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Starke Ergebnisdynamik im dritten Quartal

Allgeier hat Ende vergangener Woche vorläufige Zahlen für die ersten 9 Monate bzw. das dritte Quartal 2019 veröffentlicht. Demnach stiegt der Umsatz im dritten Quartal erneut um 16% auf 203mEUR, sodass auch nach 9 Monaten ein Umsatzanstieg von 16% auf 584mEUR zu Buche stand. Zu berücksichtigen ist in diesem Zusammenhang, dass der anorganische Effekt durch die erstmalige Konsolidierung der Objectiva zum 01.07.2018 und der iQuest zum 01.10.2018 nun im dritten Quartal geringer ausgefallen ist. Wachstumstreiber dürften unverändert die beiden Segmente Technology und Enterprise Services gewesen sein.

Beim Ergebnis konnte Allgeier im Vergleich zu den beiden Vorquartalen eine deutliche Steigerung verzeichnen. So stieg das bereinigte EBITDA im dritten Quartal um 42% auf 22,0mEUR, auf 9-Monatsbasis um 22% auf 51,0mEUR an. Das berichtete EBITDA erhöhte sich zwischen Juli und September um 43% auf 19,0mEUR und in den ersten 9 Monaten um 24% auf 44,0mEUR. Noch dynamischer entwickelte sich im dritten Quartal das EBIT, welches um 57% auf 11,0mEUR anstieg und damit höher ausfiel als im gesamten ersten Halbjahr (10,6mEUR). Dadurch erhöhte sich das EBIT bis Ende September auf 22,0mEUR (+22%). Auch beim Ergebnis waren die beiden Wachstumssegmente Technology und Enterprise Services mit einem Anstieg von 34% beim bereinigten EBITDA maßgeblicher Treiber der Ergebnisentwicklung. Im Vergleich zum ersten Halbjahr (+31%) konnte die Ergebnisdynamik damit nochmals leicht erhöht werden. Positiv ist jedoch auch die Entwicklung im Segment Experts hervorzuheben, in dem zuletzt Restrukturierungsmaßahmen eingeleitet wurden. Nach einem bereinigten EBITDA von lediglich 1,5mEUR nach 6 Monaten, konnte im dritten Quartal ein bereinigtes EBITDA von 4,5mEUR erreicht werden, entsprechend einem bereinigten EBITDA von 6,0mEUR nach 9 Monaten. Damit wird deutlich, dass die eingeleiteten Maßnahmen zur Kosten- und Effizienzsteigerung nun erste Erfolge zeigen.

Für den weiteren Jahresverlauf zeigt sich das Management weiter zuversichtlich und bestätigte die Gesamtjahresprognose mit einem Umsatzwachstum von 15-20% sowie einer EBITDA-Marge von 6,5-7,0%. Aufgrund des Umsatzwachstums von 16% nach 9 Monaten sollte die Umsatzprognose am unteren Ende erreichbar sein. Mit Blick auf die EBITDA-Prognose, welche ursprünglich keine positiven Effekte aus IFRS 16 (LSe: ca. 2%-Punkte) enthalten haben dürfte, ist die Prognose nach 7,5% nach 9 Monaten und 9,4% im dritten Quartal hingegen als zu niedrig zu bewerten. Zwar liegt meine Prognose bis dato ebenfalls lediglich bei 7,5%, ist allerdings nicht von einem so starken dritten Quartal ausgegangen, sodass ich meine EBITDA-Erwartungen, ebenso wie meine Umsatzschätzungen mit Veröffentlichung des Q3-Berichts überarbeiten werde. Für die verbleibenden Wochen bis zum Jahresende werden nun vor allem zwei Faktoren entscheidend: 1) kann Allgeier für die beiden Segmente Enterprise Services und Technology ein vielversprechendes und wertsteigerndes Konzept im Rahmen der geplanten Unabhängigkeit präsentieren 2) kann das Management aus den Erlösen aus der in der ersten Jahreshälfte durchgeführten Kapitalerhöhung noch eine oder zwei Akquisitionen vermelden. Mit Blick auf die Aktienkursentwicklung sollten die nun vorgelegten Zahlen als klar positiv zu sehen sein und der Aktie neue Impulse geben. Mein Kursziel von 50,00€ bleibt weiterhin bestehen, bietet aber nach dem sehr guten dritten Quartal Anhebungspotenzial.
Margenexplosion im dritten Quartal

SNP hat gestern die Zahlen für das dritte Quartal bzw. die ersten 9 Monate 2019 veröffentlicht. Nach einem noch schwachen ersten Halbjahr (Umsatz -9,5%/EBIT -5,9mEUR) lag der Fokus auf einer deutlich verbesserten Umsatz- und Ergebnisentwicklung in der zweiten Jahreshälfte. Wie in Aussicht gestellt, hat sich dies nun mit den bekannt gegebenen Q3-Zahlen bestätigt. So stieg der Umsatz zwischen Juli und September um 19,9% auf 40,42mEUR, im Neunmonatszeitraum ist der Umsatz aufgrund der rückläufigen Entwicklung in den ersten 6 Monaten nur leicht um 0,6% auf 99,32mEUR gestiegen. Diese Entwicklung ist auf eine erhebliche Umsatzsteigerung von rund 108% auf 16,04mEUR im Softwaresegment zurückzuführen. Hier zeigte sich eine verstärkte Dynamik im SAP S/4Hana-Umfeld und folglich eine deutliche Umsatzsteigerung mit den margenstarken SNP-Eigenprodukten. Nach 9 Monaten erreichten diese ein Umsatzvolumen von 25,4mEUR und umfassten damit rund 82% der gesamten Softwareumsätze. In den Softwareumsätzen dürften sich zugleich erste Effekte aus dem im August gemeldeten Auftrag mit einem der größten IT- und Beratungshäusern weltweit aus den USA (Vermutung: IBM/mind. 30mUSD Softwareumsätze bis 2022) niedergeschlagen haben. Die Beratungs-/Serviceumsätze haben sich dagegen auch im dritten Quartal (-6,2%) rückläufig entwickelt, wenngleich mit 24,38mEUR (Q1: 22,53/Q2: 21,61) auf einem höheren absoluten Niveau. In der Telefonkonferenz zeigte sich der Vorstand zudem zuversichtlich, dass dieser Trend auch im vierten Quartal anhält.

