Schöne alte Welt der Geldanlage

Warum die Moderne Portfoliotheorie nicht modern ist. - Seite 3

Risiko kann durch Volatilität, also die Standardabweichung gemessen werden.

Die Abhängigkeiten zwischen den Renditen verschiedener Anlagen werden durch Korrelationen hinreichend erfasst.

Die Börsenforschung zeigt allerdings: Die Wirklichkeit sieht ganz anders aus. An den Finanzmärkten versagt die Normalverteilungsannahme dramatisch. Die Renditen von Wertpapieren weisen sogenannte „Fat Tails“ auf. Das heißt: Extreme Kurseinbrüche treten viel häufiger auf, als es die Normalverteilung vorgaukelt. Auch sind Gewinne und Verluste nicht symmetrisch verteilt. Obendrein funktioniert die Volatilität als Risikomaß nur in speziellen Fällen wie zum Beispiel der Normalverteilung. Deshalb werden die Verlustrisiken systematisch unterschätzt (und die Gewinnchancen überschätzt).

Zudem verhalten sich Volatilität und Korrelationen anders als angenommen. Sie hängen von der aktuellen Börsenlage und damit von der Zeit ab. Wann immer die Kurse an der Börse einbrechen, steigen etwa die Korrelationen stark an. Man könnte auch sagen: Wenn Panik an der Börse herrscht, brechen fast alle Kurse gleichzeitig ein. Das hat gravierende Folgen. Denn die Diversifikation beruht darauf, dass man Investments mit möglichst schwachen oder negativen Korrelationen im Portfolio mischt. So soll der Wert von Investment A steigen, wenn der von Investment B fällt und dessen Verluste teilweise ausgleichen – was aber nicht mehr funktioniert, wenn die beiden Investments sich plötzlich im Gleichschritt bewegen, statt wie angenommen konstant negativ korreliert zu sein.

Die Grafik verdeutlicht, wie heftig die Korrelationen in Wirklichkeit schwanken. Sie zeigt die Korrelationen zwischen dem DAX und anderen Anlageklassen über einen Zeitraum von 20 Jahren.

Man sieht: Besonders stark steigen die Korrelationen während der Finanzkrise im Jahr 2008 an. So lag die Korrelation zwischen dem DAX und globalen Staatsanleihen (rote Linie) zu Beginn der Krise noch bei -0,6. Der Wert deutet an, dass sich globale Staatsanleihen besonders gut zur Diversifikation mit DAX-Aktien eignen, weil die Kurse dieser Anleihen steigen sollten, wenn der deutsche Leitindex abstürzt. Im Verlauf der Krise stieg die Korrelation jedoch auf +0,4 an, so dass sich die erhofften Diversifikationseffekte „in Luft auflösten“. Die Diversifikation nach Markowitz versagt genau dann, wenn sie gebraucht wird – wenn es an der Börse kracht.