Hamburger Hafen und Logistik AG

Endlich attraktiv bewertet

Nach dem Börsengang im November vergangenen Jahres waren die Aktien des Hamburger Hafenbetreibers noch richtig teuer: Nach einem Ausgabepreis von 53 Euro kletterten die Papiere in der Spitze bis auf 68 Euro. Das kam einem 2008er Kurs-Gewinn-Verhältnis von rd. 33 gleich und lag deutlichst über jedweden realisierbaren Wachstumsraten. Der Performaxx-Anlegerbrief hatte nur aus spekulativen Gründen zur Mitnahme von Zeichnungsgewinnen geraten. Inzwischen aber sind die Aktien bis auf aktuell 46 Euro eingebrochen – und damit endlich attraktiv bewertet.

Platz 2 in Europa

Hamburger Hafen und Logistik ist einer der führenden Hafenbetreiber in Europa (nach Rotterdam die Nummer 2), wobei HHLA als Management-Holding für die vier Segmente Container, Intermodal, Logistik und Immobilien fungiert. Der Kerngeschäftsbereich des Konzerns, der unter dem Namen Port Logistics firmiert, macht praktisch 100 % der Erlöse aus. HHLA bietet sowohl Umschlag und Verkehrsträgervernetzung, Transport- sowie Lager- und Kontraktlogistik als auch logistische Services und Consulting an. Durch die vertikale Integration führt zudem eine Optimierung einzelner Bereiche zur verbesserten Performance der anderen Geschäftssegmente. Zu weiteren Details verweisen wir auf unsere Analyse im Zuge des IPO-Checks Ende Oktober.

Vieles in der Schwebe

Nun will der Hafenbetreiber vor allem eines: gleichzeitig die Erlöse steigern und den Hafenausbau vorantreiben. Der Standort wächst in der Tat stärker als die Konkurrenzhäfen in der Nord-Range und besitzt diesen gegenüber Wettbewerbsvorteile in den Märkten Asien und der nordisch-baltischen Region. Die Technologie der Hamburger befindet sich auf dem allerneuesten Stand – auch das ein Wettbewerbsvorteil gegenüber den Top-10-Häfen, die zwar noch höhere Containerumschläge erzielen, aber dafür nur niedrige künftige Wachstumsraten darstellen können. Die Fahrrinnenanpassung der Außenelbe ist allerdings noch nicht genehmigt.

Übertriebene Sorge...

Nicht zu vergessen auch, dass das Geschäft der Hamburger konjunkturabhängig ist. Dies dürfte den drastischen Kursverfall der letzten zwei Wochen erklären. Die USA stehen direkt vor einer Rezession oder befinden sich schon darin. Eine Wachstumsdelle dürfte kaum vermeidbar sein. Die Aktien von Reedereien sind in den letzten Tagen reihenweise und durch die Bank weg eingeknickt. Normalerweise stellen Infrastrukturtitel eine ausgleichende, defensive Depotergänzung dar, nicht aber in diesem Fall, wenn das Rezessionsszenario akut wird. Die Sorge indes könnte auch etwas übertrieben sein: Das Container-Volumen, das über Hamburg abgewickelt wird, hängt nämlich zum großen Teil von den Importen und Exporten nach oder von Deutschland, aber eben auch Zentral- und Osteuropa sowie den Baltischen Staaten ab. Von einer Rezession kann hier keine Rede sein. Nur ganze 4 % werden mit Nordamerika abgewickelt.

...und attraktive Bewertung

Das Verhältnis von Enterprise Value zu EBITDA liegt bei ca. 11 bis 12 auf Basis des Jahres 2008. Die Peer Group anderer Hafenbetreiber (Dubai Ports, Tianjin, Mundra Port u.a.) liegt aber bei 15 bis 16. Die Dividendenrendite von weniger als 3 % ist allerdings noch stark ausbaufähig.

Fazit

Bei mittlerweile 46,80 Euro halten wir die Aktie von HHLA jetzt für viel versprechend gepreist. Die Sorge vor einer Rezession in den USA dürfte übertrieben sein, da nur 4 % des Containerumschlags mit Nordamerika abgewickelt werden. Der Kurs sollte daher unserer Einschätzung nach übertrieben stark gefallen sein und nunmehr wieder ein interessantes Chance-Risiko-Potenzial auf den fairen Wert von rd. 55 Euro aufweisen.