Auf der Ergebnisseite machte SNP erhebliche Fortschritte und erzielte ein EBIT i.H.v. 7,15mEUR allein im dritten Quartal. Hier haben sich die mehr als verdoppelte Softwareumsätze mit einer EBIT-Marge von 48,3% entsprechend niedergeschlagen. Aber auch das Service-Segment konnte auf dem erhöhten Umsatzniveau mit 1,09mEUR (4,5% EBIT-Marge) erstmals in diesem Jahr positiv zum EBIT beitragen. Die Konzern EBIT-Marge betrug somit 17,7% im dritten Quartal und macht deutlich, welches Margenpotenzial sich durch eine zukünftig geplante deutliche Ausweitung der Softwareumsätze ergibt. Durch das deutlich positive EBIT in Q3 gelang es, nach 9 Monaten ebenfalls ein positives EBIT i.H.v. 1,25mEUR zu erzielen.

Sehr positiv, auch bedingt durch die Zusammenarbeit in den USA, hat sich der Auftragseingang entwickelt. Nachdem dieser bereits im zweiten Quartal um über 75% anstieg, haben sich die Neuaufträge im jüngst abgelaufenen Quartal auf 63,6mEUR (Vj. 31,5) mehr als verdoppelt. Nach 9 Monaten haben sich die neuen Aufträge um knapp 51% auf 148,7mEUR erhöht und auch der Auftragsbestand zum 30.09.2019 lag mit 91,3mEUR knapp 49% höher als im Vorjahr. Während der Großteil (89,7mEUR/+23,4%) der Neuaufträge weiterhin im Servicegeschäft liegt, konnte der Softwarebereich den Auftragseingang um rund 127% auf 59,0mEUR steigern. Damit zeigt sich, dass es SNP sowohl beim Umsatz (Q3: 39,7%/9M: 31,0% Umsatzanteil) wie auch beim Auftragseingang (9M: 39,7%) gelingt, den Softwareanteil zunehmend in Richtung der Zielmarke von 50% zu erhöhen. Gleichzeitig habe sich auch sowohl die direkte wie auch indirekte (über Partner) Vertriebspipeline gegenüber dem Vorjahreszeitraum deutlich erhöht. Mit Google konnte im dritten Quartal dazu ein weiterer Partner gewonnen werden, der seinen SAP Kunden eine schnelle und sichere Datenmigration in das eigene Cloud-System mit der CrystalBridge und dem SNP Bluefield Verfahren ermöglichen will.

Insgesamt hat SNP den Ausblick bestätigt und erwartet weiterhin einen Umsatz im Gesamtjahr zwischen 145 und 150mEUR sowie eine EBIT-Marge im unteren bis mittleren einstelligen %-Bereich. Während die Umsatzprognose am unteren Rand einen Umsatzanstieg von mindestens rund 42% im vierten Quartal ggü. Q4 2018 vorsieht und daher meines Erachtens durchaus ambitioniert erscheint, dürfte auf der Margenseite ein mittlerer einstelliger %-Bereich gut erreichbar sein. Aufgrund des Capital Markets Day am 07.11. in der kommenden Woche werde ich meine Schätzungen bis dahin jedoch unverändert lassen. Dort erwarte ich mir zudem nähere Details, welche Erwartungen das Management für die kommenden 3-5 Jahre mit Blick auf Umsatz und Ergebnis hat. Aufgrund der sehr guten Ergebnisentwicklung und der vielversprechenden Pipeline für weitere Projekte sehe ich für meine Schätzungen Spielraum nach oben. Mein Kursziel von 45,00€ bleibt vorerst unverändert.
Nach erfolgreicher Restrukturierung Fokus auf Wachstum + Profitabilität

Schaltbau hat in der abgelaufenen Woche Zahlen für die ersten 9 Monate bzw. das dritte Quartal 2019 veröffentlicht und dabei den erfolgreichen Abschluss der 2017 begonnenen Restrukturierung bekannt gegeben. Im Zuge dessen wurden die Tochtergesellschaften Pintsch Bubenzer (2018), Sepsa (2019) und Alte (2019) verkauft bzw. liquidiert. Zugleich wurde im dritten Quartal eine neue Refinanzierung mit einem Volumen von 151,5mEUR, bestehend aus einem neuen Konsortialkredit über 109mEUR, einem Factoring-Programm i.H.v. 29mEUR sowie einer neuen Vereinbarung mit einem Teil der Inhaber der bisherigen Schuldscheindarlehen (13,5mEUR), abgeschlossen. Während erste Forderungen bereits im dritten Quartal verkauft wurden, wird sich der Effekt aus dem neuen Konsortialkredit erst ab dem 01.01.2020 auswirken. Bis Jahresende werden die Zinsen noch einheitlich 3,6% betragen, ehe sie ab Anfang 2020 in einem Bereich von 1,0-3,1% liegen.

