Home24 - Onlinemöbelhandel mit fulminantem Börsenstart (Seite 46)

[katjuscha-research]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.724.779 von unicum am 06.06.22 21:18:13

hmmm, du redest von einer wachstumsstarken Phase, obwohl Butlers hauptsächlich 2020/21 offline tätig war und dort direkt von Corona negativ getroffen wurde? Trotzdem machte Butlers Gewinne.

Wie kommst du auf Möbel? Butlers hat ja gerade deshalb die Insolvenz gestemmt, weil man sich ab 2017/18 wieder aufs eigentliche Geschäft konzentriert hat ("rund um den gedeckten Tisch"). Es gab dann glaub ich 2017 nochmal Sonderabschreibungen, und seitdem ist Butlers gewachsen und war durchgängig profitabel. Apropos profitabel ... Woher hast du deine Zahlen zum Ebit? Du schreibst, du nimmst dieses Ebit an und errechnest dann daraus eine Multiple, und schreibst dann der Kaufpreis wäre auf der Basis zu hoch. Sorry, aber das finde ich dann etwas komisch, wenn man Zahlen annimmt, und dann auf der Basis den kaufpreis beurteilt. ... Wobei ich mir deine Zahlen schon vorstellen könnte. Nur geht es Home24 bei dem Deal ja um die Synergien.

Butlers hat sich eigentlich nur 2-3 Jahre in die Bredoullie gebracht, weil man das Produktsortiment erweitert hatte, und das zu einem Zeitpunkt als der Möbelmarkt einfach noch nicht reif war. Das ist jetzt 6-8 Jahre her. Da waren selbst Westwing und Home24 noch in den Kinderschuhen. Diesen Part übernimmt jetzt Home24 in deren Nische, was doch aber Butlers nicht negativ beeinflusst. Insofern leuchtet mir dein Problem nicht ein. Nur weil Butlers jetzt ein paar Showrooms für Home24 stellt, mindert das doch nicht die eigene Marge. Bei den Showrooms geht es vor allem darum, erstens Butlers-Kunden daran zu erinnern, dass es Home24 gibt (sozusagen kostenloses Marketing), und zweitens Home24-Kunden in ausgewählten Städten die Möglichkeit zu bieten, Möbel bei Butlers anzuschauen, gegenbenenfalls probesitzen etc, und nebenbei nehmen sie vielleicht noch H&L-Kleinstprodukte bei Butlers mit. Das betrfft ja nur die wenigen größeren Butlers-Filialen. Ich bin ja seit längerem sehr zufriedener Butlers-Kunde. Der Laden hier in Potsdam ist eigentlich immer gut besucht gewesen, also vor Corona. Man sollte auch nicht vergessen, dass Buters auch zunehmend eigene Produkte über Marktplätze (Otto, Ebay etc) vertreibt und das natürlich auch Teil des Deals mit Home24 ist.

Ich glaube übrigens auch, dass der BRD-Bürger beim Möbelkauf die letzten 5-6 Jahre ganz gut zugelangt hat, allerdings nicht beim Onlinekauf (abgesehen von der Corona-Zeit). Das Potenzial ist immernoch sehr groß, dort mittelfristig hohe Wachstumsraten um die 15% p.a. zu erzielen. Home24 muss aktuell halt schauen, dass der intransparente Möbelmarkt dafür sorgt, dass sie insbesondere bei Eigenprodukten die Bruttomarge auch bei gestiegenen Rohstoffkosten annähernd konstant halten können.

Abschreibungen sind immer cashwirksam? Na ja, du spracht ja konkret von Butlers. Ein Teil des Kaufpreises ergab sich auch durch neue Aktien. Jetzt kann man argumentieren, das verwässert, aber cashwirksam in dem Sinne ist es erstmal nicht. Im Übrigen kann man natürlich jede Investition entsprechend aufrechnen, aber es geht ja um zukünftige Folgen aus der aktuellen Bilanz nach der Investition. Wer sich die aktuelle Bilanz (also zum Halbjahr 2022 inklusive Butlers) anschaut, der kann dann auf der Grundlage schlecht die bereits getätigten Investitionen nochmals negativ bewerten, wenn es dann zu den eben nicht mehr cashwirksamen Abschreibungen kommt. Wäre ja doppeltgemoppelt.
Was anderes sind natürlich die Abschreibungen, die sich rolliert über die Jahre durch den Capex ergeben. Klar, die sind im Grunde komplett cashwirksam. Sind ja auch meist ähnlich hoch wie der Capex.

