Bilfinger fundamental - wen es interessiert (Seite 3)

[ESeibel]

Ja, was ist denn da los? Habe ich aufs falsche Pferd gesetzt?

[unicum]

Heute will der Bundestag das Gesetz zur kommunalen Wärmeplanung beschließen. https://www.bundestag.de/presse/hib/kurzmeldungen-970506

In diesem Zusammenhang und mit den davon unabhängig bereits bestehenden Bestrebungen der Kommunen nach "Klimaneutralität", steigen die Aktivitäten der Großstädte zur Wiederbelebung der Fermwärme.

Bilfinger ist mit zahlreichen Töchtern, wie bspw. der Bilfinger Bohr- und Rohrtechnik GmbH, der Bilfinger Engineering & Technologies GmbH oder der Bilfinger GreyLogix GmbH ganz Vorne mit dabei.

[unicum]

Antwort auf Beitrag Nr.: 74.807.333 von washiwashi am 15.11.23 08:26:22

Zitat von washiwashi: Bilfingers Strategie ist Clustering und Cross-Selling um durch Hebung von Effizienzgewinnen und organischen Wachstum die Margen zu steigen. Ganz klar eine low risk- Controlling basierte Strategie fast schon mit defensiven Charakter. Dies bedarf einer hohe Dichte der Serviceleistungen in einer Region, Land und dies wurde durch die Stork Akquisition in den Bilfingers Kernmärkten Europas verstärkt.

Absolut richtig. Clustering und Cross-Selling, kurz die möglichst effiziente Ausnutzung der Personalkräfe, ist von großer Bedeutung zur Hebung des Profitabilitätspotentials. Nur hätte ich gedacht, dass man gerade in Belgien und Niederlande schon so stark vertreten ist, dass eine Ausweitung nicht mehr viel bringen würde. Aber gut, möglicherweise ist da noch Potential. Das kann ich nicht 100%ig einschätzen und Stork war nicht übermäßig teuer.

Zitat von washiwashi: Ich glaube nicht, dass das Management eine großangelegte Renaissance des internationalen Geschäfts in Asien und USA anstrebt. Dafür ist Bilfinger zu klein, die werden dort nur noch in der Nische wachsen wollen und mit ihren europäischen Kunden expandieren.

Gerade weil man mit den Kunden geht, finde ich es sinnvoll, auch dort Cross-Selling und Clusterung zu betreiben. Das geht auch in den USA sehr gut, da die dortigen potentiellen Kunden regional sehr konzentriert sind. Und warum soll man das nicht mitnehmen? Mit 800 M€ Umsatz ist man nicht groß aber das muss man per se auch nicht unbedingt sein, in dem Geschäft.

Zitat von washiwashi: Wenn der Plan aufgeht, wird Bilfinger m.E. in den nächsten Jahren von der Konkurrenz mit wahren internationalen Ambitionen geschluckt. In Benelux, Frankreich und Deutschland - dem industriellen Zentrum Europas, kommst du dann an Bilfinger als Dienstleister nicht vorbei. Wir werden sehen, ich bin jedenfalls sehr zufrieden, damit wie es nun läuft und nächstes Jahr wird dann noch einmal klarer, dass sie es mit ihren Mid-term Margenzielen ernst meinen.

Genauso sehe ich es auch.

[washiwashi]

Bilfingers Strategie ist Clustering und Cross-Selling um durch Hebung von Effizienzgewinnen und organischen Wachstum die Margen zu steigen. Ganz klar eine low risk- Controlling basierte Strategie fast schon mit defensiven Charakter. Dies bedarf einer hohe Dichte der Serviceleistungen in einer Region, Land und dies wurde durch die Stork Akquisition in den Bilfingers Kernmärkten Europas verstärkt. Ich glaube nicht, dass das Management eine großangelegte Renaissance des internationalen Geschäfts in Asien und USA anstrebt. Dafür ist Bilfinger zu klein, die werden dort nur noch in der Nische wachsen wollen und mit ihren europäischen Kunden expandieren. Wenn der Plan aufgeht, wird Bilfinger m.E. in den nächsten Jahren von der Konkurrenz mit wahren internationalen Ambitionen geschluckt. In Benelux, Frankreich und Deutschland - dem industriellen Zentrum Europas, kommst du dann an Bilfinger als Dienstleister nicht vorbei. Wir werden sehen, ich bin jedenfalls sehr zufrieden, damit wie es nun läuft und nächstes Jahr wird dann noch einmal klarer, dass sie es mit ihren Mid-term Margenzielen ernst meinen.