Aufgrund der unterjährigen Endkonsolidierung der genannten Gesellschaften in diesem Jahr wie auch im Vorjahr berichtet Schaltbau sowohl Konzernkennzahlen wie auch Like-for-like Kennzahlen, um eine bessere Vergleichbarkeit zu gewähren. So war der Umsatz nach 9 Monaten mit 376,4mEUR nahezu auf dem Vorjahresniveau, auf vergleichbarer Basis ergab sich jedoch ein organisches Wachstum von 7,7% auf 354,6mEUR, welches durch alle drei Segmente (mobile Verkehrstechnik +5,0%/stationäre Verkehrstechnik +28,5%/Komponenten +5,2%) getragen wurde. Im dritten Quartal ging der Konzernumsatz durch den Wegfall der Umsätze von Alte im Mai um 2,6% zurück, auf vergleichbarer Basis konnte allerdings ein Wachstum von 8,1% auf 121,4mEUR erzielt werden. Auch im dritten Quartal konnten alle drei Segmente (mobile Verkehrstechnik +9,1%/stationäre Verkehrstechnik +17,9%/Komponenten +2,6%) zum Umsatzwachstum auf vergleichbarer Basis beitragen.

Das ausgewiesene EBIT stieg in den ersten 9 Monaten 2019 deutlich von -1,5mEUR auf 14,9mEUR an und war Folge der durchgeführten Restrukturierung. Konkret ergaben sich neben geringeren Sonderbelastungen positive Ergebniseffekte durch eine gesteigerte Produktivität, ein höheres Umsatzvolumen, einen besseren Produktmix sowie Einsparungen beim Material. Dennoch waren auch dieses Jahr das EBIT erneut durch Sonderaufwendungen i.H.v. 6,8mEUR (Vj. 13,7) belastet, wodurch sich ein bereinigtes EBIT i.H.v. 21,7mEUR (Vj. 12,2/+77,9%) ergab. Auf vergleichbarer Basis ohne Sondereffekte resultierte ein EBIT von 22,6mEUR, entsprechend einer Verbesserung von 43,0% und einer EBIT-Marge von 6,4%. Im dritten Quartal ergab sich ein berichtetes EBIT von 6,4mEUR (Vj. -10,9), ein bereinigtes EBIT von 6,1mEUR (Vj. 6,4/+8,3%) sowie ein like-for-like EBIT i.H.v. 6,1mEUR (Vj. 6,4/-4,7%). Die deutliche Ergebnisverbesserung in den ersten drei Quartalen resultiert hierbei aus entsprechenden Effekten im Segment mobile Verkehrstechnik, welches das EBIT von -15,3mEUR auf 2,2mEUR erheblich verbessern konnte. Auch im Segment stationäre Verkehrstechnik konnte das EBIT von 0,2mEUR auf 2,7mEUR gesteigert werden, entwickelte sich jedoch aufgrund der Charakteristik im Projektgeschäft im dritten Quartal mit 0,3mEUR (Q1: 1,1/Q2: 1,3) deutlich schwächer. Das Komponentengeschäft erzielte mit einer EBIT-Marge von 18,0% (Vj. 20,1%) weiterhin sehr gute Ergebnisbeiträge, die jedoch vom Personalaufbau für das weitere erwartete Wachstum im ersten Halbjahr belastet waren. Im dritten Quartal konnte die Marge mit 18,0% (Vj. 17,8%) bereits wieder leicht gesteigert werden.

Ebenso positiv hat sich der Auftragseingang entwickelt. Auf berichteter Basis stieg dieser zwar nur um 1,5% auf 426,4mEUR, auf vergleichbarer Basis ergab sich jedoch ein Anstieg von 8,8% auf 413,4mEUR, wodurch der Auftragsbestand auf vergleichbarer Basis um 18,9% auf 508mEUR anstieg. Hierzu hatte auch ein deutlicher Anstieg von 33,4% auf 137,0mEUR in einer like-for-like Betrachtung im dritten Quartal beigetragen. Die Book-to-Bill Ratio lag mit 1,17 und 1,13 (Auftragseingang auf vergleichbarer Basis zu Umsatz auf vergleichbarer Basis) jeweils deutlich über 1 und deutet daher auf zukünftig weiter steigende Umsätze. Diese Dynamik ist vor allem auf das Segment mobile Verkehrstechnik zurückzuführen, welches den Auftragseingang (nachfolgend ausschließlich like-for-like-Betrachtung) um 15,1% in den ersten 9 Monaten bzw. 60,5% im dritten Quartal deutlich steigern konnte. Auch in der stationären Verkehrstechnik konnte der Auftragseingang im dritten Quartal um 29,3% gesteigert werden, wenngleich auf 9-Monatssicht durch einen Großauftrag für eine Zugbildungsanlage im Vorjahr der Auftragseingang knapp 13% niedriger war. Zudem ergaben sich Verzögerungen bei der Vergabe von Bahnübergangsprojekten in Deutschland. Bei den Komponenten ergab sich in den ersten drei Quartalen eine Steigerung von 9,1%, im dritten Quartal lag der Auftragseingang auf Vorjahresniveau.

