Marktkommentar

Prof. Dr. Jan Viebig (ODDO BHF): Pulver noch trocken halten

17.10.2022 - Die zarten Ansätze einer zumindest leichten Erholung der Aktienmärkte zu Anfang Oktober wurden rasch erstickt. Wer darauf gehofft hatte, dass die ersten Anzeichen einer Abschwächung des Arbeitsmarktes in den USA die Notenbank milder stimmen könnte, wurde gleich doppelt enttäuscht. Zum einen fiel die Arbeitslosenquote im September 2022 auf ihren Tiefstand von 3,5% zurück. Auch das Beschäftigungswachstum lag mit einem monatlichen Zugewinn von 263.000 Stellen im September 2022 weit über dem Durchschnitt der Vor-Corona-Jahre. Zum anderen bestätigen zahlreiche Stellungnahmen von US-Notenbankern, dass die Zinserhöhungen weitergehen werden. Ziemlich repräsentativ für das aktuelle Meinungsbild im Offenmarktausschuss (FOMC) dürften die Äußerungen des Präsidenten der New York Fed, John Williams, sein. Das aktuelle Ziel sei es, so Williams, die Inflation auf 2% herunterzubringen. Dafür sei ein Leitzinsniveau von mindestens 4,5% notwendig, wobei Tempo und Ausmaß der Erhöhungen letztlich von der Entwicklung der Wirtschaft abhingen. 

Auch die für September erwartete, deutlichere Verlangsamung der Inflation im September blieb aus. Im Gegenteil: Trotz des anhaltenden Rückgangs der Energiepreise sinkt die Inflation nur geringfügig. Die Jahresteuerungsrate fällt leicht auf 8,2%. Grund für die Zähigkeit der Inflation ist die Beschleunigung des Preisanstiegs in den Kern-Komponenten des Verbraucherpreisindexes (CPI). Die Kernrate stieg von 6,3 auf 6,6% und damit auf den höchsten Stand seit 40 Jahren. Vor allem die Verteuerung von Dienstleistungen (ohne Energie), darunter Wohnen und Gesundheit, hält die Inflation im Gang. 

So zeichnet sich ab, dass die Fed bis zum Jahresende weitere „große“ Zinsschritte vornehmen wird. Für die Sitzung des FOMC am 2. November stehen 75 Basispunkte Erhöhung auf der Agenda; die Hoffnung der Marktteilnehmer auf maßvollere 50 Basispunkte bei der Sitzung am 14. Dezember ist nach den Inflationsdaten deutlich gesunken. Das Zielband für den Leitzinssatz könnte Ende Dezember also bei 4,50 bis 4,75% stehen.  Vor dem Hintergrund dieser Erwartungen haben auch die Anleiherenditen deutlich angezogen. Die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen („Treasuries“) bewegt sich in der Nähe der 4%-Marke.  Das zusätzliche Aufwärtspotenzial beim Leitzins („lieber zu viel als zu wenig“) spricht dafür, dass auch die Renditen ihren Höchststand noch nicht erreicht haben. 

Der rasche Anstieg der Geldmarktsätze trägt dazu bei, dass die „Stresssignale“ an den Anleihemärkten zunehmen.  Sehr markant ist die Entwicklung in Großbritannien, wo die Probleme im Bereich der Pensionsfonds trotz der stabilisierenden Anleihekäufe der Bank of England fortzubestehen scheinen. Gleichzeitig schlagen die Vereinten Nationen und der Internationale Währungsfonds Alarm, dass die US-Zinserhöhungen Entwicklungs- und Schwellenländern an die Grenze ihrer Schuldentragfähigkeit bringen. Für die USA selbst gibt es vermehrt Warnungen, dass die volle Funktionsfähigkeit des Treasury-Marktes im Stressfall – angesichts eines stark gestiegenen Umlaufs und verminderter Handelsbestände der Primärhändler – nicht garantiert sei, was die Volatilität verstärken würde. (Wall Street Journal, Markets break when interest rates rise fast: Here are the cracks, 5. Oktober 2022). 

Die meisten Beobachter gehen davon aus, dass die Geldpolitik der US-Notenbank schon jetzt leicht restriktiv wirkt. Die Zinserhöhungen verteuern die Kreditaufnahme und belasten so die Investitionstätigkeit und die Nachfrage nach langlebigen Konsumgütern. Last not least drücken das steigende Zinsniveau und vermehrte wirtschaftliche und finanzielle Risiken auf die Bewertung von Aktien und Anleihen. Die negativen Wachstumseffekte müssen in Kauf genommen werden, um die Inflation unter Kontrolle zu bringen. Im Protokoll zur September-Sitzung des FOMC heißt es vielsagend: „Viele Teilnehmer betonten, dass die Kosten einer zu schwachen Reaktion der Notenbank (auf die Inflation, Ergänz. d. Verf.) die Kosten einer Überreaktion wahrscheinlich übersteigen.“

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