Computerlinks

Übernahmeangebot unzureichend

Wie Sie sicher schon erfahren haben, wurde den Aktionären des IT-Security-Distributors am vergangenen Montag von Fonds der britischen Private-Equity-Gesellschaft Barclays ein Übernahmeangebot gemacht. Je Anteilsschein sollen 15,50 Euro gezahlt werden, was einer Prämie von 38,9 % gegenüber dem volumengewichteten Durchschnittskurs der letzten drei Monate entspricht. Die Übernahme werde nur dann wirksam, wenn mindestens 75 % der Computerlinks-Aktionäre die Offerte annehmen. Sollte die Quote erreicht werden, will Barclays einen Gewinnabführungs- und Beherrschungsvertrag abschließen und erwägt zudem ein Delisting des Konzerns.

Überzeugende Fundamentaldaten...

Um es gleich vorweg zu nehmen: Wir halten dieses Übernahmeangebot mit Blick auf die Fundamentaldaten für unzureichend, denn bei unserem Langfristdepottitel handelt es sich – wie wir schon mehrfach dargelegt haben – um ein Wachstumsunternehmen par excellence. Seit der Jahrtausendwende konnten die Münchner ihren Umsatz mehr als vervierfachen. Allein im letzten Geschäftsjahr nahmen die Erlöse um 18,3 % und der Gewinn je Aktie um 23,8 % zu. Und im ersten Quartal 2008 setzte sich dieser Trend mit einem Umsatzplus von 15,2 % und einem EpS-Zuwachs von 20 % nahtlos fort. Auch für die Zukunft bekräftigte Vorstand Stefan Link auf der kürzlich abgehaltenen Hauptversammlung seine optimistischen Erwartungen. So geht er davon aus, dass der IT-Security-Markt nur wenig von der derzeitigen Konjunkturabschwächung betroffen sei und in den kommenden Jahren um 15 % p.a. wachsen werde. Für das eigene Unternehmen schätzt er in Europa, dem mit rd. 90 % Umsatzanteil wichtigsten Markt von Computerlinks, ein jährliches, organisches Wachstum von 10 %, während er für die USA und den Mittleren Osten sogar Steigerungsraten von 30 bzw. 50 % für möglich hält.

...spiegeln sich nicht annähernd im Angebot wider

Angesichts derartiger Zahlen und Perspektiven ist das nun vorgelegte Angebot als dürftig anzusehen. Nach der deutlichen Umsatz- und Ertragssteigerung im ersten Quartal ist für das Gesamtjahr 2008 bei Erlösen von 500 Mio. Euro ein Gewinn je Aktie von mindestens 1,80 Euro zu erwarten, was einem KGV zum Übernahmepreis von gerade einmal 8,6 entspräche. Selbst wenn man für alle Zukunft einen auf diesem Niveau stagnierenden Gewinn unterstellen würde, ergäbe sich in einem Ertragswertmodell bei einer Renditeforderung von 10 % p.a. bereits ein fairer Kurs von 18 Euro. Barclays will den Computerlinks-Eigentümern demnach lediglich ein Zukunftsszenario schrumpfender Erträge bezahlen, während der Vorstand offensichtlich von starkem weiteren Wachstum ausgeht. Setzt man nur ein realistisches, wenn nicht vorsichtiges Wachstumsszenario mit Umsatzsteigerungen von 5 % p.a. bei einer konstanten Nettomarge von 2,4 % an, so ergibt sich bereits ein fairer Wert von 25 Euro je Aktie.