Mit Blick auf das Gesamtjahr hat der Vorstand die Prognose mit einem Umsatz auf vergleichbarer Basis zwischen 480-500mEUR (2018: 453mEUR) bestätigt und peilt bei der EBIT-Marge vor Sondereffekten nun das obere Ende der avisierten Zielspanne von 5-6% an. Für die kommenden Jahre zeigt sich das Management ebenfalls zuversichtlich weiter zu wachsen. Dem Markt für Zutrittssysteme, in dem Schaltbau in Europa Marktführer ist, wird für die kommenden Jahre ein jährliches Wachstum von 10-15% zugesprochen. Zudem ergibt sich im Bereich Türsysteme durch neue Mobilitätsdienste (z.B. MOIA von Volkswagen) weiteres Wachstumspotenzial, ebenso wie durch Schnell-Ladesysteme für Elektrobusse im Zuge der geplanten Emissionsreduzierung des Nahverkehrs, der Modernisierung von Schienenfahrzeugen zur Verlängerung der Lebensdauer sowie der geplanten Investitionen der Deutschen Bahn bis 2023 i.H.v. bis zu 156 Mrd. €. Nach der erfolgreich abgeschlossenen Restrukturierung, die zukünftig auch mit einer geringeren Komplexität bei den Kennzahlen einhergehen wird, kann sich der Schaltbau Vorstand nun wieder verstärkt auf das organische Wachstum konzentrieren und bei der Profitabilität die weitere Verbesserung forcieren, um das avisierte alte Margennvieau (7-9% EBIT-Marge) zukünftig wieder zu erreichen. Ich erwarte daher für das aktuelle Geschäftsjahr einen Umsatz auf vergleichbarer Basis von 490,1mEUR (+8,2%) sowie ein bereinigtes EBIT i.H.v. 28,7mEUR (5,6% EBIT-Marge). Bis 2021 erwarte ich eine weitere Umsatzsteigerung auf 582,2mEUR sowie ein EBIT von 47,1mEUR (8,1% EBIT-Marge), wodurch sich auf Basis des aktuellen Kursniveaus ein Kurs-Gewinn-Verhältnis von 11,8 für 2021 ergibt. Potenzielle Treiber für das Ergebnis je Aktie könnten sich durch die Reduzierung von Minderheiten ergeben, welche zuletzt rund 20% vom Ergebnis nach Steuern betragen haben. Insgesamt ergibt sich auf Basis dessen ein Kursziel von 51,00€.
Wochenupdate KW 44/2019 "Top Picks 2019"

In dieser Woche konnte das Portfolio durch eine sehr gute Entwicklung der Allgeier Aktie erneut ein neues Jahreshoch erreichen. Seit Jahresbeginn beträgt das Kursplus nun 27,5%.

Weitere Details wie immer im Wochenupdate.

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Der Beginn eines neuen Kapitels

Nach den bereits sehr guten Q3-Zahlen in der Vorwoche hat SNP am Donnerstag in Heidelberg erstmal einen Capital Markets Day veranstaltet. Im Rahmen der Transformation World wurde Analysten und Investoren Einblick in die zukünftige Strategie und Ausrichtung von SNP sowie die Markttrends aufgezeigt. Hierbei zeigte der sich seit Juli neu im Amt befindliche COO Michael Eberhardt, wie bereits zuvor in der Telefonkonferenz, sehr optimistisch für die zukünftige Entwicklung von SNP. Wie schon in vergangenen Calls dargestellt, wird sich der Bedarf an SAP Beratern durch die anstehende Umstellung auf SAP S/4Hana bis 2025 in den kommenden Jahren deutlich erhöhen und daher zu einem starken Nachfrageüberhang führen. T-Systems beispielsweise berichtet über eine deutlich anziehende Dynamik im S/4Hana Umfeld und erwartet 2020 eine Steigerung um 100-150% im Vergleich zu den bislang ca. 10% migrierten Unternehmen. Auch die Auftragsbasis bei IBM soll sich von einem mittleren zweistelligen Mio. Betrag auf einen mittleren dreistelligen Mio. Betrag erhöht haben.

SNP hat sich in diesem Bereich mit dem SNP Bluefield-Ansatz und der Crystal Bridge hervorragend positioniert und hat so bei Migrationsprojekten gegenüber klassischen Verfahren einen deutlichen Wettbewerbsvorteil. Der Kunde wiederum profitiert dabei von einer reibungslosen und insbesondere deutlich schnelleren Migration. Aufgrund der nach wie vor geringen Unternehmensgröße im Vergleich zu großen IT-Beratungshäusern (IBM, Accenture, T-Systems, Deloitte etc.) will sich SNP zukünftig neben dem klassischen Direktvertrieb verstärkt auf den Partnervertrieb fokussieren, wodurch sich das Unternehmen zunehmend zu einem Softwareunternehmen entwickelt. Zugleich wird SNP dadurch von den großen IT-Beratungshäusern weniger als Konkurrent, sondern immer mehr als wichtiger Partner erachtet. In diesem Zusammenhang konnte hier bereits mit einem der weltweit führenden IT- und Beratungsunternehmen aus den USA (Vermutung: IBM) eine Kooperationsvereinbarung abgeschlossen werden. Bis 2022 wird der Partner SNP Softwarelizenzen im Volumen von mindestens 30mUSD abnehmen. Im Anschluss an die Transformation World wurde zudem heute eine vertiefte Zusammenarbeit mit T-Systems, mit denen bereits seit 2010 ein Partnervertrag besteht, zur Nutzung der SNP Software durch T-Systems bekannt. Da sich SNP verpflichtet die T-Systems Mitarbeiter zu schulen, gehe ich davon aus, dass sich T-Systems im Gegenzug zu einem Mindestabnahmevolumen verpflichtet hat.

Neben diesen beiden Partner arbeitet SNP eigenen Angaben auch bereits mit weiteren großen Beratungshäusern zusammen und dürfte diesbezüglich m.E. in den kommenden Monaten auch weitere Deals verkünden. Darüber hinaus erwarte ich mir durch die Transformation World, die sich über zwei Tage erstreckt, weitere Vertragsabschlüsse im Direktvertrieb. Bereits in der Telefonkonferenz hatte der Vorstand über eine deutlich erhöhte Pipeline im Vertrieb berichtet und insbesondere die Pipeline über Partner, die sich erst seit dem Halbjahr im Aufbau befindet, zeigt eine stark steigende Dynamik. Damit dürfte sich die Auftragsbasis im vierten Quartal gegenüber dem Vorjahr weiter erhöhen und bildet somit eine exzellente Basis für weiteres, deutliches Wachstum in 2020.