[unicum]

Antwort auf Beitrag Nr.: 74.804.666 von washiwashi am 14.11.23 18:27:15

Hallo washiwashi,
das sehe ich chronologisch betrachtet, grundsätzlich genauso. Im Europa-Geschäft ist jetzt aber alles hergerichtet. Wenn Cevian & ENA innerhalb der nächsten zwei Jahre den Exit hinlegen wollen, muss m.E. gerade das internationale Geschäft performen. Die Wettbewerber, wie bspw. Quanta Services sind alle im Ausland, großteils in USA, haben höhere Margen und hier werden für die börsennotierte PeerGroup ganz andere Multiples bezahlt. Also muss man in deren Region auch zeigen, was man kann oder zumindest, dass man überhaupt was kann oder wenigstens sichtbar sein. Das ist bei Bilfinger aber aktuell überhaupt nicht der Fall. Dann gäbe es auch leichter entsprechend höhere M&A-Multiple für Cevian & ENA. Allein schon deshalb, weil es dann überhaupt einen größeren Interessentenkreis gäbe. In Europa wird es jetzt angesichts der Projektpipline der Kunden in den nächsten Jahren so oder so laufen, nachdem Bilfinger dort wieder aufs Gleis gebracht wurde. In Sachen "Wasserstoff" gäbe es sogar eine schöne Equity-Story. Aber der Trigger, das Sahnehäubchen, vom jetzigen Zeitpunkt an, wäre für mich klar das internationale Geschäft.

[washiwashi]

Vielleicht ist der Fokus und die Konsolidierung von europäischen Kernmärkten gerade Teil der Strategie der Hauptaktionäre, die Braut für einen Partner als stark und ausgereift erscheinen zu lassen. Nach dem Rollercoaster dee letzten 15 Jahre ist es erst einmal richtig in die Stärke zu konsolidieren. Ich würde mich nicht wundern, wenn sich hier bald ein starker Partner melden wird, der in seinem geographischen Stärken/Schwächenprofil komplementär währe und a la long für Cevian eine elegante Exitoption wäre. Das momentane Management ist jedenfalls vollends im Plan, die Braut in allen finanziellen Kennzahlen zu stärken, auch wenn dadurch zunächst die globale Aspiration zurückgestellt wird.

[unicum]

Anlässlich der gestrigen Q3.23-Zahlen, weiter, überwiegend im Selbstgespräch :

Ohne lange Worte, AE insgesamt mäßig. Um 5% rückläufig, wegen USA-Geschäft (E&M International -42%, wegen Strategieänderung dort). Marge dafür erstmals positiv(!) mit 1,0% im EBITA. Book-to-Bill-Ratio nur noch 0,76. International spielt eindeutig die Wachstumsmusik. Da muss Bilfinger jetzt in die Offensive gehen, statt das Europageschäft mit Stork auszubauen, zumal man in Benelux eh schon sehr stark vertreten ist.

Margenentwicklung aber insgesamt erfreulich. Allein Q3/23 schon im EBITA auf 5,1%. Hier machen sich, wie schon mehrfach geschrieben, die Skaleneffekte und jahrelangen Einsparungsbemühungen bei den SG&A-Kosten bemerkbar. Damit ist auf Quartalsbasis das Margenziel für 2024 schon erreicht.
Das Tauschprojekt "White-Collar raus, Blue-Collar rein" scheint im Plan zu sein. Generell kann man den Erfolg solcher Programme aber erfahrungsgemäß extern schlecht beurteilen.

