https://seekingalpha.com/article/4803352-madison-us-equity-q…
"Wir haben unsere Investition in Texas Instruments ( TXN )
aufgestockt . Wir besitzen die Aktien des Unternehmens seit 2023,
und durch eine Kombination aus Kurssteigerungen und zusätzlichen
Käufen, auch in jüngster Zeit, ist die Investition nun eine
unserer größten (1). Das Unternehmen ist der weltweit führende
Hersteller von analogen Halbleitern. Obwohl es viele Arten von
Halbleitern gibt, lassen sie sich im Wesentlichen in zwei
grundlegende Kategorien einteilen: digitale und analoge. Digitale
Halbleiter verarbeiten Informationen in binärer Form, d. h. in
diskreter Form, entweder an oder aus, wie ein Lichtschalter. Aus
diesem Grund eignen sie sich hervorragend für logische
Operationen und die Datenspeicherung. Der Mikroprozessor im
Herzen eines Laptops oder Smartphones beispielsweise ist eine Art
digitaler Halbleiter mit der Fähigkeit, Befehle auszuführen,
Software zu starten und Berechnungen durchzuführen.
Analoge Halbleiter hingegen können „kontinuierliche“
Informationen wie Schall, Bewegung, Druck, Licht oder Spannung
verarbeiten. Sie ähneln also eher Dimmerschaltern als binären
Ein-/Ausschaltern. Der Sensor im Auto, der den Reifendruck misst,
enthält einen analogen Halbleiter, da Druck kontinuierlich
entsteht. Der Halbleiter in einer Smartphone-Kamera, der die
durch die Linse einfallende Lichtmenge misst, ist analog. Der
Chip in einem Laptop, der die Strommenge steuert, die zum
Aufladen des Akkus fließt, ist ein analoger Halbleiter.
Im Grunde basiert fast jedes elektronische Gerät auf analoger
Technologie. Die zunehmende Elektronisierung der Welt und die
zunehmende Komplexität der elektronischen Komponenten führen
dazu, dass die Nachfrage nach analogen Halbleitern im Laufe der
Zeit stark steigen dürfte. Da Texas Instruments weltweit fast
jeden fünften analogen Halbleiter verkauft, dürfte das
Unternehmen in den nächsten zehn Jahren oder länger von einem
deutlichen Umsatzwachstum profitieren. Das Unternehmen ist nicht
nur der größte, sondern auch der kostengünstigste Hersteller. Es
baut derzeit neue Werke, um einen Teil der ausgelagerten
Produktionskapazitäten ins eigene Unternehmen zu holen. Wir
glauben, dass dies seinen Kostenvorteil in den kommenden Jahren
weiter ausbauen wird.
Wie Sie sich vorstellen können, trüben die Zölle die
kurzfristigen Aussichten für Texas Instruments. Rund 40 % des
Umsatzes gehen nach China, davon etwa die Hälfte an
multinationale Konzerne und die andere Hälfte an Unternehmen mit
Hauptsitz in China. Natürlich werden viele dieser Fertigprodukte,
die Komponenten von Texas Instruments enthalten, dann außerhalb
Chinas exportiert, unter anderem in die USA. Die endgültigen
Auswirkungen auf Texas Instruments hängen nicht nur von der Höhe
der von der US-Regierung erhobenen Zölle ab, sondern auch von der
Reaktion der chinesischen Regierung.
Wir wissen nicht genau, wie sich die politische Seite der Sache
entwickeln wird, aber wir wissen einiges. Die analogen Halbleiter
von Texas Instruments sind hochentwickelt und schwer zu
reproduzieren. Das Unternehmen genießt seit Jahrzehnten einen Ruf
für Zuverlässigkeit, den seine Kunden sehr schätzen. Die
Halbleiter sind günstig und kosten im Durchschnitt weniger als
einen Dollar, und Kunden werden die Integrität ihrer Produkte
kaum gefährden, indem sie den Lieferanten wechseln, um Geld zu
sparen. Texas Instruments betreibt Werke auf der ganzen Welt,
darunter eine große Präsenz in den USA, und ist daher in der
Lage, sich an etwaige Veränderungen der Handelsströme aufgrund
verschiedener Zölle anzupassen.
Einer der Gründe, warum wir Vertrauen in die langfristige Zukunft
von Texas Instruments haben, sind das außergewöhnliche
Managementteam und die Unternehmenskultur.
Wenn wir ein Unternehmen als Anlageobjekt in Betracht ziehen,
sind uns drei Dinge besonders wichtig: Wie breit ist der
Burggraben? Wie hoch und nachhaltig ist das Wachstum? Wie gut ist
das Managementteam? Dies sind nicht die einzigen Dinge, die wir
berücksichtigen; es gibt noch viele weitere. Doch diese sind von
den wichtigsten am schwierigsten zu beurteilen und daher
tendenziell die, auf die wir am meisten Zeit verwenden.