Aufgrund des sehr guten dritten Quartals sowie der vielversprechenden Aussichten, insbesondere im Partnergeschäft, habe ich meine Umsatz- und Ergebnisschätzungen für 2019 und die Folgejahre deutlich überarbeitet. Während meine Umsatzschätzung für 2019 mit 148,22mEUR (alt: 149,91) nahezu unverändert bleibt, hat sich meine EBIT-Erwartung von zuletzt 6,54mEUR auf 9,99mEUR erhöht und ist insbesondere auf die sehr gute Entwicklung im Softwaresegment zurückzuführen, die sich auch im Schlussquartal fortsetzen dürfte. Zugleich habe ich meine Umsatzschätzungen bis 2021 auf 202,68mEUR (alt: 182,80) und meine EBIT-Erwartungen auf 35,67mEUR (alt: 20,74) erhöht. Für kommendes Jahr erwarte ich eine Umsatzsteigerung um 20,9% auf 179,15mEUR (alt: 166,53), insbesondere getrieben durch ein deutliches Wachstum mit Lizenzverkäufen, sowie ein EBIT i.H.v. 25,79mEUR (alt: 13,66). In Abhängigkeit von weiteren engeren Partnerschaften mit anderen Beratungshäusern und der Schnelligkeit in der Umsetzung mit bestehenden oder neuen Partnern, können diese Erwartungen jedoch auch deutlich übertroffen werden. In Folge der erhöhten Umsatz- und insbesondere Ergebnisschätzungen steigt auch das Kursziel erheblich von zuletzt 45,00€ auf nunmehr 79,00€.
Normalisierung im dritten Quartal

Den vorläufigen Zahlen in der Vorwoche folgend hat INIT am Donnerstag den Bericht für die ersten 9 Monate veröffentlicht. Nach einem sehr starken ersten Halbjahr (Umsatz +29,9%/EBIT +985,0%) hat sich die Entwicklung im dritten Quartal wie vom Unternehmen prognostiziert normalisiert. So hat sich der Umsatz mit 35,76mEUR (-1,4%) auf Vorjahresniveau bewegt, das EBIT lag u.a. aufgrund einer geringeren Bruttomarge (33,7% vs. 35,4%) und einer erhöhten Mitarbeiterzahl (+9,4%) mit 2,28mEUR (-5,4%) leicht unter Vorjahr. Nach 9 Monaten stand jedoch aufgrund der sehr guten Entwicklung in den ersten beiden Quartalen ein um 18,0% erhöhter Umsatz sowie ein auf 10,38mEUR nahezu verdreifachtes EBIT zu Buche. Zur positiven Umsatzentwicklung haben dabei alle Regionen (Deutschland +14,7%/übriges Europa +22,7%/Nordamerika +14,0%/Sonstige Länder +30,4%) beigetragen und basiert somit auf einer breiten Basis. Zugleich bleibt der nordamerikanische Markt mit 37,5% der wichtigste Absatzmarkt für INIT.

Auf der Ergebnisseite haben sich in den ersten drei Quartalen Kostenreduktionen sowie die Maßnahmen zur Effizienzsteigerung in einer erhöhten Bruttomarge (+120Basispunkte), ebenso wie schnellere Projektabschlüsse und ein sehr gutes Nachliefergeschäft positiv niedergeschlagen. Während der Auftragseingang im dritten Quartal mit 19,4mEUR (Vj. 64,0), bedingt durch den größten Auftrag der Firmengeschichte im Vorjahr, deutlich unter dem Wert aus dem dritten Quartal 2018 lag, konnte nach 9 Monaten mit 133,4mEUR (-2,6%) ein Wert auf Vorjahresniveau erreicht werden. Der Auftragsbestand konnte dagegen leicht um 3,2% auf 162,0mEUR erhöht werden. Hierzu konnten beispielsweise Aufträge aus San Diego (>30mUSD), den Vereinigten Arabischen Emiraten (>15mEUR) sowie von Verkehrsbetrieben in Berlin, Düsseldorf und Hamburg beitragen. Weitere größere Aufträge dürften im kommenden Jahr folgen.

Im Rahmen der Q3-Zahlen hat das Management die Jahresprognose (150-160mEUR Umsatz/15mEUR EBIT) bestätigt und sieht zukünftig eine weitere Beschleunigung des Umsatzwachstums vor allem in den Bereichen Ticketing, operativer Betrieb, Fahrgastzählung sowie E-Mobilität. Das auf dem Kapitalmarkttag kommunizierte Umsatzziel von 200mEUR im Jahr 2022 dürfte daher bereits 2021 erreicht werden, wenn sich die avisierten Projektgewinne entsprechend realisieren. Ich habe meine Umsatzschätzungen für die Jahre 2019-2021 unverändert gelassen, meine EBIT-Erwartungen jedoch aufgrund einer geringeren Bruttomarge in diesem Jahr und den Folgejahren auf 15,24mEUR (alt: 16,12) für 2019, 20,62mEUR (alt: 22,63) für 2020 und 28,41mEUR (alt: 29,68) für 2021 reduziert. Aufgrund von deutlichen Fortschritten im Working Capital Management (Operativer Cashflow 9M 19,56mEUR vs. 2,22mEUR im Vorjahr) habe ich meine Working Capital Erwartungen, ebenso wie meine Capex Schätzungen, leicht reduziert, wodurch sich beide Effekte ausgeglichen haben. Entsprechend liegt das Kursziel unverändert bei 33,00€.
Wie erwartet Anhebung der Jahresprognose

