Aktien Europa

Konjunkturerholung schlägt sich direkt in den Bilanzen nieder

Ob es das sich abschwächende Wachstum der US-Wirtschaft ist, die Parlamentswahlen in Großbritannien, oder die angespannten Verhandlungen mit Griechenland und die starken Kursgewinne an den Aktienmärkten: all dies sind Risikofaktoren, die kurzfristig zu einem Anstieg der Volatilität führen können. Längerfristig wird die Entwicklung aber vor allem von der Konjunkturerholung in Europa abhängen.  So waren bereits bei den Ergebnissen für das vierte Quartal Anzeichen für eine Verbesserung zu beobachten, die sich nun zu Beginn des Jahres weiter bestätigten. Die jüngsten Unternehmenszahlen haben die niedrigen Konsensschätzungen übertroffen. Dies ist ein entscheidender Faktor dafür, dass die Neubewertung der europäischen Aktien anhält.

Die Erholung zeigte sich zunächst bei Frühindikatoren wie den Einkaufsmanagerindizes. Mittlerweile ist sie jedoch auch an den Q1-Ergebnissen sichtbar, so dass man sagen kann: Europa befindet sich inzwischen auf dem Pfad der Erholung. Ein Beispiel ist das Schweizer Industriekonglomerat ABB, das einen Anstieg der Auftragseingänge in Europa von 27 Prozent bekanntgab. In der Zeitarbeitsbranche konnte Hays seinen Umsatz in Kontinentaleuropa um 8 Prozent steigern, wobei Frankreich, die Niederlande und Spanien sogar einen Anstieg um mehr als 10 Prozent verzeichneten. Im Dienstleistungsbereich steigerte die Hotelgruppe Rézidor, die im Portfolio unseres Small-Cap-Fonds METROPOLE Avenir Europe enthalten ist, ihren Umsatz in Europa um 5,6 Prozent.

Das Geschäft wird bei den global agierenden Unternehmen auch durch die Abwertung des Euro beflügelt. Das zeigt besonders ein Unternehmen aus unserem europäischen All-Cap-Fonds METROPOLE Selection: So konnte der Luxusgüterkonzern LVMH seinen Umsatz um 16 Prozent steigern, wovon 13 Prozent auf Wechselkurseffekte entfallen sind. Auch der Rückgang der Rohstoffpreise hat zur Verbesserung der Bilanzen beigetragen. In diesem Zusammenhang ist Michelin erwähnenswert, das für das laufende Jahr von einem positiven Einfluss von 600 Millionen Euro ausgeht, was ungefähr 3 Prozentpunkten operative  Marge bedeutet.

Normalisierung in der Konjunkturzyklus-Mitte ist noch nicht in den Kursen eingepreist

Aus Bewertungssicht halten wir die europäischen Aktienmärkte immer noch für stark unterbewertet. Der Anstieg der europäischen Aktienindizes war in erster Linie auf die positiven Auswirkungen des schwachen Euro und der fallenden Rohstoffpreise zurückzuführen. Die Normalisierung in der Mitte des Konjunkturzyklus ist  hingegen noch nicht in den Kursen eingepreist. Als Beispiel sei nochmals LVMH erwähnt: Der Kursanstieg seit Beginn des Jahres entspricht in etwa der positiven Auswirkung der Euroschwäche auf den Umsatz. Somit hat sich das Verhältnis zwischen Unternehmenswert und Umsatz seit Beginn des Jahres kaum verändert. Wie schon im Vorjahr beträgt es derzeit etwa 2,5 verglichen mit durchschnittlich 2,8 vor dem Jahr 2008.

Obwohl das Kurs-Gewinn-Verhältnis des europäischen Aktienmarkts zu seinem langfristigen Durchschnitt zurückgekehrt ist, ist das Neubewertungspotenzial noch lange nicht erschöpft, da die Gewinne immer noch etwa 20 Prozent unter denen von 2008 liegen. Die Unternehmen haben mittlerweile tiefgreifende Restrukturierungen vorgenommen, die ihnen erlauben, im laufenden Zyklus profitabler zu arbeiten und strukturell höhere Gewinne zu erzielen. Aktuell werden deshalb auch die Gewinnprognosen zum ersten Mal seit vier Jahren nach oben revidiert. Bei den Gewinnen für 2015 wird für Europa ein Anstieg von lediglich 4 Prozent erwartet, ausgehend von einem niedrigen Niveau.

Aus diesem Grund hat uns die Hausse an den Aktienmärkten seit Beginn des Jahres nicht dazu bewegt, die Struktur unserer Portfolios zu verändern. Die konjunktursensiblen Titel wie die Zeitarbeits- und Baufirmen, die sich noch immer in einem zyklischen Tief befinden, sind nach wie vor hoch im Portfolio gewichtet. Chancen sehen wir  auch in den Bereichen, die wenig sensibel auf den Wirtschaftszyklus reagieren und niedrig bewertet sind. Hierzu gehört beispielsweise der Telekommunikationssektor, der sich immer noch mitten im Umbruch befindet.