Smart Investor-Analyse

Auf der Suche nach der nächsten Tech-Perle: Beispielloser Growth-Boom wird Experten unheimlich

Es sind nicht nur revolutionäre Tech-Innovationen, die die Kurse der Growth-Aktien in die Höhe treiben – dahinter steckt auch die Technik des Gelddruckens. Wie rational diese Marktentwicklungen sind und wie lange diese Party noch anhalten könnte, analysieren Ralf Flierl und Ralph Malisch vom Smart Investor.

Alles auf Growth?!
In der neuen Ausgabe des Smart Investor dreht sich alles um Wachstumsaktien. Sie haben den Gesamtmarkt und insbesondere die Value-Titel (Titelstory Smart Investor 7/2020) in den letzten Jahren regelrecht deklassiert. Entsprechend groß ist das Interesse der Marktteilnehmer an ihnen. Neben Growth-Aktien und den CANSLIM-Papieren faszinieren derzeit vor allem die FAANG- bzw. FANMAG-Titel die Anleger. Die Nachfrage ist derart groß, dass sich inzwischen eine nie gekannte Konzentration der Marktkapitalisierung auf dieses halbe Dutzend Titel feststellen lässt.

Diese fehlende Marktbreite ist traditionell sicher ein Warnzeichen; allerdings handelt es sich dabei nicht um ein reines Marktphänomen, sondern eben auch um das Abbild einer Realität, in der eine neue Klasse von Quasi-Plattformmonopolen die reale Wirtschaft tatsächlich dominieren. Möglicherweise ist die Marktbreite in diesem Bereich zu einem stumpfen „Analyseschwert“ geworden. Auch sind diese Firmen – im Gegensatz zu den Technologietiteln aus Zeiten des Neuen Markts – tatsächlich gigantische Cashmaschinen. Die Frage ist also weniger, ob es sich um hervorragende und dominante Unternehmen handelt, sondern, ob die Märkte hier gerade die beste aller Welten – mit entsprechendem Enttäuschungspotenzial – einpreisen. Die Situation erinnert ein wenig an die „Nifty Fifty“, die in den 1960ern und Anfang der 1970er ebenfalls als alternativlos gegolten hatten, danach aber in der Bedeutungslosigkeit versanken.

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Megatrend FANMAG
Andererseits ist aktuell nicht auszumachen, was die vorherrschenden qualitativen Megatrends brechen lassen könnte. Dabei gerät lediglich aus dem Blickfeld, dass die betreffenden Aktien zuletzt deutlich stärker gestiegen sind, als es selbst die besten Megatrends erwarten lassen würden. Die Bewertungsschere geht also auf, wodurch in diesen Aktien über die Zeit eine Art umgekehrte Margin of Safety entstehen wird beziehungsweise bereits entstanden ist. Das betrifft insbesondere die Titel der zweiten und dritten Reihe, die vor allem aus Sympathie zu den Marktführern mitgestiegen sind. Wem FANMAG-Aktien – also Facebook, Amazon, Netflix, Microsoft, Apple und Google – zu teuer sind, der mag in die Versuchung geraten, sich nach der „zweiten Amazon“ oder der „nächsten Google“ umzusehen.

Diese Strategie hat schon traditionell schlecht funktioniert. Doch im Bereich des Plattformkapitalismus ist „Winner takes it all“ geradezu das Mantra, was eben keinen Platz für einen Zweiten lässt. Die Spekulationswelle in den Adabei-Unternehmen ("Alle dabei", Anm. der w:o-Redaktion) - also den beliebten Tech-Marktführern - könnte sich dementsprechend als die gefährlichere erweisen, besonders wenn wieder vermehrt reine Konzeptunternehmen mit dem Argument nach oben getrieben werden, dass die hochprofitablen Marktführer inzwischen zu teuer wären. In jedem Fall wird die Toleranz für Irrtümer mit steigenden Bewertungen kleiner. Je sorgloser jetzt gehandelt wird, umso ernüchternder könnte dann eines Tages das Erwachen werden.

