Wunschanalyse Freeport McMoRan

Herzlich Willkommen zur Wunschanalyse in Zusammenarbeit mit Stephan Heibel vom Heibel-Ticker.de Börsenbrief (www.heibel-ticker.de). 

Plus 380% in nur 11 Monaten, Freeport war im Januar der Insolvenz nahe und ist Gevatter Tod nochmals von der Schippe gesprungen. In der Wunschanalyse untersuche ich, ob die Rallye nun vorbei ist bzw. wie die Chancen auf eine Fortsetzung stehen. Soviel vorab: Das Management, das das Unternehmen fast in den Ruin trieb ist auch heute noch am Ruder. Für mich Grund genug, die Finger von dieser Aktie zu lassen.

 

Kennzahlen von Freeport McMoRan laut Sharewise.com

ISIN: US35671D8570, WKN 896476

Kurs aktuell: 14,67€

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2 Mitglieder	18,85	2	-	-
20 Analysten	11,35	3	14	3

 

Phoenix aus der Asche

Mitte Januar 2016 erreichte die Aktie von Freeport McMoRan den tiefsten Stand seit 16 Jahren. Mit 3,22 Euro je Aktie schien der Untergang des einstigen Kupfergiganten besiegelt. Carl Icahn kaufte sich im Februar ein, eroberte sich zwei Aufsichtsratssitze und sorgte für ein hartes Sanierungsprogramm. Heute, nur elf Monate später, steht die Aktie um 380% höher bei 15,50 Euro.

Freeport McMoRan schiebt einen Schuldenberg von 20 Mrd. USD vor sich her. Für ein Unternehmen, das 15 Mrd. USD p.a. umsetzt ist das ein ganz schön großer Batzen. Da könnte der Schuldendienst (Zins & Tilgung) den verfügbaren Cashflow übersteigen. Freeport wird die Schulden wohl kaum aus dem Gewinn zurückzahlen können, vielmehr sind es große Vermögenswerte, die hinter diesen Krediten stehen.

So hat Icahn durchgesetzt, dass eine Reihe von Vermögenswerten verkauft werden, um den Schuldenberg zu verkleinern. Seither konnte das Unternehmen 1,38 Mrd. USD durch Verkäufe einnehmen, weitere Projekte im Wert von weiteren 5,24 Mrd. USD gibt es Interessenten. Das Ziel Icahns, die Schulden bis Ende 2017 zu halbieren rückt in greifbare Nähe, eine Insolvenz scheint abgewendet.

Schauen wir uns einmal an, wie es zu der Misere kam.

Korrupter Nikolaus

Am 6. Dezember 2012 warf ich Freeport McMoRan aus unserem Heibel-Ticker Portfolio raus. Der weltgrößte Kupferproduzent hatte überraschend mitgeteilt, ab sofort auch Ölexplorer zu werden. Man kaufte McMoRan Exploration für 2,1 Mrd. USD und Plains Exploration für 6,9 Mrd. USD. Der Ölpreis stand damals bei 110 USD/Fass WTI und ich konnte keinen Grund dafür finden, für die dadurch bereits reichlich hoch bewerteten Explorer einen Aufschlag zur aktuellen Marktkapitalisierung von 100% bzw. 39% resp. zu bezahlen. Freeport hatte sich zum falschesten Zeitpunkt vom Hype im Ölmarkt anstecken lassen.

Doch schlimmer noch war, dass der Aufsichtsratsvorsitzende und Gründungsmitglied James Moffett gleichzeitig auch Aufsichtsratsvorsitzender von McMoRan Exploration war. Und auch Jim Flores, CEO von Plains Exploration, hatte einen Sitz im Aufsichtsrat von Freeport. Beide Explorationsfirmen hatten zuvor stark auf Wachstum gesetzt, waren hohe Schulden eingegangen und gerieten durch das nicht entsprechend anziehende Explorationsgeschäft unter Druck. Freeport schien hier die Probleme der beiden eigenen Aufsichtsräte bei anderen Unternehmen zu lösen, indem es viel zu hohe Übernahmepreise zahlte. Die ganze Geschichte stank zum Himmel.

Ich fragte damals provokativ, ob denn wirklich Nikolaus sei, denn der beschenkte ja bekanntlich die Armen aus seinem eigenen Vermögen. Da hier jedoch die Aktionäre betrogen wurden hielt ich die beiden Aufsichtsräte eher für Robin Hoods. Ich habe die Aktie damals zu 26 Euro verkauft und bin dem anschließenden Niedergang des Unternehmens dadurch entgangen.

Nun sind vier Jahre vergangen, die damalige Fehlentscheidung wird nun durch Carl Icahn korrigiert und die Ölprojekte werden unter großem Verlust verkauft. Ich habe mir das Management angeschaut und ... nun, könnte an dieser Stelle meine Analyse bereits beenden. Denn James Moffett ist nach wie vor und trotz seiner inzwischen 78 Jahre in der Führungsetage des Unternehmens unterwegs.