Mein persönlicher Ausblick:
Es läuft alles exakt nach Plan. Der Sanierungs-Marathon wird zum 31.12.2023 weitestgehend beendet sein. Dann wird auch für Kapitalmarktteilnehmer langsam das volle Ertragspotential sichtbar. Die Absatzmärkte spielen dabei sehr gut mit: Energie läuft gut, insbesondere die weltweite Rückbesinnung auf die Kernenergie ist sehr hilfreich. Aber auch Öl&Gas und Petro-Investitionen laufen weltweit rund, das sieht man auch bei allen branchenverwandten anderen Zulieferern. Blöd nur, dass Bilfinger so stark auf Belgien, Niederlande, England, Norwegen und BRD fixiert ist.

International muss mehr passieren. Mal sehen, wie es jetzt weitergeht. Aus meiner Sicht wäre das jedenfalls der nächste logische Offensive-Schritt. Hoffentlich wird nicht zu blöd dazugekauft. Kaufkraft ist genug vorhanden.

2024 & 2025 wird das Ergebnis aufgrund Topline und Marathon-Ende erneut sehr stark wachsen. Schon für 2024 dürfte das EV/EBIT bei nur noch 6,2 liegen.

[unicum]

Antwort auf Beitrag Nr.: 74.589.260 von unicum am 05.10.23 11:01:22

Kleine Korrektur bei Dividende:
Dividende für 2023 in 2024(e): 1,40 Euro => Rendite nur 4,3%. Für 2024, gezahlt in 2025 müsste sie dann aber auf Basis meiner Annahmen und entsprechend der Unternehmens-"richtlinie" ("40-60% of adj. net profit & continuos growth") auf mindestens 1,60 Euro steigen (dann Div.R: 4,85% bei Kurs 33 Euro).

[unicum]

Die Akquisition von Stork überzeugt mich noch nicht. Sicherlich kauft man hochqualifiziertes Personal und Kundenstämme ein. Aber die operative Performance von Stork ist schwach. Somit müssen Synergien her. Stork ist fast nur in BENELUX unterwegs. Tatsächlich halte ich es aber für viel wichtiger, dass sich Bilfinger auf die Gesundung und die Expansion in USA konzentriert. Hier liegt eine echte Baustelle für Bilfinger, auch über das Auslaufen der unvorteilhaften Altverträge hinaus. Mir ist Bilfinger dort zu unambitioniert. Das sollten eigentlich insbesondere auch Cevian/ENA so sehen.

Mal schauen, jedenfalls wird Stork spätestens 2024 erstmal Performance kosten: Integration- und Restrukturierungsaufwand 18 Mio. (sicherlich 20 Mio.), zukünftige PPA (die dürften einen relativ großen Anteil am Stork-Kaufpreis ausmachen, stehen einem vom Management für 2023 erwarteten (bereinigtem, also geschöntem) Stork-EBITA von lediglich 15 Mio. gegenüber (was ich auch für 2024 annehme). Das entspricht einer geschönten Marge von 2,8% für 2023, die 2024 inkl. der obigen anfallenden Aufwendungen nicht besser ausfallen wird, zumal Bilfinger hoch-und-heilig immer wieder verspricht, die Guidance als „reported“ zu verstehen, was sehr löblich ist aber dafür bräuchte man in der internen Kalkulation eben auch eine entsprechende Handbreit Wasser unterm Kiel.
Ansonsten dürfte das Geschäft aber weiter gut laufen und 2023 sichtbar die letzten Ausläufer des Marathons enthalten (siehe Beiträge weiter oben).

Wegen Stork nehme ich jetzt für 2024 ein Umsatzwachstum von 4% + Stork-Umsatz 520 Mio. sowie eine Margenverwässerung durch Stork, inkl. Restrukturierung 20 Mio. an. Thomas Schulz behauptet zwar, dass Stork ab Closing positiv zum EpA beiträgt aber ich bin da skeptisch.

