BAADER (508810) bei €2,20 nur noch €50 Mio. MK: Einsteigen oder nicht? (Analyse) - 500 Beiträge pro Seite

[stock-specialist]

Zuletzt orakelte die Prior-Börse am 27.09.2002 von einer "möglichen ernsthaften Schieflage" beim Münchner Wertpapierhandelsbankhaus und Makler BAADER (508810). In letzter Zeit lag Prior richtig, wenn er vor "Schieflagen" oder "versteckten Bilanz-Abschreibungskandidaten" warnte... ich würde das mal nicht einfach so abtun.

Natürlich juckt es auch mich in den Fingern, bei dieser MK und somit weit unter Buchwert zu kaufen. Vorsicht ist dennoch besser als Nachsicht.

Rekapituliert man die Meldung zur Finanzierung der neuen Firmenzentrale, so schwant zumindest mir nicht Gutes...

Unterschleißheim, 30. Jan (Reuters) - Die im Nebenwerteindex MDax [Anmerkung: mittlerweile S-DAX] gelistete Baader Wertpapierhandelsbank AG (Frankfurt: 508810.F, Nachrichten) finanziert ihre neue Firmenzentrale in Unterschleißheim bei München mit eigenen Aktien. Die künftige Hauptverwaltung, die im September bezogen werden soll, und das Grundstück seien als Sacheinlage in die AG eingebracht worden, teilte Baader am Mittwoch mit.

Im Gegenzug habe die Baader Immobilienverwaltungs GmbH, die Vorstandschef Uto Baader allein gehört, 1,25 Millionen neue Aktien aus einer Kapitalerhöhung übernommen. Sprecher Nico Baader sagte, man habe vor der Alternative gestanden, das Gebäude zu mieten oder es zu kaufen, und habe sich für die zweite Möglichkeit entschieden.
Uto Baader habe damit seine Beteiligung an dem Wertpapier-Händler und Skontroführer auf 66,4 von 61 Prozent aufgestockt, hieß es weiter. Baader erwartet für das abgelaufene Jahr einen Verlust von rund 43 Millionen Euro. Das Eigenkapital lag Ende September [2001] bei 135 Millionen Euro.

axh/mit


Folgende Überlegungen:

An der Börse wird die BAADER AG, der seriöseste, grundsolideste und renommierteste deutsche Makler, aktuell mit nur noch knapp über 50 Mio. Euro bewertet.
Uto Baader hält laut der zuletzt kommunizierten Zahlen 66,4% der Aktien, folglich beträgt der Börsenwert seines Anteils aktuell rund 35 Mio. Euro (+/- 1 Mio).

Wenn der Millionen-Kredit für die Immobilie MIT BAADER-AKTIEN BESICHERT wäre, was nur eine Vermutung meinerseits ist, so könnte das angesichts des BWB-Kursverfalls ein ernsthaftes Problem darstellen!

Zwar wäre die Baader AG theoretisch nicht direkt betroffen, allerdings sehr wohl die Baader Immobilienverwaltungs GmbH, welche zu 100% Uto Baader gehört. Diese erhielt, wie bekannt ist, als Bezahlung für den Verkauf der Immobilie an die Baader AG BWB-Aktien, deren damalige Bewertung um EINIGES HÖHER als der aktuelle Kurswert liegen dürfte.

Nun könnte doch die Besicherung des Kredits durch die Aktien nicht mehr ausreichend sein, oder?

Was passiert, wenn die Baader Immobilienverwaltungs GmbH in Folge dessen zahlungsunfähig würde??
Müßte dann a la Ehlerding/WCM mit der Zwangsexekution der 66%-Baader-Aktien (oder auch "nur" eines Teils davon: zum Beispiel die über 1,2 Mio. Aktien, die Baaders Immobilien-GmbH für die neue Firmenzentrale erhalten hatte) gerechnet werden?
Uto Baader wird es sich schließlich nicht erlauben können, die Schulden (für die Immobilie) nicht zu bedienen und dadurch gute Beziehungen und möglicherweise seinen guten Ruf am Markt zu riskieren. Wer weiß, ob die "guten Beziehungen" nicht in absehbarer Zeit noch bitter nötig sein werden...


Zu welchem Kurs sollte man aller Wahrscheinlichkeit nach BAADER (508810) relativ gefahrlos kaufen können?