Pva Tepla hat heute Zahlen für das dritte Quartal veröffentlicht und im Rahmen dessen wie bereits im Anschluss an die Halbjahreszahlen (Kommentar vom 15.08.2019) die Prognose für Umsatz und EBITDA angehoben. Im dritten Quartal erzielte Pva ein leichtes Umsatzplus von 5,6% auf 32,95mEUR, das EBITDA war aufgrund eines Lizenzertrags und folglich einer deutlich höheren Bruttomarge (44,4% vs. 28,2% in Q3 2019) im Vorjahr mit 4,24mEUR (-40,3%) substanziell geringer. Nach 9 Monaten resultierte jedoch ein deutlicher Anstieg von 30,1% auf 11,86mEUR beim EBITDA sowie eine Umsatzsteigerung von 38,7% auf 96,29mEUR. Getrieben wurde die positive Umsatzentwicklung in den ersten drei Quartalen durch beide Segmente, sodass sich im Bereich Industrial Systems ein Anstieg von 22,8% und im Bereich Semiconductor Systems von 49,1% ergab. Während im Segment Semiconductor Systems Kristallzuchtanlagen sowie Metrologiesysteme Umsatztreiber waren, haben sich die Umsatzerlöse im Segment Industrial Systems vor allem durch den Verkauf von Vakuumanlagen für den Hartmetallmarkt sowie Lötanlagen für verschiedene Märkte erhöht.

Bei Neuaufträgen verlief das dritte Quartal verhalten, wodurch sich ein Auftragseingang von 21,52mEUR (-15,3%) ergab. Nach 9 Monaten konnte dieser dennoch aufgrund von höheren Bestellungen im Bereich Industrial Systems (+6,1%) und Semiconductor Systems (+10,3%) um 8,9% auf 110,90mEUR gesteigert werden. Die Book-to-Bill Ratio lag folglich bei 1,15 und deutet damit auf eine weitere Umsatzsteigerung. Zudem erhöhte sich der Auftragsbestand um 12,3% auf 185,73mEUR und gibt dem Unternehmen nach Aussage des Managements eine Visibilität bis in das Jahr 2021. Hier haben sich Aufträge der Halbleiterindustrie sowohl für Kristallzuchtanlagen als auch Metrologiesysteme (Segment Semiconductor Systems), Lötanlagen, Hochtemperaturprozessanlegen zur Graphitreinigung und Werkzeugherstellung und Anlagen zur Herstellung von Kalziumfluorid-Kristallen für die optische Industrie (Segment Industrial Systems) niedergeschlagen. Basis der sehr guten Auftragslage ist der weltweite Kapazitätsaufbau im Bereich der Waferherstellung für die Mikro- und Hochleistungselektronik, getrieben durch Trendthemen wie 5G, autonomes Fahren sowie IoT-Technologien.

Aufgrund der sehr guten Umsatz- und Ergebnisentwicklung in den ersten drei Quartalen zeigt sich der Vorstand nun zuversichtlicher für das Gesamtjahr und erwartet fortan einen Umsatz von 130,00mEUR (alt: 125,00) sowie ein EBITDA von 16,00mEUR (alt: 15,00). Da meine Umsatzschätzung mit 136,78mEUR bereits oberhalb der bisherigen Prognose lag, habe ich diese nun auf 131,78mEUR reduziert, meine EBITDA-Prognose ist mit 16,46mEUR nahezu unverändert und setzt ein EBITDA i.H.v. 4,60mEUR im vierten Quartal voraus. Angesichts der Entwicklung in den vorangegangenen zwei Quartalen (Q2: 5,29mEUR/Q3: 4,24mEUR) erscheint dies gut erreichbar. Für die kommenden beiden Jahre haben sich meine Schätzungen für Umsatz und EBITDA nur geringfügig geändert, sodass auch das Kursziel von 16,00€ unverändert bleibt. Auf Unternehmensebene rückt nun in den kommenden Monaten die Gewinnung von Aufträgen aus dem Bereich Siliziumcarbid in den Fokus, um die Grundlage für weiteres Wachstum in den Jahren 2020ff zu legen. Ungeachtet dessen erwartet das Management bereits heute eine weitere, substantielle Steigerung von Umsatz und Ergebnis im kommenden Jahr.
Wochenupdate KW 45/2019 "Top Picks 2019"

In der abgelaufenen Woche konnte das Portfolio in einem weiter freundlichen Marktumfeld erneut an Wert gewinnen und zugleich ein neues Jahreshoch erreichen. Seit Jahresbeginn beträgt das Kursplus nun 29,5%.

Weitere Details wie immer im Wochenupdate:

http://bit.ly/2Cw4rfS" target="_blank" rel="nofollow">http://bit.ly/2Cw4rfS


Zuversicht nach gutem dritten Quartal

S&T hat vergangene Woche Donnerstag den Bericht für das dritte Quartal veröffentlicht. Aufgrund der Übernahme von Teilen der Kapsch inkl. Erstkonsolidierung ab Juni sowie der BASS Systems ab August hat sich das Umsatzwachstum im dritten Quartal weiter beschleunigt, wodurch ein Umsatzanstieg von 17,7% (Q1: +10,6%/Q2: +13,5%) auf 279,43mEUR resultierte. Nach den ersten drei Quartalen ergab sich somit ein Umsatzwachstum von 14,1% auf 753,20mEUR. Hierzu haben weiterhin die beiden Segmente IT-Services (9M +12,1%/Q3 +25,0%) und IoT Europa (9M +26,1%/Q3 +24,1%) beigetragen, während das Segment IoT Amerika (9M -7,3%/Q3 -13,7%) aufgrund des Fokus auf profitableren Umsatz weiter eine rückläufige Entwicklung verzeichnete.

