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Anlagestrategie Auch Aktienanalysten können die Kursentwicklung nicht vorhersagen

22.05.2014, 07:12  |  8557   |   |   

Es gibt eine große Anzahl an Leuten, die Aktienempfehlungen geben. Doch wie eine empirische Erhebung gezeigt hat, sind leider nur sehr wenige dieser Tipps wirklich hilfreich. Und das hat gute Gründe.

Bei der Auswahl von Aktien für ihr Portfolio folgen Anleger oft Empfehlungen von Aktienanalysten, die üblicherweise für Banken oder Broker arbeiten. Diese Analysten verfolgen die Entwicklung bestimmter Aktiengesellschaften, indem sie deren Jahresabschlüsse untersuchen, ihr Management befragen und relevante Industrieentwicklungen beobachten. Auf Grundlage dieser Informationen veröffentlichen sie regelmäßig Berichte, in denen sie die gegenwärtige Situation, die Strategie und die Zukunftsaussichten der betrachteten Aktiengesellschaft darstellen. Sie schätzen die zukünftigen Gewinne des Unternehmens und fassen ihr Urteil über dessen Aktie in einer konkreten Empfehlung zusammen. Diese Empfehlung ist entweder positiv (z.B. “Buy” oder “Outperform”), neutral (z.B. “Hold” oder “Market Perform”) oder negativ (z.B. “Sell” oder “Underperform”). Sind diese Aktienempfehlungen für Anleger nützlich? Das ist offensichtlich nur der Fall, wenn Anleger sich darauf verlassen können, dass Aktien mit einer positiven Empfehlung in der Regel eine bessere Kursentwicklung erzielen als Aktien mit neutraler oder negativer Empfehlung.

Um zu überprüfen, ob Aktienanalysten tatsächlich auf diese Weise die Kursentwicklung vorhersagen können, verwendeten wir eine Stichprobe von 1.000 Empfehlungen, die auf der Webseite des Finanzportals OnVista.de während der letzten beiden Wochen des Jahres 2012 veröffentlicht wurden. Diese Empfehlungen stammten von Analysten bei 124 verschiedenen Finanzunternehmen und betrafen 555 Aktiengesellschaften in 35 Aktienmärkten (definiert durch einen bestimmten Marktindex) in 18 Ländern.

Die erste interessante Beobachtung an unserer Stichprobe war ihre Zusammensetzung. Von den 1.000 Empfehlungen waren über die Hälfte (557) positiv, ein Drittel (317) neutral und nur ein Achtel (126) negativ. Das weckt schon erste Zweifel am Wert solcher Empfehlungen für Anleger, die Hilfe bei der Aktienauswahl suchen. Aktienanalysten scheinen sich eher als Verkäufer und nicht als kritische Gutachter zu betätigen.

Wie können wir überhaupt feststellen, ob eine bestimmte Empfehlung die Kursentwicklung erfolgreich vorweggenommen hat oder nicht? Dass dies gar nicht so einfach ist, zeigt folgende Überlegung: Es ist äußerst unwahrscheinlich, dass der Aktienkurs genau an dem Tag, an dem die Empfehlung veröffentlicht wurde, entweder ein Allzeithoch oder ein Allzeittief erreicht hat. Das bedeutet aber, dass der Kurs fast mit Sicherheit zu irgendeinem zukünftigen Zeitpunkt höher und zu irgendeinem anderen zukünftigen Zeitpunkt tiefer sein wird als zum heutigen Zeitpunkt einer Empfehlung. Und das heißt wiederum, dass jede Empfehlung, egal ob positiv, neutral oder negativ, zu irgendeinem zukünftigen Zeitpunkt scheinbar zutreffend sein wird. Wenn also eine Empfehlung nicht von vornherein für einen bestimmten Zeithorizont gemacht wird, dann ist es hinterher immer möglich, sie als erfolgreich darzustellen. Genau aus diesem Grund haben Aktienanalysten ein Interesse, den Zeithorizont ihrer Empfehlung nicht festzulegen. Um diese Unklarheit zu vermeiden, überprüften wir in unserem Experiment die Aktienkursentwicklung genau 3, 6, 9 und 12 Monate nach der Veröffentlichung der Empfehlung. So berechneten wir für eine Empfehlung, die am 18.12.2012 veröffentlicht wurde, die Veränderung des Aktienkurses am 18.3., 18.6., 18.9. und 18.12.2013 (oder am nächsten Börsentag).

Wenn ein Aktienanalyst eine positive Empfehlung für eine bestimmte Aktie abgibt und diese dann tatsächlich in einem bestimmten Zeitraum Kursgewinne von 10% erzielt, der relevante Marktindex im gleichen Zeitraum aber um 20% gestiegen ist, dann wird man das wohl nicht als erfolgreiche Empfehlung betrachten. Wenn andererseits eine empfohlene Aktie um 5% fällt, der relevante Marktindex aber im gleichen Zeitraum aber um 10% zurückgeht, werden die meisten Anleger mit dieser Empfehlung zufrieden sein. Es ist schließlich das Ziel aller Aktienempfehlungen und der auf ihnen beruhenden Anlageentscheidungen, Aktien auszuwählen, die besser als der Markt abschneiden werden, und Aktien zu vermeiden, die schlechter als der Markt abschneiden werden. Die maßgebliche Größe für die Beurteilung des Prognoseerfolgs einer Aktienempfehlung ist also nicht die absolute Veränderung des Aktienkurses, sondern dessen Veränderung relativ zum Aktienmarktindex, in dem die betroffene Aktie enthalten ist. In unserem Experiment zogen wir also von der Veränderung des Aktienkurses (ohne Dividenden) die Veränderung des relevanten Aktienkursindex (beide in % und in derselben Währung) ab, um ein Maß für die relative Entwicklung der empfohlenen Aktie zu erhalten.

Nach diesen Klarstellungen können wir nun die Ergebnisse unseres Experiments zusammenfassen. Für jede Klasse von Empfehlungen (positiv, neutral, negativ) und für jeden Zeithorizont (3 Monate, 6 Monate, 9 Monate, 12 Monate) berechneten wir die beste, die durchschnittliche und die schlechteste Performance, immer definiert als Aktienkursveränderung (in %) minus Marktindexveränderung (in %).

Wir beginnen mit den Aktien mit der besten Performance. Nur das Unternehmen, das den höchsten Anstieg nach drei Monaten erzielte (NETFLIX INC. mit 86% Outperformance des S&P 500 PRICE INDEX) hatte tatsächlich eine positive Empfehlung erhalten (BUY von CANTOR FITZGERALD am 17.12.2012). Doch für das Unternehmen, das über sechs und neun Monate am besten abschnitt (TESLA MOTORS INC. mit 187% bzw. 387% Outperformance des S&P COMPLETION INDEX), gab es nur eine neutrale Empfehlung (NEUTRAL von J.P. MORGAN am 19.12.2012). Und das Unternehmen mit der besten Performance über 12 Monate (VESTAS WIND mit 362% Outperformance des OMX COPENHAGEN 20 INDEX) war sogar mit einer negativen Empfehlung bedacht worden (SELL von NORDDEUTSCHE LANDESBANK am 21.12.2012).

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