Union Investment Studie: Verbriefungen sind besser als ihr Ruf

Gastautor: Simon Weiler
13.11.2019, 11:42  |  434   |   |   

Die Analyse konzentriert sich auf europäische CLOs, einen Markt mit einem Volumen von rund 107 Mrd. Euro. Aufgrund der Ähnlichkeit sowie der vorliegenden Ausfalldaten der Ratingagenturen sind die Ergebnisse für den mit einem Volumen von 637 Mrd. US-Dollar ungleich größeren US-Markt allerdings grundsätzlich vergleichbar. Als Ergebnis zeigt sich, dass europäische CLOs im Investment-Grade-Bereich seit dem Jahr 2001 einen deutlichen Renditeaufschlag gegenüber entsprechenden Unternehmensanleihen bieten. Bei Papieren mit Rating „BBB“ betrug dieser vor der Finanzkrise im Durchschnitt 110 Basispunkte und liegt seit dem Jahr 2015 sogar bei durchschnittlich 230 Basispunkten. Bei Papieren mit Rating „BB“ ist die Prämie noch ausgeprägter. Sowohl vor als auch nach der Finanzkrise betrug sie mehr als 300 Basispunkte.

Kreditausfälle mindern Renditen minimal

Lässt sich die Mehrrendite von CLOs mit einem höheren Ausfallrisiko erklären? Die Studienautoren verneinen dies. Insbesondere bei CLOs mit „BBB“-Rating kam es der Untersuchung zufolge in den vergangenen Jahren zu so gut wie keinen Ausfällen. Zwischen März 2001 und Juli 2019 ermittelten sie einen einzigen Ausfall mit vollständigem Kapitalverlust sowie zwei Fälle mit Kapitalverlusten von weniger als fünf Prozent. Somit betrugen die durchschnittlichen Default-Kosten aller „BBB“-CLOs 0,06 Prozent. Im betrachteten Anlageuniversum der Unternehmensanleihen fielen hingegen in diesem Zeitraum zwei Emittenten und mit ihnen insgesamt acht Bonds aus. Die Höhe des Kapitalverlusts betrug dabei jeweils 70 bis 80 Prozent. Die durchschnittlichen Default-Kosten der „BBB“-Anleihen lagen demnach insgesamt bei etwa 0,52 Prozent. Das bedeutet, dass Kreditausfälle die realisierten Renditen von CLOs nur in sehr geringem Maße mindern und sich die höheren Renditeaufschläge vereinnahmen lassen. Das Ausfallrisiko der CLOs erklärt somit nicht die höhere Prämie gegenüber Unternehmensanleihen.

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Union Investment Studie: Verbriefungen sind besser als ihr Ruf Seit der Finanzkrise sorgen eine stärkere Regulierung und die Erfahrungen der Ratingagenturen dafür, dass durch Unternehmenskredite besicherte Verbriefungen heute konservativer strukturiert sind als zuvor. Dadurch lassen sie sich zu risikoärmeren Portfolios zusammenfügen und weisen dennoch einen höheren Renditeaufschlag (Spread) gegenüber Unternehmensanleihen auf. Dies zeigt eine aktuelle Studie von Union Investment. Die Untersuchung betrachtet sogenannte Collateralized Loan Obligations (CLOs) und liefert Erklärungen für die hohen Renditeaufschläge der verbrieften Unternehmenskredite gegenüber klassischen Unternehmensanleihen.

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