, dass davon kein starker Impuls mehr ausgeht. Am schleichenden Tod des Kaufprogramms führt mithin kein Weg vorbei. Darüber hinaus sollte man den Glauben an höhere Teuerungsraten noch nicht ganz begraben. Die Chancen, dass der Inflationstrend am Jahresende nach oben zeigt, sind grösser denn je. Die Basis dafür ist in vielfacher Hinsicht gelegt: Die Euro-Aufwertung ist inzwischen zum Stillstand gekommen, die Rohstoffbaisse schon lange beendet und die Trendwende (nach oben) beim Lohnwachstum eingeleitet. 

Die grössere Gefahr stellt aktuell die schwächelnde Konjunktur dar. Wir gehen aber davon aus, dass es sich dabei nur um eine Wachstumsdelle und keinen scharfen Abschwung handelt. 

Was bedeutet dies alles für die Finanzmärkte? In den nächsten Wochen ist ein dovisher Ton der Notenbanker vorgezeichnet, wovon die Anleihenmärkte beflügelt werden. Für Risikoassets ist die Aussicht auf anhaltende Impulse der Geldpolitik ebenfalls positiv zu werten. Jedem dürfte aber klar sein, dass es sich dabei nur um ein letztes Nachspiel handelt. Zugleich wirkt hier die konjunkturelle Eintrübung eindeutig negativ.

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