Eigenkapital laut Q2-Bericht: €155,7 Mio. zum 30.06.2002
abzüglich €26,8 Mio. aktueller Buchwert Available-For-Sale Bestände (bei Abschreibung dieser Beteiligungen etc. auf 0 = absoluter Worst-Case)
abzüglich €51,2 Mio. aktive latente Steuern (davon hätte Baader nichts, solange keine Gewinne erwirtschaftet werden und sofern Liquidität benötigt würde = Worst-Case)
abzüglich €8 Mio. Bilanzaktiva (Aktien und andere nicht festverzinsliche Wertpapiere werden komplett wertlos, was ja eigentlich gar nicht möglich ist, aber es soll ja ein Niedrigst-Aktienwert ermittelt werden)
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macht insgesamt €69,7 Mio. (= €3,04/Aktie "Niedrigst-Aktienwert" zum 30.06.2002)

wovon satte €51,2 Mio. Cash abzüglich Risikovorsorge mehr als reichliche kurzfristige Liquidität sind,
bei kurzfristigen Bankverbindlichkeiten von lediglich €1,17 Mio.

Nicht gefällt mir der weiterhin hohe Verwaltungsaufwand von -18,8 Mio. € (= €0,82/Aktie) alleine im ersten Halbjahr 2002 (Vj: 01.01. - 30.06.2001: -23,6 Mio. €) und das recht hohe erneut negative Provisionsergebnis von -2,57 Mio. €, oder €0,11/Aktie (Vj: 01.01. - 30.06.2001: -1,1 Mio. €).

Für das zuendegegangene dritte Quartal 2002 wird Baader aller Wahrscheinlichkeit nach Horrorzahlen vorlegen müssen, bei dem Marktumfeld. Hoffentlich keine größeren Verluste im Eigenhandel, sowas kann schnell passieren. Wie die Börse in der aktuellen Verfassung auf solche Nachrichten reagieren könnte, will ich mir jetzt lieber nicht ausmalen.
Dennoch dürfte hauptsächlich darin der Grund für den Kurseinbruch der letzten Tage zu sehen sein.

Angenommen, der Verwaltungsaufwand bliebe konstant, ebenso das zuletzt schlechte Provisionsergebnis, so wäre der angegebene
"Niedrigst-Aktienwert" zum Jahresende 2002 noch €3,04 - €0,82 - €0,11 = €2,11/Aktie

Bei andauernder Baisse in 2003 läge dieser (fiktive) Wert im schlechtesten Fall und bei unverändert negativen Zahlen also Ende Juni 2003 bei €1,18 und bereits Ende 2003 bei lediglich €0,25!
Somit ist klar, daß Uto Baader gut daran täte, vorsorglich zu prüfen, wo bei dem derzeit noch gewaltigen Verwaltungsaufwand eingespart werden kann.


Leider ist es bei Baader ausgesprochen schwierig, eine Art "Worst-Case-Szenario" durchzurechnen, um einen Aktienkurs zu bestimmen, bei dem dann wirklich "risikoarm" zugegriffen werden kann, da immer die Unsicherheit neuer Abschreibungen (z.B. im Eigenhandel oder durch erneute Beteiligungen) besteht. Warum wurde beispielsweise mitten in eine Horror-Baisse hinein das Millionenprojekt "Neue Konzernzentrale" durchgeführt und nicht rein aus Sicherheitsgründen erst einmal auf Eis gelegt?
Ist die Baader AG an www.max-one.eu, der zukünftigen Handelsplattform der Bayerischen Börse, finanziell beteiligt und wie hoch beziffern sich eventuell bestehende und noch kommende Finanzierungen (=Finanzierungsrisiken)?

Weitere Risikofaktoren für den Aktienkurs sind potentiell noch laaange andauernde Verkäufe des Ex-Ochner-Fonds (hält derzeit noch mehrere hunderttausend Baader-Aktien), Xetra-Best (sofern sich dieser Blödsinn überhaupt durchsetzt), Goodwill-/sonstige Abschreibungen in der Bilanz aus Eckes- sowie KST-Übernahme, und konstant hohe Kosten durch eine für die aktuelle (und auch absehbare) Börsensituation überdimensionierte Personalstruktur, die scheinbar auch nicht signifikant schlanker wird (= größter Risikofaktor).

Andererseits sind €50 Mio. für die gesamte Baader-Bank eigentlich ein Witz, sofern diese nicht im Laufe der Baisse pleite geht. (Was ich für ausgesprochen unwahrscheinlich - aber eben nicht 100% ausgeschlossen - halte.)

Fazit?