Die aktuellen Probleme des Marktumfelds will ich ja auch garnicht in Abrede stellen. Der Kurs ist ja nicht ohne Grund so tief gefallen. Mir wird nur generell zu schwarz gemalt. Man tut ja immer so als würden Vorstände sich nie auf veränderte Gegebenheiten einstellen und Veränderungen vornehmen. Erinnert mich immer an die seit Jahrhunderten beliebten Weltuntergangsszenarien bezüglich Demographie. Alle paar Jahrzente wird uns gesagt, die Deutschen sterben aus und die Wirtschaft wird dann den Bach runtergehen. Und immer hat sich entweder die Bevölkerung dann doch nicht so negativ verändert oder die Wirtschaft und Politik hat sich darauf eingestellt. Jetzt haben wir ja für die Makroökonomie wieder ähnliche pessimistische Aussagen. Aber besonders stark wird von deutschen Forenusern und Finanzjournalisten auf deutsche ECommercer eingehauen, und das obwohl die eigentlich (abgesehen vom hohen Basiseffekt aus 2020/21) Vorteile gegenüber dem stationären Handel generell aber insbesondere in Krisenzeiten haben dürften. Dass das derzeit alles vom Basiseffekt und den (hoffentlich temporären) Lieferengpässen überlagert wird, ist leider so. Mich wundert nur wieso der Effekt dazu benutzt wird, so zu tun als wäre der ganze Sektor generell eine Blase, die fast überall zur Insolvenz führt. Dann müssten doch die stationären Händler erst recht alle pleite gehen. Und dann? Armageddon?
Ich bin mir ziemlich sicher, dass Home24 und Westwing in 2022 immernoch deutlich bessere Zahlen liefern werden als 2019. Und das trotz diesem Marktumfeld. Ein übergeordnetes Wachstum bei verbesserten Margen ist also durchaus erkennbar.

Wie gesagt, sich einen Basket aus ECommercern jetzt bei diesen extrem niedrigen KUVs ins Depot zu legen, kann kein Fehler sein. Selbst wenn 70% der Unternehmen pleite gehen, werden die anderen 30% den Basket im Wert steigen lassen. Und ich bin ganz optimistisch, dass Home24 dazu gehören wird. Es sei denn die Vorstände passen sich nicht an.


Übrigens habe ich deshalb auch etwas angefressen reagiert, was Q2 angeht. Man sollte jetzt ein einziges Quartal nicht als die große Wende stilisieren, wo "was passieren muss". Natürlich sollte Butlers in Q2 möglichst den Umsatzrückgang bei Home24 ausgleichen und auch die Marge gegenüber Q1 wieder verbessern. Aber normalerweise ist Q4 bei Butlers klar das stärkste, gerade was den Gewinn betrifft. Man sollte jetzt also nicht schon vorab die Erwartungen (mitten in den allseits bekannten Belastungsfaktoren) so hochschrauben, dass man nur enttäuschen kann. Aber gut, zimbo1968 hat ja jetzt nochmal erklärt wie er es meinte. Danke dafür!
Dass das erste Halbjahr 2022 wegen Basiseffekten, Lieferengpässen und hohen Rohstoffpreisen erstmal problematisch wird, diskutieren wir jetzt seit bestimmt mindestens 9 Monaten. Für mich ist wichtig, ob Home24 sich kostenseitig daran anpasst und preislich die Belastungen zumindest abfedert.
Interessanterweise gehen Analysten in den USA bei ihren ECommercern genau davon aus. Markus Koch hat vor 1-2 Wochen mal darüber gesprochen, dass dort Analysten davon ausgehen, dass die diversen ECommercer jetzt ihre Kosten anpassen (Personal, Marketing) und gleichzeitig Inflation ansatzweise weitergeben können, und daher die niedrigen Markterwartungen aufgrund sinkender Kaufkraft und Basiseffekt im 2.Halbjahr überbieten könnten. In Deutschland redet davon komischerweise niemand. Da wird sich einfach pauschal auf den Standpunkt gestellt, dass die makroökonimsche Lage mies aussieht und die Vorstände der UN nichts machen können. Und daher würden die Q1 Margen eher noch schlechter als besser. Find ich schon bemerkenswert wenn man bedenkt was alles schlechtes in Q1 zusammenkam, schon allein saisonal typischerweise.

[Zimbo1968]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.723.624 von katjuscha-research am 06.06.22 17:50:02

Was muss passieren?

Bugl. der erstmaligen Integration von Butlers müsste entweder ein Ergebnisbeitrag erkennbar werden oder ggf. sinkende Overheads je € Umsatz (anfangende Synergie-Effekte). MMn liegt Unicom falsch, die Einzelbetrachtung des Wertes von Butlers ist jetzt nicht mehr relevant, sondern entscheidend ist, ob es Home24 gelingt, ihre Online-Produkte auch im stationären Handel zu bewerben und letztlich zu vermarkten, was durch die Bekanntheit von Butlers sicherlich die Zielgruppe deutlich erhöht.