Daraus erwarte ich für 2024 Folgendes:
->Umsatz rund 5.270 Mio.
->Betriebsergebnis (EBIT, inkl. erhöhter AfA und PPA, Restrukturierung aber ohne Beteiligungserträge) von 226 Mio. (Bilfinger selbst prognostiziert für 2024 eine reported EBITA-Marge von >= 5%).
->EpS rund 3,80 Euro.
->Die Akquisition von Stork, die Dividende (ca. 1,40 Euro) und Capex dürften aus dem CF finanzierbar sein.
->EV/EBIT 6,2, KGV 8,6, DividendenRendite 4,5%.

Vor Stork hatte ich für 2024 ein EBIT von 231 Mio. angenommen. Aber das ist alles erst für 2024 und natürlich Kaffeesatzleserei. Das muss sicherlich nochmal revidiert werden. Makromäßig dürfte es aber 2024 weiterhin gut für Bilfinger laufen und die harten Parameter (div. Währungspaare, USD, Preise für Öl und Gase) sind insgesamt halbwegs ok. Der für den Kapitalmarkt sichtbare Ertragsswing wird sicherlich voraussichtlich weitergehen, was dann auch das Image des Unternehmens am Kapitalmarkt, trotz Eckhard Cordes als ARV, weiter verbessern wird.

[unicum]

Q2-Zahlen:
Neben den üblichen quartalsweisen Schwankungen gibt es Schwankungen durch die jeweiligen Projektfertigstellungsgrade. In Summe: stabiles Europageschäft, International wird weiter der Abbau von verlustträchtigen Projektgeschäften der Vergangenheit ageblich vorgenommen, ist aber immer noch verlustträchtig. Da bin ich gespannt, ob das Jahresziel EBITA +1-3% noch erreicht wird.
Technologies (Energie, Pharma, Zement) weiter sehr erfreulich in jeder Hinsicht!

Zu beachten: Im 1.HJ22 war die Belastung Russland mit 10 Mio. EBITA entahlten. Das (hoffentlich letzte) Restrukturierungsprogramm scheint im Plan zu liegen und wird überwiegend im 2. HJ 23 noch seinen neg. CF-Beitrag von insgesamt 62 Mio. leisten.
Reporting weitestgehend, wie damals von Frau Johannson versprochen, von adj. auf reported umgestellt (man sieht's an einigen kleineren "Sonderfaktoren").
Das wichtige SG&A-Ratio entwickelt sich weiterhin positiv. Hier sehe ich weiteres Verbesserungspotential nach dem jetzt jüngstem "Blue-Collar-statt-white-Collar-Programm" nur noch in Skaleneffekten.

Fazit:
Unter Schwankungen alles im Plan des hier bezeichneten "Marathons", bei dem wir jetzt mitten im letzten Viertel sind. Wichtig ist, dass die europäische Chemie konjunkturell und politisch bedingt nicht wegklappt, "International" endlich die Umstellung von Projekt auf Rahmenvertrag klappt. Ansonsten dürften Mainstream-Buyside-Marktteilnehmer ab 2024 vermehrt die Unterbewertung erkennen, falls wie gesagt, die Chemiekonjunktur nicht wegklappt. Dividende dürfte mindestens stabil bleiben, ich kalkuliere 1,40 Euro/Aktie (VJ 1,30 Euro).

Ich gehe davon aus, dass jetzt Cevian und ENA planmäßig beginnen, etwas verstärkt nach einem Exit-Fenster suchen. Damit wären Cevian & ENA bei ihrem wenig erfolgreichen Investment schon geschlagene 13 Jahre im Boot. Für einen Exit muss aber "International" in die Hufe kommen.

Für 2023 schätze ich Divd. Rendite 4,4%, EV/EBIT (Betriebsergebnis, inkl. Pensionen & langf. Leasing) 8,1. Der letzte große Sprung (Ende des Marathons) müsste dann 2024 klappen, mit EV/EBIT 5,6, wenn es nicht zu schlecht läuft. Dann wären Cevian&ENA schon geschlagene 13 Jahre im Boot.