CEO Richard Adkerson war auch schon 2012 dabei, er wurde 2014 mit einem Gehalt von 55 Mio. USD bezahlt, das dritthöchste Gehalt in den USA in diesem Jahr. 2014 befand sich die Aktie von Freeport bereits im vierten Jahr in Folge auf dem absteigenden Ast.

Viele Anleger fühlten sich genau wie ich durch den Kauf der Ölprojekte im Jahr 2012 vom Management von Freeport betrogen. Sie würden zu recht an meinem Verstand zweifeln, wenn ich nach der Analyse von Freeport heute zum Ergebnis käme, dieser Bande von Robin Hood eine zweite Chance zu geben.

Schauen wir uns trotzdem die Situation des Unternehmens näher an.

Rohstoffkonzern hängt an Rohstoffpreisen

Nach dem Kauf der Ölprojekte ist der Ölpreis von 110 auf unter 30 USD/Fass WTI im Januar 2016 gefallen. Nicht nur der Verkaufspreis für das geförderte Öl war eingebrochen, sondern auch noch der Wert der Ölprojekte. Freeport musste hohe Abschreibungen vornehmen, Gläubiger zweifelten die Sicherheiten an, die für die hohen Kredite hinterlegt waren.

Auch der Kupferpreis entwickelte sich in den vergangenen vier Jahren kontinuierlich gen Süden. Ende 2012 stand das Kupfer noch bei 6.200 USD/to, im Januar 2016 wurde das Tief bei 4.310 USD/to erreicht.

Ölexplorer, deren Förderkosten höher sind als der Verkaufspreis des Öls und Kupferminen, deren Zukunft sehr ungewiss ist, sind nichts wert. Das war die Situation zum Jahresbeginn, als die Aktie von Freeport Insolvenzniveau erreichte. Die Vermögenswerte des Konzerns waren nicht mehr genug wert.

Carl Icahn setzte auf steigende Rohstoffpreise und wurde für das eingegangene Risiko reichlich belohnt. Der Ölpreis ist seither um 50% gestiegen, der Kupferpreis um 30% angesprungen. Damit lassen sich die Vermögenswerte nun wesentlich besser verkaufen.

Zusätzlich wirtschaftet Freeport nun auch wieder profitabel. Sowohl aus dem Ölgeschäft, als auch durch den Kupferabbau erzielt der Konzern einen ordentlichen Cashflow, mit dem sich ebenfalls Schulden zurückzahlen lassen. Je höher die Rohstoffpreise steigen, desto höher der Cashflow und desto schneller lässt sich die Bilanz von Freeport heilen.

Verkaufswerte und Cashflow

Abgeschlossene Verkäufe im laufenden Jahr waren

- die 13%ige Beteiligung an der Kupfermine Morenci in Arizone für 1 Mrd USD,

- die Kupfermine Timok in Serbien für 130 Mio. USD,

- Öl und Gasprojekte im Wert von 190 Mio. USD.

In Verhandlung befinden sich

- Tenke, die weltweit größte, noch in der Entwicklung befindliche Kupfermine im Kongo, für ca. 2,65 Mrd. USD,

- Tiefseeprojekt im Golf von Mexiko für ca. 2 Mrd. USD, Öl,

- Öl und Gas in Kalifornien für ca. 590 Mio. USD.

Vom Unternehmen zum Verkauf gestellt wurde noch die Kinsanfu-Kobaltmine im Kongo für ca. 150 Mio. USD. Zudem gibt es noch eine Reihe von kleineren Werten, die das Unternehmen mit insgesamt ca. 530 Mio. USD zum Verkauf stellt.

Insgesamt könnten also durch Verkäufe von Unternehmenswerten 7,3 Mrd. USD zusammenkommen.

Aus der Kupfer- und Ölförderung erwartet das Unternehmen für das laufende Jahr einen Gewinn (EBITDA) von 4,5 Mrd. USD. In den ersten drei Quartalen wurden bereits 3,75 Mrd. USD erzielt, damit ist der Konzern derzeit eher in Richtung 5 Mrd. USD unterwegs, wenn sich die Rohstoffpreise halten.

Nun ist der Kupferpreis seit Ende Oktober von 4.700 auf 5.563 USD/to geschossen, also um 18% angesprungen. Es wird dauern, bis ein Preisanstieg seinen Weg in die langfristigen Rahmenverträge des Konzerns findet, doch die Tendenz ist klar: Höhere Kupferpreise sind erzielbar.

Nennenswerte Investitionen stehen bei Freeport derzeit nicht an, kann das Unternehmen auch gar nicht stemmen. Vielmehr ist der Verkauf vieler Vermögenswerte dadurch bestimmt, dass dort hohe Investitionen erforderlich sind, um die Produktion am Laufen zu halten. Die Zeit spielt also gegen Freeport, die Rallye an den Rohstoffmärkten kam also gerade im rechten Augenblick, besser gesagt: in letzter Sekunde.

Derzeit muss Freeport 19 Mrd. USD an Schulden mit einem durchschnittlichen Zins von 4% bedienen. 760 Mio. USD werden also allein für Zinsen draufgehen.

