Marktkommentar

Benoit Anne (MFS): Anleihen à la carte

13.02.2023 - Es gibt gute Argumente für Anleihen. Aber wo genau soll man investieren? Letztlich hängt das von den individuellen Zielen ab. Manche Anleger wollen Risiken abbauen, andere den laufenden Ertrag steigern. Manche wünschen sich eine längere Duration, andere höhere Kreditrisiken. Die gute Nachricht ist, dass es stets passende Anleihen gibt – von Municipals bis zu Emerging-Market-Papieren.

Markt der Möglichkeiten

Wir meinen, dass Anleihen wieder eine Menge zu bieten haben. Die Zeit ist reif, die Assetklasse wiederzuentdecken – wegen der heute deutlich besseren Rahmenbedingungen, der höheren relativen Attraktivität und der wieder wesentlich günstigeren Bewertungen.

Aber in welche Marktsegmente soll man investieren? Die Antwort hängt von der Risikobereitschaft des Anlegers, seinem Durationsziel und den Ertragserwartungen ab. Die gute Nachricht: Für jeden ist etwas Passendes dabei – von Municipals bis zu Emerging-Market-Anleihen.

Wer in internationale Anleihen investiert, geht Zins- und Kreditrisiken ein. Dabei gibt es viele mögliche Kombinationen. High-Yield-Anleihen haben hohe Spreads bei einer kurzen Duration; für internationale Staatsanleihen und Municipals gilt das Gegenteil. Ihre Spreads sind niedrig, aber die Duration ist lang.

Betrachten wir jetzt die Risiken unterschiedlicher Marktsegmente. Die Volatilität (definiert als annualisierte 10-Jahres-Standardabweichung der monatlichen Mehrerträge) ist sehr verschieden. Am stabilsten sind amerikanische Hypothekenanleihen, am volatilsten Emerging-Market-Staatsanleihen. Sie liegen mit über 8% Volatilität an der Spitze.

Für jeden Anleger das passende Ertragsprofil

Die Renditen der Marktsegmente liegen zwischen gut 3% bei steuerbefreiten Municipals und knapp 8,4% bei internationalen High-Yield-Anleihen. Interessant sind auch die Renditen je Durationseinheit. Bei hochverzinslichen Titeln sind sie deutlich höher. 

Auch die risikoadjustierten Erträge liegen langfristig stark auseinander

Die laufenden Renditen haben meist einen hohen Anteil am Gesamtertrag. Alles in allem bieten höher verzinsliche Marktsegmente mehr risikoadjustierten Ertrag als Investmentgrade-Titel. Auffällig sind allerdings die hohen risikoadjustierten Erträge steuerbefreiter Investmentgrade-Municipals. Hier spielt vor allem die niedrige Volatilität eine Rolle. 

Nutzen Sie die günstigsten Spreads der Anleihenwelt

Europäische Investmentgrade-Spreads sind nach unserem Bewertungsmodell zurzeit am attraktivsten. Ihr Z-Score beträgt 1,16. Letztes Jahr sind die Bewertungen stark gefallen, vor allem wegen der EZB-Geldpolitik, der wachsenden Rezessionssorgen im Euroraum und des Krieges in der Ukraine. Der Z-Score gibt die Abweichung vom Durchschnitt an, gemessen in Standardabweichungen. Man schätzt ihn mit einem gleitenden Zehnjahresfenster. Bei einem positiven Z-Score sind die Bewertungen attraktiver als im langfristigen Durchschnitt, bei einem negativen Z-Score sind sie weniger attraktiv. Wir glauben daher, dass eurodenominierte Credits für langfristige Investoren interessant sind. Ihre Rendite beträgt zurzeit 3,8%, ein im Vergangenheitsvergleich hoher Wert.

Wir gehen davon aus, dass die noch ausstehenden Zinserhöhungen der EZB in den Kursen mehr als berücksichtigt sind, sodass neue Zinsschritte wohl kaum noch für Unruhe sorgen. Natürlich ist die europäische Konjunktur noch nicht über den Berg, doch dürften die Kurse und Spreads auch das zumindest teilweise abbilden. Interessant ist auch, dass sich die Konjunkturdaten im Euroraum zuletzt wieder etwas verbessert haben, was ebenfalls für nachlassende Makrorisiken spricht. Die Bewertungen der Sektoren und Einzelwerte streuen stark. Wir raten daher zu einem aktiven Assetmanager mit hoher Einzelwertkompetenz.

Rechnen Sie mit einer Dollarabwertung

Emerging-Market-Lokalwährungsanleihen könnten sich 2023 durchaus erholen, wenn der US-Dollar abwertet. Da die Fed ihre Zinserhöhungen bald beenden dürfte, könnte der Dollar unter Druck geraten – vor allem, wenn die Risikobereitschaft weltweit wieder steigt. 2022 hatten es Lokalwährungsanleihen schwer, aber auf hohe Verluste folgten oft große Gewinne. Lokalwährungsanleihen zählen zu den riskantesten Anleihen weltweit, nicht zuletzt wegen ihrer Währungsrisiken, sodass sie sich eher für risikobereitere Anleger eignen. Weil sie außerdem stärker auf die Weltkonjunktur reagieren, sind für Anlageentscheidungen sorgfältige Konjunkturanalysen nötig. Um Krisenländer zu meiden, sind auch Länderanalysen wichtig. Zurzeit beträgt die Rendite von Lokalwährungsanleihen etwa 7%. Sie liegt damit deutlich über der vergleichbarer IndustrieländerStaatsanleihen, vor allem real.

Schutz vor einer Rezession in den USA

Manchen Investoren machen vor allem die steigenden Rezessionsrisiken in den USA Sorgen. Falls Sie dazu gehören, könnten steuerbefreite Municipals eine interessante Alternative zu US-Staatsanleihen sein, mit der Aussicht auf etwas höhere Renditen. Steuerbefreite Municipals sind eine defensive Anlage, die meist nur schwach mit Aktien und dafür umso stärker mit US-Staatsanleihen korreliert ist. Außerdem reagieren sie weniger stark auf die Konjunktur, da sie durch die soliden Finanzen von Kommunen und US-Bundesstaaten gedeckt sind. Steuerbefreite Municipals haben ein interessantes Risiko-Ertrags-Profil.

Aktiv anlegen

Wegen der hohen Konjunkturrisiken halten wir aktives Investmentmanagement für sinnvoll. Für aktive Manager kann Volatilität eine Chance auf Mehrertrag durch Asset-Allokation sein. Auch durch intensive Markt- und Sektoranalysen und eine kluge Einzelwertauswahl können sie Fehlbewertungen nutzen. Zu den wichtigsten Alphaquellen zählen unserer Ansicht nach AssetAllokation, Laufzeitenallokation, Durationsentscheidung und Einzelwertauswahl. Meist lassen sich Bewertungsunterschiede auch zur Steuerung des Gesamtrisikos nutzen. Alles in allem sehen wir bei internationalen Anleihen vielfältige Möglichkeiten, passend zu den individuellen Anlagezielen.

Finden Sie hier den Originalartikel, mit acht ergänzenden Grafiken.

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