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Marktkommentar: Dr. Daniel Hartmann (BANTLEON): Geldpolitik hat den Lehman-Schock noch nicht verdaut
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Marktkommentar Dr. Daniel Hartmann (BANTLEON): Geldpolitik hat den Lehman-Schock noch nicht verdaut

Nachrichtenquelle: Asset Standard
21.09.2018, 11:35  |  910   |   |   

Bei den Zinsen in Europa herrscht zehn Jahre nach dem Lehman.Schock noch keine Normalität.

Zehn Jahre nach »Lehman« hat sich in der Eurozone vieles zum Besseren gewendet. Die Beschäftigtenzahl eilt von einem Rekord zum nächsten und selbst die Lage bei den Banken hat sich entspannt. In einem Punkt herrscht jedoch nach wie vor keine Normalität: bei den Zinsen.

Immerhin hat die EZB am 13. September bekräftigt, dass sie am graduellen Ausstieg aus der ultraexpansiven Geldpolitik festhält. Auch wir sind der Meinung, dass der Preisdruck weiter zunimmt und entsprechend im nächsten Jahr der Leitzinserhöhungszyklus beginnt. Bis die Renditen allerdings nachhaltig steigen, müssen sich die Sparer noch etwas gedulden.

Zehn Jahre nach der Lehman-Pleite hat sich wirtschaftlich vieles zum Besseren gewendet – selbst in der Eurozone. Lag das BIP der Währungsunion lange Zeit unter dem Niveau von Anfang 2008, wird dieses inzwischen (2. Quartal 2018) um 7,0% übertroffen. Auch die Beschäftigtenzahl hat sich kräftig berappelt. Nachdem zwischen 2008 und 2013 zunächst (netto) 5,5 Mio. Arbeitsplätze verloren gingen, sind mittlerweile deutlich mehr Personen beschäftigt als vor der Lehman-Krise (158 Mio. versus 154 Mio.).

Die Banken der Eurozone haben zwar immer noch mit dem Problem der faulen Kredite zu kämpfen. Immerhin ist der Umfang aber in den vergangenen drei Jahren von knapp 1.000 auf rund 700 Mrd. EUR gesunken. Ausserdem wurden die Kernkapitalquoten (Tier 1) seit der Lehman-Pleite sukzessive nach oben geschraubt. Der Durchschnitt liegt jetzt in den meisten Euroländern bei über 14% (2008 waren es 7% bis 8%). Schliesslich sind die Banken Südeuropas immer weniger auf langfristige EZB-Kredite angewiesen.

Trotz aller Verbesserungen herrscht in einem Punkt aber nach wie vor alles andere als Normalität: bei den Zinsen. Im aktuellen Umfeld müssten die Leitzinsen eigentlich schon längst wieder im Plus liegen. Nimmt man das Nominalwachstum als Richtgrösse für die Kapitalmarktrenditen, wären hier 3,00% bis 3,50% (im langen Laufzeitbereich) normal. Kommen diese Niveaus jemals wieder in Reichweite?

Immerhin liess die EZB im Rahmen der jüngsten Sitzung keinerlei Zweifel am graduellen Ausstieg aus der ultraexpansiven Geldpolitik aufkommen. Das QE-Programm wird ab Oktober weiter zurückgestutzt und soll im Dezember ganz eingestellt werden. Ab dem Sommer 2019 stehen schliesslich Leitzinserhöhungen zur Diskussion. An diesem Ausstiegsszenario hält die Notenbank vorerst fest, auch wenn die Konjunktur nicht mehr ganz so gut läuft wie 2017 und die geopolitischen Risiken zugenommen haben. Laut Mario Draghi hat die EZB weiteres Vertrauen in die Reflationierung gewonnen. Die Notenbank setzt dabei vor allem auf die zunehmenden Engpässe am Arbeitsmarkt und die ersten Anzeichen für steigende Lohninflation.

Wir sind ebenfalls der Meinung, dass der Inflationsdruck im nächsten Jahr zunimmt und die Kerninflation in einen Aufwärtstrend einschwenkt. Die EZB wird daher den Leitzinserhöhungszyklus im Herbst 2019 beginnen und  dabei wahrscheinlich sogar noch mutiger vorgehen als derzeit erwartet (wir rechnen mit einer Zinserhöhung um 20 Bp und nicht 10 Bp). Ist erst einmal klar, dass die Leitzinswende kommt, wird es an den Anleihenmärkten zu kräftigen Zinssteigerungen kommen. Mithin sollten sich die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen rasch Richtung 1,00% oder sogar 1,50% bewegen. Der Weg dorthin verläuft allerdings nicht geradlinig. Vielmehr müssen sich die Sparer zunächst noch in Geduld üben.

Im 1. Halbjahr 2018 hat sich das Expansionstempo der Eurozone spürbar verlangsamt. Im Vergleich zu 2017 ist das BIP-Wachstum nur noch halb so hoch. Wir gehen davon aus, dass sich diese Schwächephase im 2. Halbjahr fortsetzt. Entsprechend sollten die konjunkturellen Enttäuschungen in den nächsten Monaten anhalten und das Risiko eines zyklischen Absturzes verstärken. Dies wird jeglichen Spekulationen über einen frühzeitigen Beginn der Leitzinserhöhungen den Boden entziehen. Demzufolge halten wir daran fest, dass die Renditen von Bundesanleihen erst noch eine Welle nach unten machen (Richtung 0,10% bis 0,20% bei 10-jährigen Laufzeiten), bevor sie dann endgültig nach oben drehen.

 



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