Texas Instruments schneidet in allen drei Punkten gut ab,
besonders gut schneidet es jedoch für sein Managementethos ab,
das wir für außergewöhnlich halten. Auf der
Investor-Relations-Seite ihrer Website heißt es ganz oben: „Der
beste Maßstab für die langfristige Leistung eines Unternehmens
ist das Wachstum des freien Cashflows pro Aktie, und wir glauben,
dass dies den langfristigen Wert für unsere Eigentümer steigert.“
Dem können wir nur zustimmen. Der freie Cashflow ist der
erwirtschaftete Cashflow, der den Aktionären zur Verfügung steht,
also nach Abzug aller Kosten und Investitionen. Er ist ein
volatileres Maß für die Rentabilität als der Jahresüberschuss, da
ein Ziel der Buchhaltung darin besteht, die Volatilität
auszugleichen, die Unternehmen innewohnt, die Geld für
zukünftigen Nutzen ausgeben. Dies bedeutet jedoch auch, dass der
Jahresüberschuss eine gewisse Flexibilität aufweist, die das
Management zu der Illusion verleiten kann, ein Unternehmen
verdiene mehr, als es tatsächlich tut. (Manchmal, und häufiger
als man denkt, unterliegt das Management überhaupt keiner
Täuschung, sondern versucht, die Anleger in die Irre zu führen
oder buchhalterische Gewinnziele zu erreichen, um Bonuszahlungen
zu erhalten.) Daher ziehen wir es vor, dass Managementteams den
freien Cashflow als bessere langfristige Messgröße verwenden als
den buchhalterischen Gewinn, und Texas Instruments ist eines der
wenigen Unternehmen im S&P 500, das diesen Wert bei
Entscheidungen zur Kapitalallokation konsequent und explizit
verwendet.
Der Anteil „pro Aktie“ ist wichtig, da er die entscheidende
Kennzahl für die Aktionäre darstellt. Steigert ein Unternehmen
seinen Gewinn um 10 %, erhöht sich gleichzeitig die Aktienanzahl
um 5 %, so profitiert der Aktionär um 5 %. Steigert ein
Unternehmen seinen Gewinn hingegen nur um 5 %, verringert aber
die Aktienanzahl um 5 %, so profitiert der Aktionär um 10 %.
Dieses Konzept ist nicht schwer zu begreifen, doch die meisten
Führungskräfte denken darüber erst nach, wenn sie ganz oben im
Organigramm angekommen sind oder sich dieser Spitze angenähert
haben, da ihr Einflussbereich bis dahin nicht in Zahlen pro Aktie
gemessen wird. Und selbst oben angekommen, stellen Führungskräfte
häufig fest, dass ihre Vergütung eher von der absoluten Größe des
Kuchens als von der Größe des Stücks abhängt. Um dies zu
erkennen, muss man sich lediglich eine typische
Stimmrechtsvollmacht eines börsennotierten Unternehmens ansehen.
Dort wird die Vergütung der Führungskräfte in der Regel durch
einen Vergleich mit vergleichbaren Unternehmen gerechtfertigt.
Und vergleichbare Unternehmen werden fast immer auf Basis von
Gesamtzahlen wie Umsatz oder Gesamtwachstumsraten und nicht
anhand von Zahlen pro Aktie ausgewählt. Bis zu einem gewissen
Grad ist dies unvermeidlich, weshalb es besonders wichtig ist,
eine Kultur der Rechenschaftspflicht pro Aktie für
Top-Führungskräfte durchzusetzen.
So sehr uns Texas Instruments‘ Fokus auf den freien Cashflow pro
Aktie gefällt, so sehr gefällt uns auch, dass das Unternehmen
weiterhin von Führungskräften mit Ingenieurshintergrund geführt
wird, was wir für ein Halbleiterunternehmen als entscheidend
erachten. Der derzeitige CEO Haviv Ilan ist ausgebildeter
Elektroingenieur, ebenso wie der frühere CEO und derzeitige
Vorsitzende Richard Templeton. Texas Instruments hat in den
letzten Jahren die Einführung neuer Produkte beschleunigt und die
Zahl der jährlich eingeführten Produkte etwa verdoppelt.
Interessanterweise erreichten sie dies, wie echte Ingenieure,
nicht nur durch die Erhöhung der Anzahl der F&E-Projekte und
der Erfolgsquote, sondern auch durch die Senkung der
Misserfolgsquote durch Analyse dessen, was funktioniert und was
nicht."
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