Zumindest derzeit ist die BAADER AG aller Wahrscheinlichkeit keinesfalls in einer "Schieflage", wie von Prior vermutet. Uto Baaders Immobilien-GmbH allerdings möglicherweise schon.
Und sofern der massive Kostenblock bei weiter schlechter Börsensituation nicht heruntergefahren wird, könnte sich im ungünstigsten Fall bereits Ende 2003/Anfang 2004 auch die BAADER AG in ernsthaften finanziellen Schwierigkeiten befinden.

Also: Kaufen oder nicht?

"Ich möchte gern, aber trau mich nicht."

Bin mir auf Grund des möglichen Risikos einfach noch unschlüssig, was zu tun oder zu lassen ist, daher:

Begründete Meinungsäußerungen zum Chance-/Risikoverhältnis eines Einstiegs auf dem derzeitigen Kursniveau wären hochwillkommen

Euer
stock-specialist

[Pfandbrief]

Sehr interessante Analyse, schade dass man diese Qualität hier selten antrifft.

Was veranlasst Dich zu der Annahme, dass die Immoverwaltung das Gebäude vollständig auf Kredit finanziert hat? Läßt sich ein Verkehrswert des Gebäudes angeben?

[Mandrella]

"BAADER AG, der seriöseste, grundsolideste und renommierteste deutsche Makler"

Das ist nicht dein Ernst, oder? Kaum ein Makler hat sich in den letzten Jahren also so inkompetent und unseriös erwiesen wie Baader. Nenne mir einen einzigen Makler, der für so viele zwielichtige und unseriöse Klitschen die Investmentbank gespielt hat! Klar, Investmentbank ist vorbei, jetzt ist nur noch der Makler und ein Haufen Probleme übrig. Die Idee, sich jetzt antizyklisch nach billigen Maklern umzusehen, ist auch interessant. Aber muss es ausgerechnet einer mit einem so unseriösen und abgewirtschafteten Management sein?

Gehört der Baader-Aufsichtsrat eigentlich immer noch zu den bestbezahltenin diesem Land?

[Pfandbrief]

Die erwischt es ja heute ganz böse! -30% auf 1,60?

[Zwangsliquidator2]

Baader verbrennt täglich massiv Geld. Und mit dem XETRA-Handel sieht die Zukunft der Makler eh düster aus.

[stock-specialist]

@ Pfandbrief:

Danke für Dein Lob!

Schon mal vorab zu Deiner Frage folgende HV-Äußerung: "... die zum Bau des neuen Verwaltungsgebäudes für 25 Millionen EUR führten." (siehe weiter unten)

Daß die Immobilie "vollständig" auf Kredit finanziert worden sein könnte, habe ich nicht angedeutet (- glaube ich auch nicht). Wenn man allerdings die von mir zitierte Meldung zu Rate zieht, so heißt es dort: Die BAADER AG "finanziert ihre neue Firmenzentrale in Unterschleißheim bei München mit eigenen Aktien". Des weiteren wurde von Uto Baader hierzu wohl einiges auf der Hauptversammlung kommuniziert.
Da ich als Nicht-Aktionär die letzte HV nicht besucht habe, kann ich hier nur zitieren, was in dem "anderen Baader-Thread" hierüber ausgesagt wurde:


Zum niedrigen Kursniveau zitiert fgf folgendes HV-Kommentar (11.07.2002):

Uto Baader hält die Aktie derzeit für erheblich unterbewertet; die Baaderbank werde auf diesem Niveau so viele Aktien einsammeln wie möglich - zum Stichtag der HV hielt die Bank bereits 85.000 Stück der Aktie.

Was ich hierbei nicht verstehe: Warum ruft Uto Baader nicht beim Julius-Baer-Fondsmanager des "berühmt-berüchtigten" Ex-Ochner-Fonds an. Erstens bekäme er dort eine sechsstellige Anzahl an BWB-Aktien und zweitens würde er den unliebsamen Druck auf die Aktie von dieser Seite ein für alle Mal annulieren können. Gerade in schwachen Marktphasen gibt es nichts schlimmeres für einen Aktienkurs, als einen permanent auf der Verkäuferseite stehenden Marktteilnehmer.


Zu HV-Äußerungen hinsichtlich der neuen Konzernzentrale schreibt buffettismyhero in einem ausgesprochen lesenswerten Posting am 14.07.02 (hier nur Auszüge):

Weitere Frage war nach den Überlegungen, die zum Bau des neuen Verwaltungsgebäudes für 25 Millionen EUR führten. Vorher fielen die Raum- und Geräte-Mieten an, jetzt die Zinsen für das Gebäude. Nach wie vielen Jahren rechnet sich der Hausbau?