Unter Dampf
Allerdings besteht derzeit außerhalb der Unternehmen selbst noch ein weiterer Megatrend – und der liegt in der Geldsphäre. Solange die Notenbanken die Schleusen in der Hoffnung offenhalten, dadurch die Folgen der durch Corona induzierten Lockdowns abzumildern, so lange erzeugen sie auch weiter gigantischen Anlagebedarf (siehe unten). Bei solchen Rahmenbedingungen greift dann das, was Austrians die Entdeckungsfunktion des Markts nennen. Zwischen den Geldeinheiten einer sprunghaft gesteigerten Geldmenge und den Aktienkursen dynamisch wachsender Unternehmen werden täglich neue Austauschrelationen ausgelotet.

Das Geld sucht naturgemäß nach guten Anlagemöglichkeiten und findet sie am ehesten in den Anteilsscheinen hochrentabler Unternehmen. Ist der Zug dann erst einmal unter Dampf, gesellen sich auch noch Momentumseffekte und die Angst, etwas zu verpassen („Fear of Missing Out“ – FOMO), dazu. Zudem profitieren Growth-Titel, die per definitionem ein starkes Unternehmens- und idealerweise auch künftiges Gewinnwachstum aufweisen, in besonderem Maße von der Null-und Negativzinsumgebung: In ihrer Bewertung werden die erst in der Zukunft erwarteten hohen Gewinne praktisch nicht mehr auf die Gegenwart abgezinst, was den Barwert dieser Gewinne massiv erhöht. Vom Grundsatz her sind das also durchaus auch rationale Überlegungen. Wie sehr vor diesem Hintergrund aber die Schere zwischen Value und Growth bereits aufgegangen ist, erläutert der US-Vermögensverwalter Michael Keppler im obenstehenden Kasten.

Rationale oder irrationale Kurse?
Letztlich läuft es auf die Frage hinaus, ob sich der Markt bereits so sehr auf die Growth-Seite geneigt haben könnte, dass eine Korrektur unausweichlich wird. Als Austrians halten wir es allerdings grundsätzlich für schwierig, dem Markt solche Richtungswechsel „vorschreiben“ zu wollen. Es entspräche der klassischen Anmaßung von Wissen, denn in der Praxis können Märkte bekanntlich sehr viel länger irrational bleiben als die Anleger liquide. Zudem wird mitunter erst im Nachhinein klar, dass eine scheinbar irrationale Kursentwicklung einen wohl begründbaren Hintergrund hatte. Gerade im Technologiebereich sind diejenigen Aktien Legion, die zwar über Jahre hinaus gar keine Gewinne gemacht hatten, dann aber zu den dominanten Spielern ihrer Nische wurden.

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Argumente für den Paradigmenwechsel
Dennoch schadet es natürlich nicht, die Argumente für bzw. gegen einen möglichen Paradigmenwechsel immer wieder aufs Neue abzuklopfen. Auch das Wellenreiter-Börsenbrief-Team um Robert Rethfeld (www.wellenreiter-invest.de) machte sich zuletzt wieder Gedanken über die Gegenläufigkeit von Value- und Growth-Aktien. Von besonderem Interesse sind in diesem Zusammenhang Relativcharts, in denen mögliche Perspektivwechsel zwischen beiden Aktiengruppen klar zutage treten. Abb. 1 zeigt den Russell 1000 Growth iShares im Verhältnis zum entsprechenden Value-ETF.

Diese Growth-Value-Ratio zeigt drei deutlich unterscheidbare Phasen: Mit dem Platzen der Millenniumsblase waren Value-Aktien klar bevorzugt, was zu einem Absinken der Ratio während der Jahre 2000 bis etwa 2007/08 führte. Im Nachgang der 2008er-Finanzkrise begann dann der kontinuierliche Aufstieg der Growth-Aktien, der bis heute anhält. Ursächlich dürften neben der Innovationsstärke der Unternehmen auch die künstliche Geldschwemme und die Niedrigzinsen im Rahmen der finanziellen Repression gewesen sein. Mit dieser Erklärung ist auch die dritte Phase kompatibel, die sich in einem Extremanstieg der Ratio im laufenden Jahr zeigt. Die Geldschöpfungsorgien der Notenbanken im Nachgang zu den Corona-Lockdowns sind damit fast eins zu eins in diesem Chart ablesbar.