Wenn das Konzept mit den Drittanbietern auf dem Marktplatz greift, würde die Kundenzahl verglichen zum Vorquartal steigen (oder Q2 Vorjahr, um saisonale Effekte auszuschließen).

Die vorausschauende Lagerhaltung (Lageraufbau vor allem im unteren Preissegment) könnte vermutlich nur intern durch weniger Absagen oder Terminverschiebungen analysiert werden.....das würde das UN wohl nur bei Erfolg veröffentlichen, da - soweit ich weiß - nicht Pflichtbestandteil eines Quartalsberichts.

[unicum]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.723.624 von katjuscha-research am 06.06.22 17:50:02

Wenn ich mich recht erinnere und es richtig verstehe, hat Home24 Butlers mit rund 75 Mio. EV bewertet gekauft. Butlers ist erst 2017/2016 aus der Pleite gekommen. Wilhelm Josten nennt übrigens als Hauptgrund der Insolvenz den damaligen Einstieg in den Möbelverkauf!! 

In der Branche gibt es eine riesige Anzahl an Wettbewerbern. Die EBIT-Margen sind tief einstellig und Pleiten eher die Regel als die Ausnahme.

Nimmt man an, dass Bulters 2021 (Zahlen liegen in der Tat noch nicht vor) ein EBIT von 4-4,5 Mio erzielt hat, dann würde dies eine durchschnittliche EBIT-Marge von 2,9% seit 2018 bedeuten. Bei ordentlichem Umsatzwachstum von 6 bis 7% von 2018 bis 2021. Das betrifft allerdings eine äußerst wachstumsstarke Phase der Branche (hohe Kaufkraft, Cocooning). 

Home24 hat für Butlers also ein 2021erEBIT-Multiple von 18 bis 19 bezahlt. Jetzt muss man berücksichtigen, dass Butlers viel Geschäft mit Ideenreich Invest gemacht hat und keine unabhängigen und kapitalmarktüblichen Strukturen aufweisen kann. Da wird es sicherlich Potentiale geben. Auch die Zusammenführung des Onlineshops dürfte sehr ordentliche Synergien erzeugen. Aber für den Onlineshop hätte Home24 einfach auch das Sortiment von Bulters kopieren können. So bleibt aber immerhin die ganz gute Marke. 

Was m.E. mit sehr großer Wahrscheinlichkeit nicht klappen wird, ist die Nutzung der (relativ kleinen) Verkaufsräume von Butlers als Schauraum für Home24-Möbel oder gar deren Verkauf dort.  

Insgesamt halte ich den Kaufpreis, so wie er sich mir darstellt, für zu hoch. Aber Du hast Recht, man muss erstmal das Konsolidierungszahlenwerk abwarten. 

Abschreibungen sind m.E. mittelbar und am Ende aller Tage immer cashwirksam, denn ihnen ging eine Investition voraus und es müssen irgendwann entsprechende Ersatzinvestitionen getätigt werden.

Wie bereits geschrieben: auf dem jetzigen Niveau kann man aus meiner Sicht durchaus als risikofreudiger Anleger eine Position aufbauen und passenderweise fällt die Aktie jetzt auch nicht mehr. Das finde ich durchaus rational. Für mich ist das aus Makrogründen aktuell noch zu heiß. Möbelkäufe lassen sich hervorragend verschieben und ich glaube, dass die BRD-Bürger in den letzten Jahren ganz gut zugelangt hatten. Ich rechne deshalb damit, dass sich die Lage der Branche eher verschlechtern wird.

[katjuscha-research]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.719.856 von Zimbo1968 am 05.06.22 19:44:12

Was genau meinst du denn mit "muss was passieren"?
also in Zahlen ausgedrückt.


unicum

wieso war Butlers ein Fehlkauf?

was die Abschreibungen betrifft, woher weißt du das? Wir kennen ja noch nicht mal die Bilanz inklusive Butlers. Kann ja sein, dass man da sehr konservativ bilanziert hat. Zudem muss ja eine Abschreibung nicht cashwirksam sein.

[Zimbo1968]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.650.461 von BrandonFlauers am 25.05.22 10:11:39

Ja, dennoch muss jetzt nach dem katastrophalen Q4 und dem sehr durchwachsenen Q1, was den Kurs so in die Tiefe gerissen hat, was passieren.
Die erstmalige Integration von Butlers, die Erweiterung des Marktplatzes für Drittanbieters, die vorausschauende Lagerhaltung (auggrund gedrückter Konsumstimmung vor allem im unteren Preissegment) muss in Q2 klar sichtbar werden, sonst werden viele Anleger, die auf Verlusten sitzen, Home24 den Rücken kehren.
Ich gehe nach den Q2-Zahlen von einer deutlichen Kursreaktion aus, im Erfolgsfall 7,50 - 8 € oder die Aktie schmiert richtig ab.