- Für das Gebäude wurden 1,2x Mio Aktien zu einem Kurs von 4,77 EUR ausgegeben

- Ursprünglich war geplant, das Gebäude komplett von der Baader Immobiliengesellschaft bauen zu lassen und dann an die Bank zu vermieten. Die möglichen oder absehbaren Interessenkonflikte zwischen Immobiliengesellschaft und Mieter (=Bank) führten jetzt zu dem Kurswechsel, also dem Verkauf des Grundstücks und des Rohbaus an die Bank. [Anmerkung: Folglich müßte auch die BAADER AG noch Kredite zur Fertigstellung aufgenommen haben...]

- Der restliche Ausbau ist voll durch Bank-Kredite finanziert. Die Zinsbelastung ist niedriger als die bisherigen Mietaufwendungen. Die Liquiditätsbilanz wird dadurch entlastet. Die GuV Bilanz wird inklusive Abschreibungen natürlich stärker belastet. Das hätte Brichmann ausführlicher darstellen sollen

- Die Nutzfläche des Gebäudes ist 6783 m², davon werden 1400 m² im Obergeschoss vermietet

- Vorstandsgehälter werden für 2002 um mindestens die Hälfte sinken. Der Anteil der erfolgsabhängigen Vergütung wird immer rückwirkend gezahlt und betrug letztes Jahr 80%. Dieses Jahr wird er unter 10% betragen.


Weitere Nachfragen hierzu würde ich einfach an die BAADER AG selbst stellen, da gibt es mit Sicherheit die exakteste Antwort!

Meine subjektive Vermutung, die Immobilien-GmbH könnte wegen des stark gefallenen BWB-Kursniveaus unter Umständen in finanzieller Bedrängnis sein, ist allerdings ein abgeschlossener Themenkomplex, der hauptsächlich "Druck auf den BWB-Kurs durch Verkäufe" zur Folge hätte.


Völlig unabhängig davon stellt sich die Frage der Bewältigung hoher Verwaltungsaufwendungen im Falle einer noch längerfristig andauernden Baisse (oder seitwärts tendierender Märkte).

Womit soll denn das Geld verdient werden, um diese Kosten zu finanzieren?

Im Endeffekt kommt es bei einer MK von €50 Mio. nur darauf an, daß die BAADER AG 100% sicher nicht pleite geht. Dann ist die Aktie aus meiner Sicht ein klarer Kauf!

Ein Mann wie Uto Baader ist mit Sicherheit jemand, vor dem wir uns allesamt verstecken können! Der deutsche Managementkompetenz in Reinkultur verkörpert, was Sachkenntnis, Integrität, Führungsstärke und (so denn nötig) Befähigung zur Krisenbewältigung betrifft, und vor dem ich allerhöchsten Respekt habe; insofern neige ich derzeit dazu, mir ein Kauflimit zu überlegen.

Allerdings lassen sich rund 35 (+/- 5) Mio. Euro pro Jahr eben auch von jemandem wie ihm nicht einfach so aus dem Ärmel schütteln - und soviel werden (anhand der Q2/2002-Zahlen) derzeit benötigt, sofern Uto Baader seine Mannschaft komplett beibehalten will.

Wahrscheinlich werde ich sicherheitshalber die Q3-Zahlen abwarten. Denn wenn in einem solch katastrophalen Umfeld der Zug nicht gegen die Wand gefahren wurde, bildlich gesprochen, dann sollte es die BAADER AG auch noch durch den Rest der Baisse schaffen.
Besonders bei einem Unternehmenslenker wie Uto Baader.

@ Mandrella:

Die Liste der Emissionshäuser, die "zwielichtige und unseriöse Klitschen" an die Börse gebracht haben, dürfte wohl eine Auflistung der gesamten deutschen Bank- und Maklerschaft umfassen. Es war einfach zu viel Gier im Markt und es gab zu viel Geld für nichts...
Welcher Makler ist aus Deiner Sicht derzeit zu bevorzugen? MWB oder Concord Effecten? Da sieht es auch nicht gerade rosig aus, was Abschreibungen etc. angeht, während diese Größe bei Baader mittlerweile absolut kalkulierbar ist.

Da Du ebenfalls Ahnung von der Materie hast, wie man beim Durchlesen Deiner Postings feststellen kann, würde ich mich über eine ausführliche Antwort freuen. Vielen Dank an Dich im voraus!


Weiterhin viel Erfolg wünscht allen

Euer
stock-specialist

[61Snnopy]

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