Im Ergebnis konnte S&T beim EBITDA, u.a. auch aufgrund der erstmaligen Anwendung von IFRS 16, einen überproportionalen Anstieg verzeichnen. So stieg das EBITDA in den ersten neun Monaten um 25,4% auf 71,70mEUR und im dritten Quartal um 33,5% auf 27,38mEUR an. Die EBITDA-Marge lag folglich bei 9,5% bzw. 9,8%. Ein Blick auf das EBIT (9M +1,2%/Q3 +8,1%) zeigt die deutlich gestiegenen Abschreibungen sowie die Profitabilitätsverluste durch die defizitäre Kapsch Einheit. Dennoch zeigt sich der Vorstand mit der Integration sehr zufrieden und betonte, dass der Integrationsprozess besser und schneller verlaufe als ursprünglich erwartet. Daher kalkuliert das Management für 2019 nun nur noch mit einem EBITDA-Verlust von 1,5mEUR nach zuvor 5,0mEUR. Zudem wird bei einem Umsatz von 100mEUR 2020 (2019e: 50) eine EBITDA-Marge von 10% und für 2021 bei einem Wachstum von 10% eine weitere Verbesserung der EBITDA-Marge auf dann 12% erwartet. Hierzu soll auch ein neuer Design-win über 40mEUR beitragen. Des Weiteren wird wie bereits angedeutet durch das PEC (Profitabilität/Effizienz/Cashflow) eine zusätzliche Steigerung der EBITDA-Marge im Konzern auf nunmehr 12% bis 2023 (bisher: 10%) erwartet, wobei entsprechende Effekte bereits in der ersten Jahreshälfte des kommenden Geschäftsjahres sichtbar werden sollen. Hierzu soll auch eine kontinuierliche Verbesserung der Bruttomarge auf 40% beitragen, wobei insbesondere im dritten Quartal mit einer Steigerung um 350 Basispunkte (9M +150Bp) durch einen veränderten Produktmix und einen erhöhten Anteil mit Softwareumsätzen deutliche Fortschritte erzielt wurden. Ebenso konnte das Working Capital bereits reduziert werden und hat somit zu einer Verbesserung des operativen Cashflows von -4,00mEUR in Q3 2018 auf 16,23mEUR beigetragen. Damit ergab sich nach neun Monaten ein positiver operativer Cashflow i.H.v. 4,53mEUR, nach -19,92mEUR im Vorjahreszeitraum.

Für das Gesamtjahr hat der Vorstand die Prognose für den Umsatz i.H.v. 1,145 Mrd. € bestätigt, für das EBITDA (>100mEUR) wird ein übertreffen erwartet. Allein aus dem EBITDA des Q4 2018 i.H.v. 33,36mEUR würde sich ein EBITDA für das Gesamtjahr von 105,06mEUR ergeben, hinzu kommen positive Effekte aus IFRS 16 sowie operative Verbesserungen. Daher erwarte ich nun ein EBITDA i.H.v. 114,50mEUR (+26,5%/10,0% EBITDA-Marge) für 2019, nach zuvor 103,27mEUR. Für den Umsatz kalkuliere ich nun durch die Konsolidierung der AIS ab November mit einem Umsatz i.H.v. 1,148 Mrd. € (alt: 1,145). Meine Schätzungen bis 2021 habe ich für den Umsatz auf 1.374,03mEUR (alt: 1.336,60) und für das EBITDA auf 156,20mEUR (alt: 146,45) angehoben, wenngleich dieser Effekt durch ein höheres Working Capital, mit entsprechenden Effekten auf den Freecashflow, ausgeglichen wird. Durch die deutliche Verbesserung der Ergebnissituation bei Kapsch und der ganzjährigen Konsolidierung, ergänzt durch eine wieder verbesserte Marge im Segment IoT Amerika, dürfte sich 2020 eine deutlich positive Ergebnisdynamik ergeben, weshalb ich bei einem Umsatzanstieg von 10,3% auf 1.267,08mEUR (alt: 1.230,99) ein EBITDA von 138,49mEUR (+21,0%/alt: 123,41) erwarte. Insgesamt bleibt das Kursziel unverändert bei 30,00€.
Große Ambitionen für das zweite Halbjahr

Cyan hat Ende Oktober Halbjahreszahlen veröffentlicht, die deutlich schwächer als von mir erwartet ausgefallen sind. So erzielte das Unternehmen einen Umsatz von 7,03mEUR (+254,5%), wobei der Anstieg gegenüber dem ersten Halbjahr 2018 insbesondere aus Konsolidierungseffekten durch die I-New Übernahme im Vorjahr resultierte. Nachdem auf der Hauptversammlung bezüglich der Umsatz- und Ergebnisentwicklung von einer Erreichung von 30% der ursprünglichen Prognose (35mEUR Umsatz & 20mEUR EBITDA) nach 5 Monaten berichtet wurde – dies entspricht einem Umsatz i.H.v. 10,5mEUR und einem EBITDA i.H.v. 6,0mEUR – war ich jedoch von einem Umsatz im Bereich von 13-14mEUR ausgegangen. Genaue Details zur Zusammensetzung des Umsatzes und zur Differenz veröffentlichte Cyan nicht. Der geringere Umsatz im ersten Halbjahr in Relation zur Jahresprognose ist neben einer gewissen Saisonalität in der Telekombranche auf die Implementierung der zuletzt gewonnenen Kunden zurückzuführen, die sich erst im zweiten Halbjahr in den Umsatzerlösen niederschlagen werden.