Die Ratio zwischen Growth und Value bewegte sich zuletzt in einer Fahnenstange nach oben und erreichte neue Höchststände

Quelle: www.wellenreiter-invest.de

Trostpflaster Dividende
Dieses Bild ist zwar dramatisch – wann solche Bewegungen allerdings enden, weiß man immer erst, nachdem es passiert ist. Bis dahin gilt: Das Beste kommt zum Schluss. Auch weist das Wellenreiter-Team darauf hin, dass man die Aussage des vorhergehenden Charts insofern relativen muss, als es sich dabei um das Verhältnis reiner Kursentwicklungen handelt. Da Dividenden entsprechend nicht berücksichtigt sind, werden Value-Aktien, die im Gegensatz zu den Growth-Aktien wesentlich eifrigere Dividendenzahler sind, in dieser Betrachtung systematisch benachteiligt. Ein realistischeres Bild liefert insofern das Verhältnis des Wilshire US Large-Cap Growth Index zu dem dazugehörigen Value-Index (siehe Abb. 2). Beide sind als Total-Return- bzw. Performance-Indizes ausgestaltet und verfügen zudem über eine längere Historie. Es fällt unmittelbar auf, dass der Anstieg der Ratio im laufenden Jahr nicht ganz so stark ausfällt und zudem die Spitze der Millenniumsblase bislang bei Weitem nicht erreicht hat. Eine Notwendigkeit zu einer unmittelbaren Umkehr des relativen Trends lässt sich daraus also nicht ableiten. Dennoch erwartet das Wellenreiter-Team, dass die seit den 1920er-Jahren beobachtbare Outperformance der Value-Aktien in Zukunft wieder aufgenommen werde.

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Unter Berücksichtigung der Dividenden erscheint der jüngste Spurt der Growth-Aktien nicht ganz so dramatisch wie in Abb. 1

Quelle: www.wellenreiter-invest.de

Mehr Geld als Gott
Kommen wir noch einmal zur (geld-) politischen Flankierung der Lockdown-Maßnahmen durch Politik und Notenbanken. Allein in den USA erhielten 160 Millionen Haushalte jeweils einen Scheck über 1.200 US-Dollar. (Man nennt dies auch Helikoptergeld, da es flächendeckend ohne irgendwelche Bedingungen über die Bevölkerung ausgeschüttet wurde.) Das entspricht knapp 200 Milliarden US-Dollar, die nicht wie in der Finanzkrise „sterilisiert“ in das System gegeben wurden, sondern den Menschen direkt auf den Händen brennen. Und dennoch ist es ein vergleichsweise kleiner Betrag, wenn man ihn mit dem US-Haushaltsdefizit vergleicht, das in kurzer Zeit um rund 2.000 Milliarden US-Dollar nach oben geschossen ist. Schließlich hat Donald Trump über eine neue Zweckgesellschaft (ein Special Purpose Vehicle, kurz: SPV), dafür gesorgt, dass die Federal Reserve indirekt auch in Papiere minderer Qualität, wie z.B. Junk Bonds, investieren kann. Damit sind dem Gelddrucken und der Marktmanipulation Tür und Tor geöffnet. Die Vermögensverwaltung Mack & Weise schätzt das weltweite Volumen der fiskalischen und monetären Hilfen auf umgerechnet rund 18.400 Milliarden US-Dollar oder 20,8 Prozent des Welt-BIP, während die Notenbanken Schulden in Höhe von über 5.000 Milliarden US-Dollar monetarisiert haben: „Damit sieht sich die Welt nun mit der größten Schuldenorgie und der lockersten Geldpolitik aller Zeiten konfrontiert“, so Mack & Weise.