Nach Steuern und Zinsen verbleiben dem Unternehmen etwa noch 2 Mrd. USD aus dem Cashflow zur Rückzahlung von Schulden. Wennn wir nun die in der Bilanz liegende Barliuidität von einer Milliarde hinzu zählen kommen wir auf einen betrag von 7,3+2+1=10,3 Mrd. USD, die in absehbarer Zeit an Schulden getilgt werden können. Damit hätte sich die Schuldenlast von 20 auf unter 10 Mrd. halbiert.

Wenn und Aber

Dazu muss aber alles optimal laufen.

Rohstoffpreise müssen das aktuelle Niveau halten oder weiter steigen. Viele Analysten waren bereits vor künstlich hohen Rohstoffpreisen, insbesondere im Kupfermarkt. Meine Skepsis über den Ölpreis kennen Sie, in den nächsten Tagen wird die OPEC tagen und ich fürchte, dass es erneut keine Einigung auf Förderkürzungen geben könnte. Der Ölpreis würde fallen.

Und der Kupferpreis wurde nach dem Wahlsieg von Donald Trump nochmals angeheizt, denn sein angekündigtes Infrastrukturprogramm wird viel Kupfer verschlingen. Dennoch bestehen weltweit nach wie vor Überkapazitäten in der Kupferproduktion, die Lager in London als auch in China sind voll und die Rede ist von spekulativen Käufen, die bald wieder aufgelöst werden müssen.

Wenn also der Kupfer- und Ölpreis das aktuelle Niveau nicht halten können, dann wird sowohl der Cashflow des Unternehmens wieder, als auch die erzielbaren Verkaufspreise für die in Verhandlung befindlichen Vermögenswerte sinken.

Insbesondere aus China höre ich immer wieder skeptische Stimmen, die von einer Überproduktion sprechen, der keine ausreichende Nachfrage gegenüber stehe.

Bewertung

Was Anleger häufig übersehen ist, dass der verkauf wichtiger Unternehmenswerte die Verdienstmöglichkeiten der Zukunft reduzieren. Wenn Freeport über weniger Kupferminen verfügt, kann das Unternehmen auch nicht mehr so viel Kupfer produzieren und damit auch nicht mehr so viel Umsatz erzielen. Daher ist der Blick auf das Kursniveau von Freeport von VOR dem Öl-Abenteuer im Jahr 2012 nicht angebracht. Die Aktie wird auf absehbare Zeit nicht mehr in Richtung 30 USD laufen.

15 Mrd. USD Jahresumsatz werden mit einer Marktkapitalisierung von 22 Mrd. USD bewertet. Rechnet man die Schulden hinzu so liegt der Geschäftswert bei 40 Mrd. USD für 15 Mrd. USD Umsatz.

Die größte Kupfermine des Unternehmens befindet sich in Indonesien. Die Mine ist überaus profitabel, im Jahr 2011, also vor dem Öl-Abenteuer, wirtschaftete Freeport mit einer Gewinnmarge von 22%. Eine entsprechende Gewinnmarge würde heute einen jährlichen Gewinn von 3,3 Mrd. USD ermöglichen.

Wenn wir aufgrund der hohen Schulden einmal den Geschäftswert ins Verhältnis zum möglichen Gewinn setzen, ergibt sich mit 40/3,3 ein KGV von 12.

Diese grobe Rechnung zeigt, dass Freeport nach der Kursrallye von 380% im laufenden Jahr noch nicht überbewertet ist.

FAZIT

Sollte der Kupfer- und Ölpreis weiter steigen, so gibt es aufgrund der hohen Verschuldung des Unternehmens einen gehebelten positiven Effekt. Die Aktie wird weiterhin die Rohstoffpreisentwicklung gehebelt abbilden. Dabei ist aktuell weder von einer Unter-, noch von einer Überbewertung auszugehen.

Wenn wir allerdings die Risiken der hohen Verschuldung berücksichtigen, würde ich einen heftigen Bewertungsabschlag auf das Unternehmen legen. Zudem ist das Management meiner Erfahrung nach nicht zuverlässig. Für eine Spekulation auf die Rohstoffpreisentwicklung würde ich mir andere Aktien suchen. 

Interessante Anlageideen arbeite ich in meinem Heibel-Ticker aus, schauen Sie doch mal rein. Wenn ich Sie über die Entwicklungen auf dem Laufenden halten soll, melden Sie sich doch einfach und unverbindlich für meinen kostenfreien Heibel-Ticker Börsenbrief an. 

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Stephan Heibel

Autor: Stephan Heibel, Chefredakteur & Herausgeber Heibel-Ticker.de Börsenbrief

Ersteller der Finanzanalyse

 

ÜBER DEN AUTOR: STEPHAN HEIBEL

Stephan Heibel ist Autor und Herausgeber des Heibel-Ticker.de Börsenbriefs, der wöchentlich kostenfrei per E-Mail verschickt wird. Darin werden die Hintergründe zu Kursbewegungen an den Finanzmärkten aufgezeigt und erklärt. Interessante Tradingideen werden daraus abgeleitet. Sie können sich unter http://www.heibel-ticker.de unverbindlich eintragen.

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• BHP Billiton
• Salzgitter
• Arconic
• HeidelbergCement
• Nucor

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