Das EBITDA fiel mit -1,03mEUR sogar negativ aus. Hier haben sich Aufwendungen im Zusammenhang mit einem tiefgreifenden Organisationsumbau negativ auf das Ergebnis ausgewirkt. Weiter entstanden Kosten durch den gezielten Aufbau von Strukturen wie beispielsweise das neue Projektoffice in Paris für den Launch bei Orange, Personaleinstellungen in den Bereichen Vertrieb, Marketing und Softwareentwicklung sowie Restrukturierungsmaßnahmen bei I-New. Auch Vorarbeiten im Rahmen der beschriebenen Implementierungsarbeiten, denen noch kein Umsatz gegenüberstand, haben sich belastend auf das Ergebnis ausgewirkt. Jedoch lag das EBITDA damit deutlich unter einem zu erwartenden Niveau von 5-6mEUR (abgeleitet aus den HV-Aussagen). Eine konkrete Höhe der einzelnen, beschriebenen Ergebniseffekte nannte Cyan in diesem Zusammenhang nicht.

Auf der Kundenseite konnte Cyan bis zuletzt Wirecard als Kooperationspartner sowie Telekom Argentinia für einen Proof-of-Concept gewinnen. Zugleich wurde die Zusammenarbeit mit Magenta Telekom (ehem. T-Mobile Austria) vorzeitig bis 2022 verlängert und bietet durch die Übernahme von UBC durch Magenta Telekom sowie die Integration von Festnetzkunden eine 50% höhere adressierbare Kundenbasis. Wann erste Umsätze aus der Zusammenarbeit mit Wirecard zu erwarten sind, gab das Unternehmen nicht bekannt, wenngleich die Umsatzprognose offenbar erste Umsatzbeiträge berücksichtigt. In Bezug auf die Kooperation mit Aon berichtete das Management von einem guten Anlaufen, wobei Cyans Cyber-Security-Produkte in den kommenden Monaten in eine neu gestaltete Mobile-App integriert und im Anschluss über die Vertriebskanäle von Aon den Endkunden angeboten werden sollen. Bezüglich der Testphase bei Telekom Argentinia gab es keine konkreten Aussagen über den aktuellen Stand. Laut Vorstand befindet man sich allerdings kurz vor dem Abschluss von weiteren Verträgen, die mit einem signifikanten Umsatzbeitrag noch in diesem Jahr einhergehen sollen. Damit dürfte u.a. die heute erweiterte Zusammenarbeit mit ACN bzw. Flash Mobile gemeint gewesen sein, im Rahmen dessen Cyan 60 Mio. neue MVNO/Security Lizenzen verkauft. Welchen Wert eine Lizenz hat und inwieweit dieser Deal in diesem Jahr und den Folgejahren zum Umsatz beitragen soll, wurde jedoch nicht kommuniziert. Ein signifikanter Umsatzbeitrag solle aber bereits in diesem Jahr realisiert werden können. Bei Orange befindet sich das Unternehmen nach der Zusammensetzung eines Projektteams mit 30 Mitarbeitern in Paris (50 MA auf Orange-Seite) weiterhin im Plan und erwartet in diesem Jahr unverändert erste Umsatzbeiträge. Dort soll in Frankreich zunächst mit Businesskunden begonnen werden, da diese ein höheres Umsatzpotenzial bieten. Im Anschluss sollen Privatkunden, ebenso wie weitere europäische und afrikanische Länder folgen, die sich aktuell bereits in der Vorbereitung befinden.

Im Rahmen der Halbjahreszahlen habe ich meine Schätzungen für dieses Jahr sowie die Folgejahre überarbeitet. Nachdem meine Umsatzprognose i.H.v. 33,50mEUR bereits unterhalb der Unternehmensprognose von 35,0mEUR lag, reduziert sich diese nun auf 28,00mEUR, da ich nicht von der für die Prognose nötigen Umsatzrealisierung in der zweiten Jahreshälfte ausgehe. Zwar gab das Unternehmen mit der Kennzahl „theoretisch adressierbarer Markt“ zum 30.06.2019 i.H.v. 50mEUR (31.12.2018: 8mEUR) einen indikativen Wert für das Umsatzpotenzial an, ging jedoch über die Definition (bestehende Vertragsbeziehung bei welchen die technische Integration bereits gestartet wurde) hinaus nicht näher auf die Kennzahl ein. Darüber hinaus reduziert sich auch die Prognose für das EBITDA von bis dato 13,78mEUR (Prognose: 14,00mEUR) auf 8,93mEUR aufgrund des geringeren Umsatzniveaus. Für die kommenden beiden Jahre erwarte ich einen Umsatzanstieg auf 42,00mEUR (alt: 46,90) bzw. 58,80mEUR (alt. 63,32), wobei diese Erwartungen weiterhin unterhalb der Unternehmensprognose von 75mEUR liegen. Aufgrund des kurzen Zeitfensters von lediglich noch 26 Monaten und dem nötigen Organisationsaufbau sowie der erforderlichen Nutzung durch die Endkunden erachte ich es nicht für realistisch, dass Cyan den Umsatz derart schnell steigern kann. Für das EBITDA erwarte ich 2020 eine Verbesserung auf 16,35mEUR (alt: 20,61) und für 2021 auf 27,07mEUR (46,0% EBITDA-Marge/alt: 31,33), sodass sich die Marge in Richtung der vom Management kommunizierten Zielgröße von 50% bewegt. Daraus resultiert ein neues Kursziel von 33,00€, nach zuletzt 39,00€. Die nun vom Unternehmen lancierte Prüfung strategischer Optionen durch Lazard (Verkauf von Minderheitsanteilen bis gesamter Unternehmensverkauf + Erwägung eines Dual-Listings in den USA) könnten dem Aktienkurs zwar positive Impulse bringen. Für mich überwiegt jedoch die hohe Unsicherheit bzgl. der Zielerreichung in diesem Jahr.
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