[BrandonFlauers]

Ich rede von jetzt. Wenn neckermann und quelled damals das richtige management gehabt hatten standen sie m.e. Wie Otto oder zalando da. Wenn bei steigenden zinsen und reatriktiveren banken ein management an bord hat das gewöhnt ist mit Geld zugeworfen zu werden werden die sich jetzt schwerer tuen. Bei home24 ist ist lage nicht so kritisch. Delivery hero wird spannend wie die tech jüngs um die finazierung kawmpfen werden müssen. Wenn sie überhaupt an bord bleiben.

[Bullon]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.649.495 von BrandonFlauers am 25.05.22 08:44:30

Ich denke, dass Pläne und der Schublade liegen wie man Moby auch zu Cash machen kann ... von Geld reicht nicht mehr ewig sind wir noch meilenweit entfernt oder von welchem Jahr redest Du?

[BrandonFlauers]

Home24 hat immer noch ein Start Up Management was noch nie ein Positives Ergebnis erzielt hat. Wo Inveatoren Schlange gestanden haben die Pläne zu finanzieren. Um profitabel zu werden braucht es jetzt andere Leute. Das Geld reicht nicht mehr ewig.

[unicum]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.648.484 von katjuscha-research am 25.05.22 00:51:03

Ich glaube, es sind zuletzt 13,9 Mio. gewesen. Steigend. Ggf. auch wegen des Aufbaus einer LKW-Flotte? 

Um es mal für mich abzuschließen. Mein Fazit ist seit vielen Monaten unverändert:
Home24 kann zweifelsfrei Skaleneffekte erzielen. Dass man dann aber einer EBITDA-Marge von 15% erzielen kann, wie Appelhoff schon andeutete, halte ich in der Branche für verwegen. Im eingeschwungenen Zustand könnte H24 eine EBIT-Marge von 1 bis 3% erzielen. Damit ist die Aktie nach dem Kursverfall durchaus nicht untinteressant aber riskant: auf dem Weg dorthin ist bspw. bei einer Rezession und des sehr potenten Wettbewerbs (IKEA, Krieger-Gruppe, die Österreicher und einige reine Online-Konkurrenten) eine Insolvenz nicht ganz ausgeschlossen (aber m.E. erstmal unwahrscheinlich). Auf jeden Fall werden die Aktionäre zunächst noch Verlustjahre vor sich haben. 

Butler's war ein Fehlkauf. Hier drohen mittelfristig Wertberichtigungen. 

[katjuscha-research]

Antwort auf Beitrag Nr.: 71.648.448 von unicum am 25.05.22 00:38:10

Zitat von unicum: Was übrigens ein ziemlich wichtiger Faktor ist: im EBITDA sind die cashwirksamen Mietaufwendungen (Abschreibungen für Nutzungsrechte) nicht enthalten. D.h. selbst bei einem ausgeglichenen EBITDA verliert Home24 weiterhin noch viel Geld. Bei einem Umsatz von rund 970 Mio., einer Rohertragsmarge von 44% (über 4-Jahres-Durchschnitt), einer Fulfillmentkostenquote von 15%, einer Marketingquote von 13% und einer sonst. Vertriebskostenquote von 6% wird Home24 im Betriebsergebnis gerade mal auf einer Marge von 1-2% landen - so jedenfalls meine Milchmädchenrechnung. Kann aber sein, dass ich was übersehen habe. Ist spät.

Das ist im Grundsatz richtig. Hatte ich ja auch schon häufiger erwähnt. Der Effekt ist aber nicht riesig. Ich glaub, es geht da um rund 10 Mio €.

Letztlich kommt es bei darauf an, welche Umsätze bzw. Zuwächse man nach Auslaufen dieser Corona-Basiseffekte wieder erreicht und ob eventuell höhere Materialkosten an die Kunden weitergegeben werden können, so dass die Bruttomarge konstant bleibt. Dann werden sich auch Skaleeffekte ergeben, die weit höher sind als solche Effekte wie die Mietaufwendungen.

Ob man 1 Mrd Umsatz in 2025 erreicht, bleibt abzuwarten. Wären etwa 15% Umsatzwachstum p.a. in den Jahren 2023 bis 2025 inklusive des einen Quartals Butlers in Q1/23. Normlaerweise müssten die Skaleneffekte durch unterproportional wachsende Personalkosten und Marketingkosten sehr deutlich dann entstehen. Müssen ja nicht gleich 15% Marge sein, wie vom Vorstand gemeint werden. Das würde ich jetzt mit den neuen Voraussetzungen in Sachen Lieferengpässe/Materialkosten auch für zu hoch halten. Mir gings bezüglich Podcast ja nicht darum, jetzt genau den damaligen Größen zu folgen, die er nannte, sondern die Skaleneffekte erstmal in der Theorie grundsätzlich zu verdeutlichen.