Crack-up-Boom ahoi!
Natürlich steigen in einem solchen Umfeld weltweit die Aktien, selbst vor dem Hintergrund einer weiter desolaten Wirtschaftslage – und stiegen sie nicht, dann wäre nicht auszuschließen, dass die westlichen Notenbanken auch noch dem japanischen Vorbild folgen und gleich selbst Aktien kaufen, was der Fed über das genannte SPV nun auch ermöglicht wurde, wie unser Gesprächspartner Alexander Kapfer skizziert. Auch Phänomene wie die Spekulationswelle durch die sogenannten Robinhoodies wären ohne die exzessive Geldschöpfung nicht vorstellbar. Dass dies kein normaler Aktienaufschwung ist, der sich mit traditionellen Mitteln analysieren lässt, kann an der Stärke des Goldpreises erkannt werden. Warum sollten die Anleger und auch einige Notenbanken wohl das tote barbarische Relikt kaufen, wo sie doch an den Segnungen der schönen neuen Hightechwelt teilhaben können?

In unserem Relative-Stärke-Universum sind die Minen des Gold-Bugs-Index jedenfalls auf Rang 1, während die viel gerühmten Nasdaq-Titel sich mit dem dritten Platz begnügen mussten. Es spricht also einiges dafür, dass diese besondere Art der Hausse ein bloßer Reflex auf den Niedergang der Geldsysteme ist, also das, was die Austrians einen Crack-up-Boom nennen (kurz: CuB; vgl. Titelstory Smart Investor 6/2020). Die Verwerfungen einer solchen Endphase gehen weit über die Märkte hinaus, wie die Rassenunruhen in den USA, aber auch die häufiger werdenden anlasslosen Ausschreitungen in Westeuropa zeigen. Schließlich geht ein CuB mit einer enormen Umverteilung von unten nach oben einher. Eigentlich kein Wunder, dass sich der Protest der Verliererschichten irgendwann auch auf der Straße entlädt. Wenn wir die eher anekdotische 100-jährige Analogie zur großen Inflation der Jahre 1922/23 ziehen (siehe Smart Investor 6/2020, S. 37), befänden wir uns gerade erst am Anfang des CuB der 2020er-Jahre.

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Was andere meinen
Unsere drei Gastanalysten sind bezüglich der Einschätzungen für den DAX tendenziell immer noch von Vorsicht geprägt. Zwar sieht Manfred Hübner von sentix trotz der fulminanten Rally bei den Aktien keinerlei Euphorie unter den Anlegern, was sich beispielsweise in einer weiter auffälligen Unterinvestierung niederschlägt – und das ist nach gängiger Interpretation der Sentimentanalyse positiv für den DAX zu werten. Auf der anderen Seite deutet der von ihm beobachtete saisonale Verlauf des DAX auf einen Hochpunkt hin, der noch im Juli erreicht werden könnte.

Die von Werner Krieger und Dr. Werner Koch ermittelte „Börsenampel“ steht momentan zwar noch auf Gelb, könnte aber in Kürze schon auf Grün umschalten, womit ein neuerliches Kaufsignal gegeben wäre.

Dagegen empfehlen die „Börsensignale“ von Uwe Lang ganz klar, derzeit besser nicht im DAX investiert zu sein. Lang sieht gar Parallelen zum Aktienmarkthoch um die Jahrtausendwende.

Fazit
Wieder einmal zeigt sich der überwältigende Einfluss der Notenbanken auf die Geschicke der Märkte und ganzer Gesellschaften. Selbst die Investmentvorlieben, die über 100 Jahre klar den Value-Ansatz favorisierten, sind dadurch auf den Kopf gestellt worden. Ein Blick auf die Stärke des Goldmarkts genügt, um zu wissen, dass mit dieser Hausse, so eindrucksvoll sie auch sein mag, etwas nicht stimmt. Wenn aber etwas aussieht wie ein CuB und sich anfühlt wie ein CuB, dann – lassen Sie sich bitte nicht täuschen – ist es auch ein CuB!

Lesen Sie unsere wöchentlichen Ausführungen zu Politik, Wirtschaft und Börse in unserem jeweils Mittwochabend erscheinenden Newsletter Smart Investor Weekly.

Autoren: Ralf Flierl, Ralph Malisch

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